金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封声最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌，最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌的歌词明，让城投(tóu)债成为(wèi)关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前地方债的规模(mó)和(hé)地方政(zhèng)府的偿债能力(lì)已(yǐ)经越来越被重视。如(rú)何(hé)如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席(xí)经(jīng)济(jì)学家李迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专(zhuān)项债和(hé)包括城投债在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等在内的机构投资者是(shì)地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是城(chéng)投债务、非标等地(dì)方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心(xīn)提出(chū)，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅(xùn)雷看(kàn)来(lái)，在土地(dì)财(cái)政缩(suō)水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的财权与事权不匹配问(wèn)题又凸(tū)显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下(xià)，我(wǒ)国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)确(què)实够高了。需要调(diào)整中央和地方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大(dà)中央政府的发债规模，为地(dì)方(fāng)经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，在(zài)政策上大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商(shāng)业(yè)银(yín)行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投债与地方(fāng)政府信用(yòng)脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地方政府(fǔ)投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化运(yùn)营主体，地(dì)方政府不再(zài)对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍然把城投债看(kàn)作由地(dì)方政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政(zhèng)府下(xià)设的投融资机构，很难完全(quán)独立成为与政府无关的纯市(shì)场化(huà)的企业(yè)。城投的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资这(zhè)两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计(jì)在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末，全(quán)国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台发(fā)债(zhài)余额的增(zēng)长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实(shí)际上已经(jīng)成(chéng)为地方债务的主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式，规模明(míng)显超过地方政府的一般(bān)债和专项债之(zhī)和。城投(tóu)平台(tái)中，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券余(yú)额(é)大约为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说明(míng)城(chéng)投(tóu)债仍属于地(dì)方(fāng)政府背书的高等级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时(shí)有发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调整还(hái)贷方(fāng)式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部(bù)省份(fèn)，城投(tóu)债的收益率(lǜ)普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对(duì)政(zhèng)府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永煤债违约之(zhī)后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的(de)信用债市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域(yù)被边(biān)缘化(huà)。例如青海、云南和天(tiān)津(jīn)等近几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期的(de)背(bèi)景下，投(tóu)资者的风险(xiǎn)偏好(hǎo)明(míng)显下降。为此，地方政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债的按时(shí)兑付。因为(wèi)违约不仅不(bù)能解决债务(wù)问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国(guó)企融资难(nán)、融资(zī)贵。从未来(lái)区(qū)域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府部门仍需(xū)要持续举债来实现经济(jì)平稳增长，需要保(bǎo)持政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具备低成本的借(jiè)新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不(bù)兜(dōu)底，但建议给予困难最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌，最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌的歌词省份一(yī)定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券(quàn)类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或商业银(yín)行的低(dī)息资(zī)金来降低债务(wù)成本(běn)，让(ràng)债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十(shí)三届(jiè)全(quán)国(guó)委员(yuán)会第五次(cì)会(huì)议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台制度(dù)规定及操(cāo)作细则，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业(yè)创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入(rù)偿(cháng)还债(zhài)务，典型案例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的(de)关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持。

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