核心观点

　　事件：4月人民币贷款新增7188亿(yì)元(yuán)，前值(zhí)3.89万亿元，预期(qī)1.14万(wàn)亿元(yuán)；社融新增1.22万亿元，前(qián)值5.38万亿元，预期(qī)1.72万亿元，存量(liàng)同(tóng)比增(zēng)速10.0％，前值(zhí)10.0％；M2同比增速12.4％，前值12.7％，预期12.6％；M1同比增速5.3％，前(qián)值5.1％，预期5.5％。

　　核心(xīn)观点(diǎn)：4月新增融资明显低于市场(chǎng)预期，居民新增(zēng)融(róng)资再度转为同(tóng)比收(shōu)缩。居民消费和按揭贷款均明显(xiǎn)弱于季节(jié)性，与耐(nài)用品需(xū)求和商品房销售较弱相(xiāng)互印证，同时，居民(mín)存款仍维持(chí)较高增速，指向消费潜力尚未完全释放。

　　金融数据反映的总需求短板仍在居(jū)民端，居民高存款和弱贷(dài)款的组合，则(zé)指向(xiàng)居(jū)民信心依然不足。居(jū)民部门对资金的(de)过度沉(chén)淀(diàn)，降低了资金的循环效率和对(duì)经济(jì)的拉(lā)动(dòng)效(xiào)力。因而(ér)，信贷企稳的持续性和经(jīng)济(jì)复苏的力度，依(yī)赖于居民信心和预期(qī)的进(jìn)一(yī)步提振(zhèn)，这(zhè)也是(shì)后续观(guān)察金融和经济数据的关键。

　　风险提示：政2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口(zhèng)策(cè)落地(dì)不及预期，房(fáng)地产链条修复(fù)节奏(zòu)不及预(yù)期。

　　一、 信贷(dài)前(qián)置发力后(hòu)自(zì)然(rán)回落，经济复苏的关键在于激活(huó)居民部门

　　4月(yuè)新增社融和信贷均低于预期下沿，新(xīn)增融资在前置发力后自然回落(luò)。4月新(xīn)增社融1.22万亿元，Wind一致预期(qī)为1.72万亿元，预期下沿在1.30万亿元(yuán)左右；4月新增(zēng)信贷7188亿元，Wind一致(zhì)预期为1.14万(wàn)亿元，预期下(xià)沿(yán)在0.70万亿元左(zuǒ)右。今年一季度新增社融14.52万亿元，同比多增2.47万亿元，银(yín)行信贷投放等主要融资渠道(dào)在经过一季度的前置发力后(hòu)，4月投放力(lì)度(dù)自然回落，新增信贷规(guī)模由“总(zǒng)量(liàng)有效增长(zhǎng)”向(xiàng)“合理增长(zhǎng)、节奏平稳”转换(huàn)。

　　从融资角度来看(kàn)，经济复苏(sū)的力度，强烈依赖于信贷增长的(de)持续性。信用周期的(de)持续回升一(yī)般指向需(xū)求的强劲复苏，但是在社融存量同比增速连(lián)续(xù)回升(shēng)2个(gè)月，并(bìng)且新增(zēng)信贷连续3个(gè)月大超市场预期后，经济(jì)复苏的力度依然偏弱，名(míng)义价(jià)格正滑入通(tōng)缩区间。伴随(suí)着4月新(xīn)增融资(zī)的回(huí)落，信贷对经济的推动效应将进一步减弱。

　　我们理解，经济(jì)复(fù)苏(sū)的力度依赖于(yú)持续的(de)信贷增(zēng)长(zhǎng)，而(ér)这(zhè)难以完(wán)全依赖政策驱动，需要(yào)实体经济内生融资(zī)需求的修复。在较强的“稳(wěn)信贷(dài)”政策诉求下，货币(bì)、信贷、财政和产业政策(cè)协同(tóng)发力，商(shāng)业银行信(xìn)贷投放(fàng)的前置发力意愿较(jiào)强，一季(jì)度(dù)新增(zēng)社融(róng)和信贷同比大幅多增。但随着信贷政策(cè)由“总量有效增长”转向“合理增长、节奏平稳”，以及实体经济内生动能的边际回落(luò)，4月新(xīn)增融资(zī)需求走(zǒu)弱。因而，后续信贷投放的稳定性，将(jiāng)是(shì)我们后续观察金(jīn)融和经济数据的关键(jiàn)。

