《基(jī)金(jīn)经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升级(jí)

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基(jī)金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分(fēn)享(xiǎng)中（查看(kàn)原(yuán)文(wén)），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市场(chǎng)进入了(le)战略(lüè)相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和(hé)防守的理(lǐ)由(yóu)都不是(shì)非常清晰。周末中(zhōng)央发布长期的产业(yè)政策，基调(diào)是清晰的，但(dàn)那是诗和(hé)远方，是战略(lüè)性准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战(zhàn)术性的(de)机会(huì)。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东大会在(zài)巴菲特的老家(jiā)奥巴哈举行，吸引了(le)全(quán)球投资者(zhě)的目光，投资者总希(xī)望(wàng)可以(yǐ)从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘诀，价(jià)值投资的道虽(suī)相同，但法、术(shù)、器是各(gè)异的。不仅如(rú)此，伯(bó)克(kè)希尔决策(cè)者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者收(shōu)获的可能不是清晰(xī)的思路，而是在(zài)迷(mí)宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要(yào)的理(lǐ)由是根据惯例(lì)，银行保险等利好兑(duì)现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开始(shǐ)调(diào)整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但(dàn)这未(wèi)必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市(shì)场在新的政策基调下开始全面大反攻(gōng)。我(wǒ)们需要(yào)因时(shí)而变，投资者需要(yào)考虑到当前的(de)市场(chǎng)背(bèi)景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的(de)不同。当前市场进(jìn)入战略僵持阶(jiē)段的一(yī)个重要理由(yóu)是(shì)除了逻辑推演，很多重要问题很难(nán)用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往(wǎng)往是见(jiàn)好就收或(huò)者谋定(dìng)而(ér)后动(dòng)，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？部看，市场已经提前交易了政策的(de)方(fā准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？ng)向(xiàng)，而且今年国内的政策(cè)本身也不是大开大(dà)合。新出(chū)台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从(cóng)外(wài)部(bù)看，美联储依然在通胀、就(jiù)业数据、金融数据和增长数据(jù)传递的混乱(luàn)信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经(jīng)济和中特(tè)估依(yī)然既有政策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期(qī)的业绩改善(shàn)，但短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中(zhōng)特估与其他板块(kuài)分化较为极致(zhì)，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业(yè)有反弹(dàn)，但难以成(chéng)为持(chí)续的配置主题，新能(néng)源崩坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易(yì)行为看(kàn)，投资者并未(wèi)形成一致预期(qī)。随着一(yī)季报的(de)披露，市场阶段性发(fā)挥了(le)对盈(yíng)利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体表现为，业(yè)绩出现一定修复和表现有(yǒu)韧(rèn)性的金融、中(zhōng)药(yào)、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的(de)游戏(xì)传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也有一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出(chū)现了一定的买预期(qī)卖(mài)现实(shí)的操(cāo)作。当然，相对而言(yán)市(shì)场也有定价效(xiào)率不稳定的(de)一面，同样是业绩修复或有韧性的农(nóng)林(lín)牧(mù)渔、新能源和(hé)消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显示企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过(guò)于(yú)显著(zhù)，目前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外，其(qí)他(tā)TMT细(xì)分领域阶段性有所回(huí)调。中特估相关的(de)基建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市场(chǎng)调整的时候(hòu)整体表(biǎo)现较好。在(zài)这两条我们(men)看好的全年(nián)主线之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核心问题在于(yú)当前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味着短(duǎn)期盈利很难撑(chēng)起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到(dào)这两条主线(xiàn)之(zhī)外(wài)其他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对(duì)有限(xiàn)。消费(fèi)的盈利(lì)有一(yī)定的修复，而(ér)市(shì)场由于前(qián)期(qī)的悲观情绪尚(shàng)未对其(qí)定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含阶(jiē)段(duàn)性交(jiāo)易(yì)机(jī)会(huì)。

　　三、战略性布局是清晰(xī)而(ér)明(míng)确(què)的(de)：政策(cè)关注产业升(shēng)级和(hé)人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会议密集召(zhào)开(kāi)的阶段(duàn)，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财经委会议和国(guó)常会相(xiāng)继召开(kāi)。决策层对于当前经济复苏动力(lì)不足、复(fù)苏势头(tóu)不(bù)稳的问题，有(yǒu)着清醒的认识，短期的(de)工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明确不会再走老路——不(bù)会(huì)通(tōng)过低水平的(de)债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级(jí)，推(tuī)进产业(yè)智能化、绿色化、融合化。

