“现在的房地(dì)产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单(dān)个标(biāo)的转移。上海利(lì)檀(tán)投资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个(gè)股(gǔ)的(de)阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择，需要非常(cháng)小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果(guǒ)关(guān)注一下今年(nián)房地(dì)产的开发资金(jīn)来源，可以发(fā)现(xiàn)，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向是(shì)不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿(ná)到(dào)钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景的房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是(shì)融资等各(gè)个方面(miàn)都非(fēi)常明(míng)显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没(méi)有国资背(bèi)景(jǐng)的民营房企(qǐ)股价大多表现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产(chǎn)行业内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是(shì)，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成(chéng)本优势，更(gèng)具体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的；建安成本是否也(yě)是业内(nèi)最(zuì)低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满(mǎn)足上述条件的房(fáng)企并不(bù)多。即便是在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等(děng)国央(yāng)企“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股份、城投控股等国(guó)央企(qǐ)房企也(yě)踩了“三(sān)道红线”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的(de)国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上(shàng)完全(quán)健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企开始大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿(ná)地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完(wán)全没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时(shí)，该房企新购入(rù)地块也实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集中在(zài)强二线和(hé)二(èr)线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人(rén)感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间扩张的(de)民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张(zhāng)得太快(kuài)，但未来的(de)两(liǎng)年市场没有想象得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三(sān)道红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当前房地(dì)产行业的复(fù)苏(sū)速度并没(méi)有那(nà)么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳(shū)理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)净负债率持(chí)续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践(jiàn)行较(jiào)积极的拿(ná)地策(cè)略的同(tóng)时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房(fáng)企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实(shí)际(jì)上，他们(men)是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度(dù)的实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如(rú)国央(yāng)企(qǐ)的融资成(chéng)本更低，融资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融(róng)就融(róng)，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)同样(yàng)受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集(jí)团(tuán)的(de)十大流通股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长城(chéng)中(zhōng)国(guó)回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集(jí)团。根据一季报(bào)，该(gāi)资(zī)产公司(sī)的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受(shòu)青睐(lài)，和其自(zì)身(shēn)的(de)基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年时间，房地(dì)产市场整体(tǐ)在(zài)走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧(rèn)劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表(biǎo)现等多维度都(dōu)表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发(fā)布(bù)的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的(de)持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的(de)战(zhàn)略布(bù)局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江集团有近(jìn)七成营收(shōu)来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成(chéng)。近三年(nián)持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充甜蜜惩罚类似的有哪些 推荐一下满是车的剧男女同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较(jiào)突出表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名已冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集(jí)团实现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团(tuán)更是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移(yí)至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环节(jié)，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游(yóu)材(cái)料(liào)端(duān)息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思(sī)路渐渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行(xíng)业在(zài)进入存量房(fáng)时代，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的(de)住房规(guī)模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增(zēng)长却(què)一(yī)直都(dōu)很好(hǎo)。对于(yú)地产产业(yè)链，我们(men)相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家居装饰(shì)等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统(tǒng)计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别(bié)是前(qián)者在月线(xiàn)连收(shōu)七(qī)根阳线的(de)基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有(yǒu)品牌(pái)。第一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于(yú)上市(shì)公司股(gǔ)东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能(néng)够发现(xiàn)该股早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时(shí)包括公募的(de)中欧价(jià)值发现(xiàn)、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁(bì)江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房(fáng)地(dì)产产业(yè)链股票(piào)还(hái)有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年(nián)内表现最好(hǎo)的(de)是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归(guī)母净利(lì)润(rùn)，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的(de)十大流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一(yī)季(jì)报中他管理(lǐ)的广发策略优选和广(guǎng)发安宏(hóng)回报均增加了(le)持股，而(ér)这两(liǎng)只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家(jiā)居十大(dà)流通股股东中仅(jǐn)有的(de)两只公募。有(yǒu)意(yì)思的(de)是(shì)，他似乎甜蜜惩罚类似的有哪些 推荐一下满是车的剧男女对(duì)于定制家居类(lèi)标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部(bù)三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成为(wèi)他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家(jiā)纺外(wài)，下(xià)游的物业(yè)股也越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里(lǐ)真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司很少，因(yīn)为物(wù)业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员(yuán)成本的年度增长(zhǎng)，不(bù)过服务没有特(tè)别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度(dù)是非常大的。但是该公(gōng)司能在(zài)业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它(tā)的定位(wèi)和比较好的服(fú)务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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