《基(jī)金经理投资笔记》宏(hóng)观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金(jīn)经理

　　乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提(tí)出了5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一(yī)个大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防(fáng)守的理(lǐ)由都不是非(fēi)常(cháng)清晰。周(zhōu)末中央发布(bù)长期的产业(yè)政策，基调(diào)是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方(fāng)，是战(zhàn)略性的布局(jú)，很多投资(zī)者(zhě)更喜欢战术性的机(jī)会。伯克(kè)希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度(dù)股(gǔ)东(dōng)大会(huì)在巴菲(fēi)特的(de)老家奥巴哈(hā)举(jǔ)行，吸引了(le)全球投资者(zhě)的(de)目光，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投(tóu)资(zī)的道虽相(xiāng)同，但(dàn)法、术、器是各异的。不(bù)仅如此，伯克希(xī)尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境(jìng)的担忧，对(duì)数字(zì)技术的批判(pàn)，很多与会者收获的可(kě)能(néng)不(bù)是清晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷(qióng)、六绝(jué)、七(qī)翻身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行保险(xiǎn)等利好兑(duì)现后往往(wǎng)是(shì)市场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月市场在新的(de)政策(cè)基调下开(kāi)始全面(miàn)大(dà)反攻。我们需要因时而变，投资(zī)者需要考虑到(dào)当前的(de)市(shì)场(chǎng)背(bèi)景已经和之前有很大的不同。当前市场进入(rù)战略僵持阶段的(de)一(yī)个重要理(lǐ)由是除了逻辑(jí)推演，很多重要问(wèn)题很(hěn)难用(yòng)清晰的事(shì)实来验(yàn)证。谨(jǐn)慎的投(tóu)资者(zhě)往往是(shì)见(jiàn)好就收或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的(de)猜(cāi)测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一(yī)，从内(nèi)部看，市场已经提(tí)前交(jiāo)易(yì)了政策的方向，而且今(jīn)年国内的(de)政策本(běn)身(shēn)也(yě)不是(shì)大开大合。新出台(tái)的政(zhèng)策更多地(dì)在落实上，较(jiào)少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金融数据(jù)和增长数据传(chuán)递(dì)的混乱信息中纠结(jié)。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数(shù)字经济和中特(tè)估依然既(jì)有政策(cè)、也(yě)有业绩或者有未来预(yù)期的业绩改善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他板块分(fēn)化(huà)较(jiào)为极致，也是(shì)不(bù)争的(de)事实。除了这两条主线(xiàn)外，金(jīn)融、消费和(hé)公(gōng)用事(shì)业有反(fǎn)弹，但难以成(chéng)为持续的配置主题，新能(néng)源崩(bēng)坏的(de)筹码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期。随着一(yī)季(jì)报的披(pī)露，市(shì)场阶段性发(fā)挥了(le)对(duì)盈利(lì)现实的定(dìng)价效率。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复和(hé)表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此(cǐ)前也有一定表现。不过(guò)，随着(zhe)业绩的(de)公布(bù)反(fǎn)而出现了一定的买预期(qī)卖现实的操作。当然，相对而言市场也有定(dìng)价(jià)效率不(bù)稳(wěn)定的一面，同样是(shì)业(yè)绩修复(fù)或(huò)有韧性的(de)农林(lín)牧渔、新能源和消费(fèi)板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持(chí)的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍在磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)

　　短期(qī)市场的核(hé)心(xīn)矛(máo)盾在(zài)于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期(qī)超(chāo)额收益过于显(xiǎn)著，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域(yù)阶段性有所(suǒ)回调。中特估(gū)相关的基(jī)建、银行(xíng)、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在(zài)最近(jìn)市(shì)场调(diào)整(zhěng)的时候整(zhěng)体表现较好。在这两(liǎng)条我们(men)看好(hǎo82厘米的腰围是多少尺 82厘米是多少裤头: 24px;'>82厘米的腰围是多少尺 82厘米是多少裤头)的全年(nián)主线之(zhī)外，市(shì)场部分定价了一季报行情，但核(hé)心问题在于(yú)当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金(jīn)融(róng)和(hé)两桶油，A股的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很(hěn)难(nán)撑起A股系统性的行情(qíng)。所以(yǐ)，我(wǒ)们看(kàn)到这两条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹(dàn)的幅度都相对(duì)有限。消费的(de)盈利有一定的修复，而市(shì)场由于前(qián)期的悲(bēi)观情绪(xù)尚(shàng)未对其(qí)定价，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段性(xìng)交易(yì)机会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰(xī)而明确的(de)：政(zhèng)策关注产业(yè)升级(jí)和(hé)人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会议密集召(zhào)开的阶段，政治(zhì)局会议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不(bù)足(zú)、复苏势头(tóu)不稳的问题，有(yǒu)着清(qīng)醒的认识，短期的工作(zuò)重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时也(yě)明确不会再走老路——不会通过低水平的债(zhài)务(wù)扩张来刺激经济(jì)，而是(shì)聚(jù)焦实体经济的产业升级，推进产业智能化(huà)、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次(cì)财经委会议的一个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避(bì)免割裂对立；坚(jiān)持(chí)推(tuī)动传统产业转型升级，不能当成‘低(dī)端产业(yè)’简单退出(chū)”，这个(gè)提法很(hěn)重要(yào)。我们去年底强调接下来一段时间的政策需(xū)要强调均衡性和系统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点支(zhī)持和(hé)发展，但是经济的运行(xíng)是一个(gè)完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技领域和低技术(shù)领域、融(róng)资-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等各方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起(qǐ)来。不能(néng)够孤立、片面地理解(jiě)和执(zhí)行政策，毕竟(jìng)即(jí)使是(shì)芯片这么(me)最高科技的(de)领域，它的下游需求也主要来自消(xiāo)费电子产(chǎn)品中(zhōng)的(de)手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求(qiú)的(de)拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良(liáng)性循环(huán)的基础。