“现在的(de)房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关注度(dù)从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀(tán)投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下的(de)空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要(yào)满足以(yǐ)下三个(gè)基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房(fáng)地产的开发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实银行(xíng)的(de)信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意(yì)给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主要(yào)资金来源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但今(jīn)年新房的销售(shòu)情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对比较(jiào)困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明显(xiǎn)的分(fēn)化(huà)，无论是在销售，还是融(róng)资等各(gè)个方(fāng)面都非(fēi)常明显。现在(zài)有国资背景(jǐng)的房企在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内，我们的逻(luó)辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘，我们(men)会特(tè)别(bié)重视企业的成本(běn)优(yōu)势(shì)，更具(jù)体一(yī)点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内(nèi)最(zuì)低的；这(zhè)些都(dōu)是我们看(kàn)重的一家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能(néng)够同时满(mǎn)足上(shàng)述条件的房企并不(bù)多。即便是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至(zhì)2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股等国(guó)央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是(shì)有着较稳健特色(sè)的(de)国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地(dì)方国企开始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步(bù)考验着国央企的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观(guān)的(de)预(yù)判未来市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续(xù)4年(nián)的(de)净借(jiè)贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也(yě)实(shí)现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年(nián)会有(yǒu)更(gèng)多的(de)楼(lóu)盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一(yī)线城市，另(lìng)外(wài)一半(bàn)也主要(yào)集(jí)中在强(qiáng)二线和(hé)二线城市；另一方面，它的(de)扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见到机会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要(yào)小心(xīn)，如(rú)果负(fù)债率(lǜ)扩张(zhāng)得(dé)太快，但未来(lái)的(de)两年市(shì)场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何(hé)来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是(shì)看房企(qǐ)的净(jìng)负(fù)债率(lǜ)水(shuǐ)平，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如(rú)果(guǒ)超(chāo)过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以(yǐ)要规避(bì)公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一(yī)个(gè)比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地(dì)产(chǎn)净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国(guó)海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地策(cè)略的同(tóng)时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司的扩(kuò)张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但(dàn)在各(gè)维度的实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实会更(gèng)胜一筹。如(rú)国(guó)央企(qǐ)的融资成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自(zì)然(rán)而然(rán)就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构(gòu)更(gèng)加(jiā)看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券(quàn)投(tóu)资(zī)基金”“全(quán)国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马(mǎ)资产管理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约(yuē)占(zhàn)流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐，和其自(zì)身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年(nián)时(shí)间，房地(dì)产市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土(tǔ)房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现(xiàn)出较强(qiáng)的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了(le)较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略(lüè)布(bù)局关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到(dào)近(jìn)六成。近三年坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗持续稳(wěn)居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储(chǔ)补充同样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗(yuán)、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较(jiào)突出表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中指数(shù)据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨(bīn)江集团更是(shì)迎来(lái)多(duō)家机构(gòu)的集(jí)中调研。滨江(jiāng)集(jí)团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证(zhèng)券、金鹰基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业链上的中游环(huán)节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环(huán)节与上游(yóu)材(cái)料(liào)端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房时(shí)代，所以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民(mín)保有的住(zhù)房规模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的增加，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越(yuè)来越多。美(měi)国(guó)过去的(de)数据充分说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好(hǎo)。对(duì)于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自(zì)家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和水星家纺(fǎng)，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的(de)研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司(sī)一(yī)季报的十大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)来看(kàn)，能(néng)够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重仓股(gǔ)的(de)天下，彼时包括公募(mù)的中欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现，占据(jù)了半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是价值派基金经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业(yè)链(liàn)股票(piào)还有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几(jǐ)年曾经风(fēng)光一时的家居板块(kuài)也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现(xiàn)最(zuì)好的是(shì)志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净(jìng)利(lì)润，公司都(dōu)实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十(shí)大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季(jì)报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类(lèi)标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道(dào)公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登(dēng)榜十大流通(tōng)股股东，其(qí)也成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下(xià)游(yóu)的(de)物业股也越(yuè)来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不(bù)过这(zhè)类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛利的(de)行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年(nián)到期(qī)的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为(wèi)物业公司很容易(yì)一开(kāi)始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这(zhè)些固定人员(yuán)成本的年度增长，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能做到提(tí)价难度是非常大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提(tí)价率比较高(gāo)，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较(jiào)好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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