文：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连(lián)续13个月同比多(duō)增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里(lǐ)，居民(mín)部门积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资(zī)本(běn)市场走势(shì)至关重要。这里我们尝试(shì)回答(dá)两个(gè)问题(tí)。一是4月居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同比多减是不(bù)是超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这(zhè)一(yī)趋(qū)势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回答取决于存(cún)款会受到哪(nǎ)些因素的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要有这(zhè)么几种行为：可支配收入(rù)、消费(fèi)支出、金融资产相(xiāng)关收(shōu)支和房地产相(xiāng)关(guān)收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房(fáng)减少(shǎo)会推动存款增加；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认购金融资(zī)产、购房增加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民(mín)少消费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增(zēng)速放缓并(bìng)提(tí)前(qián)还贷(dài)，但因(yīn)为(wèi)投(tóu)资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同(tóng)比多增2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存(cún)款化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财存续(xù)规(guī)模相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等(děng)因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比(bǐ)于2022年(nián)有所回落，即居民(mín)提(tí)前还款对存款的(de)拖累相比于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为(wèi)修复，其对(duì)存款的支撑力度(dù)减弱，一(yī)季(jì)度人(rén)均消费支出同比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支(zhī)出同比多大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和(hé)一季度最核心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存款下滑可能的原因一是居民(mín)存款(kuǎn)理财(cái)化；二是提前还(hái)贷规(guī)模增(zēng)加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费数据(jù)不足(zú)，暂时无法(fǎ)判断消费和(hé)收入在4月对(duì)存款的(de)影响。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回(huí)落的核心原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以(yǐ)来(lái)的(de)下(xià)行(xíng)趋势(shì)，重(zhòng)回(huí)扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收(shōu)益回升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑(huá)共同(tóng)作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理财市场表现逐步(bù)好转，理财产品(pǐn)单(dān)位(wèi)破净率从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期下滑的存(cún)款利(lì)率，存款对居民的吸引力逐渐减弱(ruò)，而(ér)理(lǐ)财对(duì)居(jū)民的吸(xī)引力则(zé)不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理财规模(mó)上看，随着破净率进一步回落，居民还(hái)在继续增配理财(cái)产品，存款理财化趋势有望延(yán)续(xù)。

　　提前(qián)还贷规(guī)模(mó)扩大是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月(yuè)均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，相(xiāng)比于(yú)3月(yuè)上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力(lì)度一(yī)是因为首(shǒu)套(tào)房利率还在(zài)下降，居民(mín)提前还贷以降低(dī)成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地继续(xù)降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院(yuàn)数(shù)据显示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说(shuō)，随(suí)着理财市场好转，此前因居民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少(shǎo)买房等积攒(zǎn)下(xià)来的超额储蓄已经开始(shǐ)部(bù)分回流理财市场了，且5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在(zài)延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和提(tí)前还(hái)贷在后(hòu)续几个月里(lǐ)或继(jì)续成为(wèi)超额存(cún)款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未(wèi)见明显改善(shàn)或(huò)部分表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持有分化(huà)且并非主要来自消费，后续超额储蓄对消费的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能否转化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着前期积压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释放，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会成(chéng)为超储的(de)主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在明(míng)显利差，居民提前还贷行为或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要(yào)因为少买房、少投资而(ér)积攒下来(lái)的(de)储蓄，在理财市场环境(jìng)好(hǎo)转和(hé)存(cún)款利率下滑的背景下或将继续(xù)回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比增(zēng)速(sù)使用金融机(jī)构住户存款余额+4月新(xīn)增来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提(tí)前(qián)偿付(fù)的金额在(zài)资(zī)产(chǎn)池未偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险提大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变(biàn)动超预(yù)期，超额(é)储蓄释放弱于预期，理财市场波动(dòng)加大(dà)

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