平安首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力。继一(yī)季度(dù)“天量(liàng)”投放后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降温(wēn)，比(bǐ)去年4月疫情冲击(jī)期(qī)间(jiān)创下(xià)的(de)低点(diǎn)仅(jǐn)多增2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现(xiàn)。社(shè)融骤降(jiàng)的主要拖累在于(yú)人民币信贷增势(shì)放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点（仅略(lüè)高(gāo)于2022年(nián)同期(qī)）。表外融资和直接融资(zī)基本(běn)延续(xù)了(le)一季度(dù)的格局。1）委(wěi)托(tuō)贷款(kuǎn)和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去年同期降幅收窄；2）企业(yè)直(zhí)接融资较去年(nián)同期有所下降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期规模较大。3）政(zhèng)府债融资(zī)规模(mó)同(tóng)比多(duō)增，但需(xū)警惕(tì)其“后(hòu)劲(jìn)”。2023年提前批的剩余发行额度(dù)不(bù)及万(wàn)亿，截至5月(yuè)上(shàng)旬(xún)尚未下发剩余批次的地方债额(é)度，期(qī)间(jiān)空(kōng)档可能拖累政府债(zhài)融(róng)资(zī)表(biǎo)现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱，增量明显弱(ruò)于历史同期(qī)均值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷(dài)款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民中长期贷(dài)款。新(xīn)增人民(mín)币贷款的最大问题仍然(rán)在于居(jū)民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其增(zēng)量(liàng)不足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但(dàn)基于(yú)4月这个信贷投放(fàng)传统淡(dàn)季(jì)的数(shù)据(jù)，尚(shàng)不能(néng)得出企业信贷需求不足的结(jié)论。一方面，企业(yè)中长期贷(dài)款在(zài)一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期新(xīn)高，仍能(néng)有效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内票据维持低(dī)增长（与(yǔ)去(qù)年1-5月(yuè)表内票据高增(zēng)长形成对比），也意(yì)味着目前企业贷款需求或许尚可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化改革(gé)较快推进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面(miàn)临的净息差压(yā)力，增强其支持实(shí)体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年(nián)前4个月翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比走势(shì)影响较大，或(huò)是驱动其变化的(de)主因。在贷款扩张(zhāng)的同(tóng)时，企业(yè)存(cún)款也有边际(jì)改善。2）M2同(tóng)比增速有所回(huí)落。4月(yuè)居(jū)民资(zī)产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百分点(diǎn)，基(jī)数变化也有较强影响。3）居民(mín)存款同比少增。考虑到4月多家中(zhōng)小银行下(xià)调(diào)挂牌存(cún)款利(lì)率、银行理(lǐ)财市场火热(rè)、居民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高(gāo)，其驱动因素更多是家庭资产的(de)再(zài)配置，流向(xiàng)消费规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比大(dà)幅多增(zēng)，但结合基建相关高频开工率和(hé)重大(dà)项目开工金额数据看(kàn)，财政对实体(tǐ)经济支持力(lì)度(dù)可能有所(suǒ)减弱(ruò)。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致(zhì)中国经济环比增长动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社融增速回(huí)升幅度较小，但与(yǔ)名义GDP增速(sù)对(duì)比看，货币政策对实体经(jīng)济的支持还(hái)是比较有(yǒu)力(lì)的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设(shè)全年录(lù)得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上(shàng)1到2个(gè)点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融增速(sù)也应足够与之匹配。我们(men)认为，后续需通过财(cái)政加力、促进(jìn)房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式扩大(dà)总(zǒng)需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新增(zēng)社融表(biǎo)现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元；社(shè)融存量(liàng)同比(bǐ)增速持平于上月(yuè)的10％。考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)去年(nián)同(tóng)期疫情多(duō)点(diǎn)散发(fā)、社融一度触“冰”的(de)低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门(mén)红(hóng)”期(qī)间社融(róng)月均同比多(duō)增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分(fēn)项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷(dài)增势(shì)放(fàng)缓，是4月社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累。2023年(nián)4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的次低点（仅较2022年(nián)同期高815亿元）。不过(guò)，得益于出口边际回暖、人民币汇(huì)率(lǜ)相对稳定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外(wài)融资和直(zhí)接融资基本延续了一(yī)季度的格(gé)局。

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• 　　一则(zé)，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩(suō)量(liàng)，继续小幅拖累新增(zēng)社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金(jīn)融企业境内股票融(róng)资分别同比少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年春节后，企业(yè)贷款发行规模持续高于(yú)去年同期，但到期偿(cháng)还也(yě)迎来高峰，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月推出(chū)的500亿元民营企业债券融资支持(chí)工具（第二期）尚未(wèi)开(kāi)始投放使(shǐ)用，相关政策支持(chí)还有待落地(dì)。

