5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报(bào)采访多位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题(tí)。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会(huì)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大(dà)涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的(de)国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极(jí)布(bù)局(jú)央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能(néng)成为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业(yè)主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业(yè)本身基(jī)本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推进，大(dà)概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和(hé)他过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投(tóu)资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓住这波(bō)中特估的(de)投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们(men)判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变化的(de)个股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据(jù)显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实(shí)到日常的(de)投研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要认识(shí)市场体制(zhì)机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中特估(gū)”应(yīng)该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国特色、符热情款待和盛情款待的意思区别，怎么表达感谢别人请吃饭合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也是一定能够(gòu)抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的(de)支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理热情款待和盛情款待的意思区别，怎么表达感谢别人请吃饭认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单(dān)一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体系(xì)，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探索(suǒ)，结合国际(jì)通(tōng)用规(guī)则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评价体系(xì)，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适(shì)应中国(guó)的市场(chǎng)和(hé)经济特点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在(zài)实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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