金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国(guó)资委的(de)一封声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如何处置地方债(zhài)务(wù)？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地(dì)方债包(bāo)括地方一般债、专(zhuān)项债和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模(mó)究竟有(yǒu)多(duō)大(dà)，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方(fāng)债的主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出(chū)，“化债工(gōng)作推进异(yì)常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩(suō)水(shuǐ)的(de)背景下，地方政府(fǔ)的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水平(píng)并(bìng)不(bù)算高(gāo)的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和地方之间债务余额的(de)比例关系(xì)。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用(yòng)，防(fáng)范区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

　　魔芋为什么没有热量，魔芋粉丝千万别吃多了李迅雷(léi)建议给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，在政策上(shàng)大力度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)通(tōng)过(guò)出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何(hé)处置地方(fāng)债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务(wù)主要(yào)体现形式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明确城投债(zhài)与地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司(sī)定位(wèi)由地(dì)方政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方(fāng)政(zhèng)府不再对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际(jì)上市场仍(réng)然把城投债(zhài)看作由地(dì)方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通常都是地方政府下(xià)设的投融资机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为与(yǔ)政府无关的(de)纯市场化(huà)的(de)企业。城(chéng)投的(de)债务主要包(bāo)括向银行借款(kuǎn)和发行债券(quàn)融资这(zhè)两种方式，以前一(yī)种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债权融资的(de)规模(mó)也不小，到2022年末(mò)，余(yú)额(é)估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务(wù)快速(sù)扩(kuò)张，每年增速(sù)均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息(xī)债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经(jīng)成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄(qì)今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍(réng)属(shǔ)于地方政(zhèng)府背书的高等(děng)级信用债。但是，城投平台(tái)的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的也(yě)比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市(shì)场(chǎng)对地(dì)方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚(shèn)至负增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤其(qí)对(duì)财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击，信用分(fēn)层现(xiàn)象加(jiā)剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱区域(yù)被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云(yún)南和(hé)天津(jīn)等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降幅相较全(quán)国更(gèng)小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加(jiā)权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不(bù)及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应该确(què)保城投(tóu)债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约不仅不能解(jiě)决债(zhài)务问题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难、融(róng)资(zī)贵。从未(wèi)来(lái)区域经济发展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需要保持(chí)魔芋为什么没有热量，魔芋粉丝千万别吃多了政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增(zēng)强城投债权人的持(chí)有(yǒu)信(xìn)心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投(tóu)债不违约，这就意味着城(chéng)投(tóu)公司能(néng)够具备低(dī)成本的(de)借新还旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方政府可(kě)否通过出(chū)让国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月1日(rì)，国资委(wěi)在对政协十三届全(quán)国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的(de)答复中表示，将适时出台制度(dù)规定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权(quán)益(yì)份(fèn)额规范化退出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业股权获(huò)得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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