文(wén)丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金(jīn)利(lì)率自(zì)低位持续上行，即便(biàn)税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为主要是源(yuán)于(yú)：①货币政(zhèng)策(cè)力度边(biān)际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市情心力憔悴是什么意思，心力憔悴是成语吗绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利(lì)率自低位持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税(shuì)期结束后却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行与非银机构间流动(dòng)性分层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率(lǜ)与(yǔ)7天利率的(de)期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认(rèn)为税(shuì)期结束，资心力憔悴是什么意思，心力憔悴是成语吗(zī)金不(bù)松，主(zhǔ)要有以下(xià)几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为(wèi)主、稳(wěn)字当头，保持货(huò)币信贷合理增长，确(què)保利率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提(tí)振的同时，也注(zhù)重防范市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动(dòng)性供需(xū)匹配的前提下，货币工具力度(dù)可能(néng)会(huì)有所回(huí)摆。从央行(xíng)的具体操作上(shàng)来(lái)看，MLF小幅(fú)增量(liàng)续(xù)做，逆回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后(hòu)续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而(ér)4月通(tōng)常是(shì)缴税大月，因此走(zǒu)款可能对(duì)银(yín)行间流动(dòng)性(xìng)带来了一(yī)定的(de)压力。此外，参考(kǎo)近期(qī)票据利率(lǜ)走势(shì)，预计信贷增速(sù)较一(yī)季度(dù)将(jiāng)会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统(tǒng)整体(tǐ)资(zī)金流出，因此向(xiàng)同业融(róng)出的心力憔悴是什么意思，心力憔悴是成语吗意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其三(sān)，资(zī)金(jīn)较为(wèi)拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性和敏感度(dù)增(zēng)加，且投资者(zhě)对于未来(lái)一个月(yuè)资金利率上(shàng)行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回(huí)购成交量和我们测算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的(de)水平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。此外(wài)投资者对货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨月资(zī)金面(miàn)情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市场上对(duì)于未来一个月(yuè)内资金价格(gé)上(shàng)行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市(shì)展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期(qī)临近，回购资金(jīn)的(de)期限被(bèi)动拉(lā)长(zhǎng)，利(lì)率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往往(wǎng)财(cái)政集中(zhōng)支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前(qián)夕银行资金融(róng)出(chū)意(yì)愿一般较低(dī)，预(yù)计资(zī)金波(bō)动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续(xù)政策(cè)与基本(běn)面(miàn)预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流(liú)动性(xìng)过快收紧。

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