　　信(xìn)贷增(zēng)长的持续稳定，关键在(zài)于激(jī)活居民部门。一(yī)则，在(zài)政(zhèng)策层较(jiào)强的稳信贷诉求下，国内金融条件持续宽(kuān)松(sōng)，资金的供给(gěi)端并不是(shì)问题。新增融(róng)资(zī)持续性(xìng)的(de)关键在于需求端，政府融(róng)资需求受制于(yú)财政(zhèng)预(yù)算，而今(jīn)年财政预算在“两(liǎng)会”期间已基本确定。企(qǐ)业融(róng)资需求自2022年以来(lái)总体维持较(jiào)高(gāo)景(jǐng)气度，叠加(jiā)信贷、财政和产业政(zhèng)策的持续发力(lì)，企(qǐ)业融资需求的稳定性较高。

　　居民(mín)融资需求却难有定(dìng)论(lùn)，表(biǎo)观上，居民(mín)融资服(fú)务(wù)于消费和购房行为(wèi)，但(dàn)在(zài)持续回暖(nuǎn)2个月(yuè)后，4月居民新增融资再度转为同比(bǐ)收缩。实质上，居民行为取决于收(shōu)入(rù)预期和负债强度(dù)，而当前居民就业和收入明显分化，边际消费倾向较强(qiáng)的(de)青年群体，失(shī)业率持续处于接(jiē)近(jìn)20％的历史高位，拖累居民部(bù)门预期改善。

　　二是(shì)，资(zī)金从企(qǐ)业部门持(chí)续流(liú)向居(jū)民部门，而居(jū)民(mín)部门向企业部门(mén)的回流明显乏力(lì)。M1同比增速（6MMA）已持续收缩6个月，而M2同比(bǐ)增速（6MMA）却已持(chí)续扩张19个月。M1与M2增速(sù)的(de)背离，存(cún)在两重可能(néng)性(xìng)，一是，资金从企(qǐ)业(yè)活期账户向定(dìng)期账户转移；二是，资金从企(qǐ)业账户(hù)向居民账户转移(yí)，而存款数据证伪了第(dì)一重可能(néng)性(xìng)，并证实了第二重可(kě)能性。

　　也就是说，企业通过经(jīng)营(yíng)和贷款(kuǎn)获(huò)取的资(zī)金，以薪酬等(děng)方式转移(yí)至居民部门(mén)后，由于居民消费复(fù)苏(sū)乏力(lì)，便将企业转移来的资金(jīn)以(yǐ)存(cún)款的方式沉淀了下来，而不(bù)是通过消费(fèi)的(de)方式使(shǐ)其回(huí)流企业(yè)账户(hù)，表现在数据(jù)上(shàng)，便是居民(mín)存(cún)款增速持(chí)续高于企业，居民“超额(é)储蓄”高烧难(nán)退。但居民存款(kuǎn)增(zēng)速已于3月(yuè)和4月连续回落，可能指向(xiàng)居民预期正(zhèng)在(zài)好转。

　　二、 居民新增融资再度转弱，企业融资需求(qiú)延续景气

　　居民贷款端，消费和按揭信贷(dài)均明显(xiǎn)弱(ruò)于季节性，与耐用(yòng)品需求(qiú)和商品房销售较(jiào)弱相互(hù)印证(zhèng)。4月(yuè)居民部(bù)门新增净融(róng)资同比(bǐ)少增241亿元，其(qí)中，短期(qī)信贷同比多增601亿元(yuán)，中长(zhǎng)期信贷同比少增842亿元。

