5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额(é)超过20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季(jì)度(dù)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资(zī)金(jīn)面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后(hòu)续(xù)有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个催(cuī)化因猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么素就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报(bào)发行，我(wǒ)认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基(jī)金章恒(héng)更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更(gèng)好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年(nián)以(yǐ)来公(gōng)募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方(fāng)面是(shì)因为新一(yī)轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是(shì)央企或地方国(guó)资(zī)所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基(jī)本(běn)面在今年会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机(jī)会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设(shè)计(jì)对国(guó)央(yāng)经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票(piào)池(chí)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了(le)各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港(gǎng)股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙就(jiù)介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前(qián)国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的(de)变化，结合行业趋(qū)势(shì)和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业(yè)结构(gòu)、主体持续(xù)发展(zhǎn)能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的(de)提法，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注(zhù)传统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情的机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投(tóu)资(zī)者需要(yào)学习领会并针对(duì)原有的(de)估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资(zī)者的认(rèn)可和实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形成了(le)初步的(de)企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业(yè)承担社会价值、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的(de)价值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估(gū)值，要(yào)重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发(fā)展、市(shì)场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色(sè)的估值体(tǐ)系与(yǔ)传(chuán)统的估(gū)值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济(jì)特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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