5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国(guó)央企主题基金发行，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估岂汝先人志邪的翻译是什么，岂汝先人志邪的翻译英文”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个(gè)催(岂汝先人志邪的翻译是什么，岂汝先人志邪的翻译英文cuī)化(huà)因素就是积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一(yī)步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积(jī)极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投(tóu)资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基(jī)金行(xíng)业高质量(liàng)发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资金参与央国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市场改革、服务实(shí)体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的(de)和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两大明(míng)显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资所在(zài)的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于(yú)行业本身基本面在今年会(huì)有重大的向(xiàng)上(shàng)变(biàn)化(huà)的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大(dà)概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，第一(yī)阶段(duàn)也(yě)就是(shì)今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向变化，我(wǒ)们(men)判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个(gè)股提(tí)前进行布局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药和(hé)消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的(de)市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证(zhèng)券数(shù)据(jù)统计(jì)也(yě)显示(shì)，一季(jì)度主动偏股型公募基金(jīn)对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市值(zhí)比重达(dá)到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市(shì)值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流(liú)程和(hé)实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企(qǐ)愿(yuàn)意交(jiāo)流的(de)契(qì)机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时(shí)代特征和(hé)中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估值体系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的工(gōng)作(zuò)，合理设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能否具(jù)备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发(fā)展发向(xiàng)，更需要(yào)承担(dān)社会公共责(zé)任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就构建中国特色的价(jià)值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则(zé)，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会(huì)责任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价(jià)值的(de)积极作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致(zhì)分析(xī)在估(gū)值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量、全(quán)要(yào)素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和(hé)可(kě)持续发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的(de)市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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