　　一是，随着(zhe)居民生活半径和消费(fèi)意愿修复(fù)动能转弱(ruò)，4月非制造(zào)业PMI商务活动指数回落至56.4％，居民消费信贷也(yě)明显弱于季节性水平。乘联会数据(jù)显示，4月乘用车日均零(líng)售(shòu)5.54万辆，较(jiào)2019年至(zhì)2022年同期(qī)均值多售1.51万辆，汽(qì)车销售的(de)好转(zhuǎn)与厂商大幅(fú)降价促销紧密(mì)相关，真实的耐用品消费需求(qiú)依然较为低迷。

　　二是，从30个大中城(chéng)市的(de)商品(pǐn)房(fáng)销售(shòu)数(shù)据(jù)来看(kàn)，2-3月商品房(fáng)销售连(lián)续两个月呈现(xiàn)环比扩张态势(shì)，居民购房预(yù)期和(hé)购房活动同样呈现改善态势，但进入4月(yuè)后商(shāng)品房(fáng)销售数据明显走弱。并且，由于按揭贷(dài)款(kuǎn)利率远(yuǎn)高于(yú)理财产(chǎn)品预(yù)期收(shōu)益率，按揭(jiē)贷(dài)“早偿”倾向愈发明显，导致以按揭贷为主的居民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)再度转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　居民存款端，居民存(cún)款增(zēng)速连(lián)续2个月边际走弱，但增速(sù)仍远高(gāo)于(yú)疫情前，居民消费潜(qián)力仍有待(dài)进一步释放(fàng)。1-4月(yuè)居民累计新(xīn)增存(cún)款(kuǎn)8.70万亿元，较去年(nián)同期多增1.58万亿元，4月住户存(cún)款(kuǎn)存量(liàng)同比增(zēng)速(sù)较3月下(xià)行0.3个百分(fēn)点至(zhì)17.7％，居民存款增(zēng)速已连续走弱2个月(yuè)，但增速仍远(yuǎn)高于疫情(qíng)前水平，表(biǎo)明居民(mín)储蓄意愿依然(rán)强劲(jìn)，疫情期间积累(lèi)的“超额储蓄”并未出现释放迹象(xiàng)。居民新(xīn)增存(cún)款和(hé)短(duǎn)期贷款(kuǎn)同时维持高位，一(yī)方面，可以说(shuō)明居民消费潜力(lì)仍有待进一步释放；另一方(fāng)面，可能指(zhǐ)向居(jū)民收入分化加剧。

　　企业(yè)端，企业(yè)经营预期持续改善增强融资需(xū)求，叠加银行较强(qiáng)的信贷投放诉求，供需两端驱动企业新增(zēng)净融资连续同比扩张(zhāng)。4月(yuè)非金融企业部门(mén)新(xīn)增信(xìn)贷6850亿元(yuán)，同比多(duō)增998亿元(yuán)。其中(zhōng)，企业中长(zhǎng)期贷款同比多增4017亿元，新增企(qǐ)业中长期(qī)贷款占新增贷款的比重，进一步上(shàng)行至71％ （6MMA），信(xìn)贷资金的(de)主要流向应(yīng)为基建和制造业等政(zhèng)策(cè)支(zhī)持领域(yù)。

　　政府端，4月政府部(bù)门新(xīn)增净融资同比(bǐ)扩(kuò)张636亿元(yuán)，前置发(fā)力仍(réng)是政府债券融(róng)资的主基调。1-4月政府(fǔ)债券新增融资规模达2.28万亿元，同比(bǐ)多增3114亿元，已完成(chéng)全年政府债券融资预算的29.75％。2023年跟2020年和2022年类似(shì)，同是“稳增长”诉求较强的(de)年份，财政(zhèng)部也均在前一(yī)年(nián)度(dù)末提前下达了次(cì)年的(de)部分专项(xiàng)债(zhài)务(wù)新(xīn)增额度，因而，政(zhèng)府债(zhài)券发行节奏都有明显(xiǎn)的(de)前(qián)置倾向。