• 　　二(èr)则，政府(fǔ)债融资规模(mó)同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政继续(xù)前置发力，政府债融资规模较去年同(tóng)期累(lèi)计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年(nián)政(zhèng)府债融资的(de)总体规(guī)模与去(qù)年相当。但不同(tóng)之处在于，2022年在3月底(dǐ)就已(yǐ)经(jīng)下达剩余批次的新(xīn)增地方债额(é)度，而2023年截至5月上旬仍(réng)未下发剩余批次(cì)的地方债额度，且提(tí)前批(pī)的剩余发行额度不及万(wàn)亿(yì)。如果近(jìn)期(qī)下达地(dì)方债额度，按照往(wǎng)年节(jié)奏，经过(guò)地方政府项目额(é)度分配、预算调整程(chéng)序(xù)，剩(shèng)余(yú)批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期(qī)间的“空(kōng)档”可能(néng)会拖累政府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资同比多增(zēng)，持(chí)续对社融构成小幅支撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元、少减734亿元。在表(biǎo)内票据贴现减少的情况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降幅收窄，同比(bǐ)少减(jiǎn)1210亿(yì)元。

　　二

　　贷(dài)款拖累(lèi)在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民(mín)币贷款为7188亿(yì)元，比(bǐ)去年同期低点(diǎn)仅略有(yǒu)多增，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期(qī)均值少增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民(mín)短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模(mó)达历(lì)史新高，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民短期贷款(kuǎn)同(tóng)比少减(jiǎn)，但较18年-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷(dài)款同比多增(zēng)，但略低于(yú)18年(nián)-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续前(qián)期亮(liàng)眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历(lì)史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增(zēng)人民币(bì)贷款的最(zuì)大(dà)问(wèn)题仍然(rán)在于居民中长期贷款，房(fáng)地(dì)产销售低迷使其增量(liàng)不足，居民预期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。基于4月(yuè)这个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季(jì)的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业中长期贷款在一季(jì)度大(dà)幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创历史同(tóng)期新高，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另(lìng)一(yī)方面，表(biǎo)内票据(jù)维持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据(jù)高增长形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前企业(yè)贷款需求或许尚(shàng)可。

• 　　此(cǐ)外，4月初(chū)以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革较快推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓解银(yín)行面临的净息(xī)差压力，增强其支持(chí)实体经济的(de)可持续(xù)性(xìng)，能够为企业贷款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些t="房贷低迷放(fàng)大信贷淡季——2023年4月金融数据(jù)点评(píng)" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024537.png">

　　三

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方面(miàn)，从历(lì)史规律看，每年前4个月翘尾(wěi)因(yīn)素(sù)对(duì)M1同比走(zǒu)势的影响较大，这可(kě)能(néng)是驱动(dòng)其变化的主要原因。另一方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张的同时，企业存(cún)款也有(yǒu)边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方(fāng)面，居民资产再配置(zhì)，银(yín)行(xíng)理财规模重回(huí)扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升(shēng)0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也有较(jiào)强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年(nián)3月以来的首次同(tóng)比少增，其驱(qū)动因素(sù)更多是家(jiā)庭(tíng)资(zī)产(chǎn)的再配置(zhì)，流向消费的规模可能较为有(yǒu)限。4月(yuè)以(yǐ)来多家(jiā)中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存款利率(lǜ)（据融360监测数(shù)据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款平均(jūn)利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需(xū)求火(huǒ)热，居民提前偿还(hái)房贷规模较高（4月(yuè)居民中长(zhǎng)期贷(dài)款净偿(cháng)还(hái)规(guī)模达历史(shǐ)新高）。

　　值得警(jǐng)惕(tì)的(de)是，4月财政存(cún)款同比大幅多(duō)增(zēng)4618亿元，去年同期留抵退税推进存在一定影响。但结(jié)合其他指标看，财(cái)政对实(shí)体(tǐ)经济的支持力度可能有所减弱，基建投资相关的高频指标(biāo)出(chū)现(xiàn)了下行(xíng)的苗头(tóu)（4月(yuè)下旬(xún)以来，全国高炉(lú)开工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦(jiāo)炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青开工(gōng)率(lǜ)等指标环(huán)比走弱），重大(dà)项目开工(gōng)金(jīn)额同环(huán)比较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国(guó)各地重大项(xiàng)目(mù)开工总投(tóu)资额约28078.26亿(yì)元(yuán)，环(huán)比(bǐ)下降(jiàng)34.0％，不及去年同(tóng)期的半数）。从4月金融(róng)数据(jù)看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此时如果(guǒ)财政(zhèng)基建支持力(lì)度(dù)不稳，可能(néng)导致(zhì)中国经(jīng)济的环(huán)比增长动能较快衰减(jiǎn)。

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