　　现代产(chǎn)业(yè)体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经委会议的一个新提法是“坚持三次(cì)产业融(róng)合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法很(hěn)重要。我们去(qù)年底强调接下来一段时间(jiān)的政策需要强(qiáng)调均(jūn)衡(héng)性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域要重(zhòng)点支(zhī)持和(hé)发(fā)展，但(dàn)是经济(jì)的运行是一个完整的(de)系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑、高(gāo)科技(jì)领域和低技术(shù)领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服(fú)务(wù)等各方面需要协调(diào)发展，大家的信(xìn)心慢慢恢(huī)复、收入(rù)慢慢恢(huī)复，才能够(gòu)真正把需求(qiú)拉(lā)动起来。不能够孤(gū)立、片面(miàn)地理(lǐ)解和执(zhí)行政策，毕竟(jìng)即(jí)使是芯片(piàn)这么最(zuì)高(gāo)科技的领域，它的下游需求也主要(yào)来自消费电(diàn)子(zi)产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基(jī)础。

　　高质量(liàng)的人(rén)才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的一(yī)个重(zhòng)点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资源重(zhòng)点的人才(cái)、承载(zài)民族未来的(de)新(xīn)生(shēng)人口、需要(yào)关注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前中国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动要(yào)素拉动转向人(rén)力资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破内外部约(yuē)束的关键。技(jì)术创(chuàng)新(xīn)能力取决于制度保障下(xià)的主观能动性，在(zài)经(jīng)历了过去几年的非常态之后(hòu)，在(zài)内外(wài)部不确定性的制约下(xià)，如何让当前每个主体充满信心、充(chōng)满主观能动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可(kě)能能(néng)够帮(bāng)助(zhù)我们适当缩小国际(jì)竞争中人力资源(yuán)的(de)差距，这需要从一个更高的角度理解人工智(zhì)能(néng)和数字经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起(qǐ)来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实(shí)质性(xìng)的反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏的斜率是(shì)否(fǒu)面临(lín)趋缓(huǎn)的压力、海外的(de)潜在风险到底有多大、美(měi)联储(chǔ)到底下一步面(miàn)临的是(shì)什么(me)样的经济形(xíng)势等(děng)，投资者希(xī)望(wàng)渐次判断(duàn)上(shàng)述一系列的(de)重(zhòng)要问题的程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义(yì)上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可能(néng)更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一(yī)个布(bù)局的好(hǎo)阶段，而未(wèi)必(bì)会是收获的阶段。投资者(zhě)需(xū)要(yào)多一(yī)点(diǎn)耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上看到(dào)价值(zhí)投资者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常(cháng)明(míng)确。这个路径，我(wǒ)们从产业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资(zī)的上限是产(chǎn)业现代(dài)化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字(zì)化(huà)、高端化与智能化(huà)是明确的诗与远方(fāng)，需要进行(xíng)战略(lüè)布局(jú)。投资的下限是(shì)避免(miǎn)系统(tǒng)性的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化(huà)的产业转型中，当前蕴藏风(fēng)险和未来跟(gēn)不上历史步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的中间状态(tài)是周期与消费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业(yè)视角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)，投委会(huì)委(wěi)员兼秘书长，宏观(guān)策略配置(zhì)部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管理科学(xué)与(yǔ)工程博(bó)士后(hòu)。学术研(yán)究(jiū)与教学(xué)以及宏观经济走(zǒu)势(shì)、金融产品(pǐn)分析等实务(wù)领域经(jīng)验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直(zhí)致力于(yú)在周期(qī)波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济(jì)的运行，将中国经(jīng)济(jì)看作一份资产，通(tōng)过资(zī)本资产定价的方式来确定其(qí)价值(zhí)与风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合(hé)信基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入(rù)创金合信基(jī)金。此前履职博时(shí)基(jī)金，负责宏观策(cè)略、宏观政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与择时研究。武汉大(dà)学(xué)学士，上海(hǎi)财经(jīng)大学经济学硕(shuò)士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？