　　三(sān)、 货币：M1与M2增速趋势分化(huà)，资(zī)金(jīn)在(zài)向居民部门转移

　　M1与M2增速趋(qū)势(shì)分化(huà)，资(zī)金在向居民部门转(zhuǎn)移。通过(guò)观察M1和M2同比(bǐ)增速(sù)的(de)6个月移动(dòng)均值，可以发现，M1同比增速已经持续收(shōu)缩6个月，而M2同比增速则(zé)已持续扩(kuò)张(zhāng)19个月。M1与M2增(zēng)速(sù)的背离，存(cún)在两重可能性，一(yī)是，资(zī)金从企业活期账户向定期账户转移；二(èr)是，资金从(cóng)企业(yè)账(zhàng)户(hù)向居民账户转(zhuǎn)移，而存款数据证伪了第一(yī)重可能性，并证实了(le)第二重(zhòng)可(kě)能性。

　　也就是说，2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口企(qǐ)业通过经营和贷款获取的资(zī)金，以薪酬等方式转移(yí)至居民部门后，由于居民消费复(fù)苏乏力(lì)，便(biàn)将企业转(zhuǎn)移来的资金以存(cún)款的方式沉(chén)淀了(le)下来，而不是通过消费(fèi)的方(fāng)式(shì)使其(qí)回流企业账户(hù)，表现(xiàn)在(zài)数(shù)据上，便(biàn)是居民存款增速持续高于企业，居(jū)民(mín)“超(chāo)额储蓄”高烧难退。

　　向前看，宽货币(bì)力(lì)度随(suí)着经(jīng)济复(fù)苏会渐趋缓和(hé)，广义货(huò)币供应(yīng)量M2同(tóng)比增速有望进一步回落，资金利(lì)率(lǜ)中枢也将围绕政策利(lì)率震荡。在(zài)疫(yì)情冲击(jī)逐渐减弱(ruò)后，经济(jì)修复的稳(wěn)定性和持(chí)续性将进(jìn)一步增(zēng)强，宽货(huò)币的发力强度将会逐渐收敛。同时，在去年财(cái)政发(fā)力的过程中，消耗了部分往年财(cái)政结(jié)余资金和央行(xíng)结存利润，推动(dòng)了财政存款和央行结存(cún)利(lì)润向私人(rén)部(bù)门的转(zhuǎn)移，今年财政(zhèng)结余(yú)资金向私(sī)人(rén)部门的转(zhuǎn)移力(lì)度将会明显走(zǒu)弱。因而，宽货(huò)币力度趋缓、财政结余资金(jīn)转移走弱，叠加高基数效应，将会共同(tóng)推动(dòng)广义货(huò)币供(gōng)应量M2增速显著回落。

　　四、 展望：新增社(shè)融的(de)强(qiáng)劲态势将会继续减(jiǎn)弱

　　新增社融(róng)的强劲(jìn)态(tài)势将会继续减弱，但短期(qī)内仍有望持续(xù)高于去年同期水平，增速回升的斜率则有(yǒu)赖(lài)于居民预期继(jì)续改(gǎi)善(shàn)。一则(zé)，在信贷、财政(zhèng)和产业政策的相互配合下，企业生产经营预期(qī)总体较(jiào)为稳定，叠(dié)加新增专项(xiàng)债支撑(chēng)基建配(pèi)套融资需求(qiú)，企业融资需求的(de)稳定性相对较(jiào)强；同时，政(zhèng)策层对于(yú)信贷(dài)投放适度靠前(qián)发(fā)力(lì)的诉求(qiú)仍(réng)在，但3月以来(lái)政策曾先后表态“货币信贷总量要适度节奏要平稳”和“不盲(máng)目追(zhuī)求信贷(dài)高(gāo)增”，信(xìn)贷资源(yuán)投放(fàng)可能会(huì)更加注(zhù)重平(píng)滑(huá)增速波动。

　　二则，居民部门仍是当前融资的短板，引导(dǎo)其合理改善预期是社(shè)融增(zēng)速趋(qū)势性回升的重要条件。今(jīn)年2月(yuè)之前(qián)，居民部门(mén)新增(zēng)净融资已经连续15个月同比收缩，在2月和3月(yuè)实现(xiàn)连续2个月的(de)同(tóng)比(bǐ)扩(kuò)张后(hòu)，4月再度转为同(tóng)比收缩(suō)，并(bìng)且居民存款持续保持较高增速(sù)，居民(mín)预期改善仍(réng)有待于政策进一(yī)步加力。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口