《基金经理投(tóu)资(zī)笔记》宏(hóng)观策(cè)略系列(liè)

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士(shì)），创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家

　　　电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经(jīng)理

　　我们上期对电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗市场的整体(tǐ)观点是大概率市场处于“战略(lüè)僵持(chí)阶段(duàn)的乱战”，5月交易机会可能(néng)更均衡、但(dàn)也(yě)更(gèng)脆弱，当(dāng)前可能是(shì)一个布局的(de)好(hǎo)阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获(huò)的(de)阶段(duàn)，投资者需要多一点耐心。市场可能(néng)继续对一季(jì)报定(dìng)价，短期市(shì)场的(de)核心矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别明显的亮点。同时我(wǒ)们也提醒大家，虽然我们看(kàn)好(hǎo)TMT和中特估全年的投(tóu)资(zī)机会，但是短期游戏传媒和中特估与其(qí)他板(bǎn)块分化较为(wèi)极致，也是不(bù)争的(de)事实，提醒大家这(zhè)两个(gè)板块短期可能的风险(xiǎn)。

　　一、市(shì)场(chǎng)的表现(xiàn)：继续定(dìng)价国内经(jīng)济疲弱修复(fù)

　　过去的一周，市(shì)场(chǎng)的演绎跟我们的(de)观点(diǎn)大致符合：周一中特估上涨之后连续回调(diào)，一季(jì)报(bào)业绩尚可、同时前期又没有定价充分(fēn)的(de)火电、纺织服装、新能源和家电等有一定的超额收益，但是(shì)反弹也相对(duì)脆弱。国内外公(gōng)布的部(bù)分经济金融数据传递(dì)的信(xìn)息都没有明确的(de)方向(xiàng)性(xìng)，股市(shì)和债市依然定(dìng)价(jià)国内经济疲弱(ruò)的复(fù)苏力(lì)度(dù)，没有在我们上(shàng)一次对市场的判断上提供(gōng)明(míng)显的增量信息(xī)。

　　上周(zhōu)申万31个行业中有(yǒu)7个行业出现上(shàng)涨，24个(gè)行业出现(xiàn)下跌(diē)。分行业看，公用事业、煤炭(tàn)、汽(qì)车等(děng)行业表现较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色(sè)金属等行业表现较差，周涨跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸零(líng)售、美容护(hù)理等行业处(chù)于历史高位估值区间，市盈(yíng)率分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设(shè)备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位(wèi)估值区间(jiān)，市(shì)盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环(huán)比上周变化来看，环保(bǎo)、公用(yòng)事(shì)业、汽车(chē)等行业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑(zhù)装饰，食品饮(yǐn)料，传媒等行业(yè)稍显落后，市盈率分位数分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情(qíng)绪来(lái)看，纵(zòng)向（时序上）拥挤度观(guān)察(chá)，银(yín)行、交通运(yùn)输、非银金融等(děng)行业换手率位于一年(nián)内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美(měi)容护(hù)理、食品饮料等行业换(huàn)手率(lǜ)位于一(yī)年(nián)内低点，换手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行(xíng)业间）拥挤度观察，银行、非银金融、传媒等(děng)行业成交额(é)占比(bǐ)位(wèi)于一年内高点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基础(chǔ)化工(gōng)、综合等行业成(chéng)交(jiāo)额占比(bǐ)位(wèi)于一年内低点(diǎn)，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡市场的(de)进一(yī)步验证：宏观依据

　　对市场的定性是下一(yī)步决策(cè)的依据，从宏观证据(jù)来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱，进口验证(zhèng)乏力的外需。

　　中国4月出口(kǒu)同比上升8.5%，3月为同比上(shàng)升14.8%；4月(yuè)进口同比下跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预(yù)测可能是打(dǎ)脸(liǎn)市场(chǎng)预期次数(shù)最多(duō)的指标(biāo)之一，正(zhèng)如每(měi)年大家对出(chū)口(kǒu)进行展(zhǎn)望(wàng)一样，今年(nián)年(nián)初的出口确实又再次超出大家的预期。今年(nián)出口的变化，需要我们审视、理(lǐ)解出口(kǒu)的中期逻(luó)辑变化：中国的国家战略在清晰地知道欧美日韩(hán)的(de)战略意图之后(hòu)，在过去几(jǐ)年做了很多的应对和部署(shǔ)，东(dōng)盟、一带一路(lù)、上合和广(guǎng)大发展中国家(jiā)逐渐被更充分(fēn)地融(róng)入到中国(guó)经济圈，成为(wèi)外需(xū)和中国全球战略的重要一环(huán)，也需要成为我们日后分析中(zhōng)的重(zhòng)点之一。

　　分析完中(zhōng)期的逻(luó)辑变(biàn)化，再回到短期的现(xiàn)实。4月的出口肯定是不弱的，不过趋(qū)势在走弱，考(kǎo)虑到全球经(jīng)济和金融(róng)系统在(zài)过去一段(duàn)时间的(de)风(fēng)险暴(bào)露逐渐(jiàn)增加，再结合越(yuè)南、韩(hán)国这(zhè)些重要(yào)出(chū)口(kǒu)国家近期(qī)的(de)数据(jù)走势，出口(kǒu)趋势是在(zài)走弱的，如果全(quán)球经(jīng)济动(dòng)能走弱(ruò)，一(yī)带一路(lù)和东盟(méng)可能也无法(fǎ)单独(dú)把(bǎ)中国(guó)出口稳住。与此同时(shí)，进(jìn)口继续(xù)走弱，在(zài)经历了(le)年初复苏(sū)短暂的斜(xié)率走陡之(zhī)后，经济(jì)的复苏(sū)斜率明显趋(qū)于平缓，国内外新的政策变化又(yòu)还没有(yǒu)看到(dào)，当前(qián)市场大逻(luó)辑是相对缺乏的(de)，这是我们觉得市场脆弱而均衡(héng)的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　第二，社(shè)融信(xìn)贷一季度加速放(fàng)量(liàng)后逐渐回归正常，居民加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新增(zēng)人(rén)民币(bì)贷款0.72万(wàn)亿(yì)，去年同期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融(róng)增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预(yù)期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来(lái)看，因(yīn)为2022年4月本(běn)身就是社(shè)融信贷比较弱(ruò)的一个月(yuè)，所以(yǐ)今年4月的社融信贷看(kàn)上去比去年多(duō)，但(dàn)实际上(shàng)是比较(jiào)弱(ruò)的，比疫情前的2019、2018年4月社融都(dōu)要弱(ruò)。就今(jīn)年(nián)的节(jié)奏来看，一季(jì)度社融信贷提(tí)前发力，所以投放巨(jù)大，4月份慢慢(màn)回(huí)归正常(cháng)乃至略(lüè)偏弱的状态。

　　居(jū)民(mín)的中长贷在经(jīng)历了(le)积(jī)压需求暂时释放之后(hòu)，再度回(huí)归(guī)比较弱的态(tài)势，居民中长贷同(tóng)比(bǐ)比去(qù)年萎缩(suō)1156亿，这(zhè)意味(wèi)着居民可能(néng)非(fēi)但没有(yǒu)明显增加房贷的意愿，反而在(zài)加大还贷(dài)的量，这与(yǔ)前段时(shí)间新闻报道的(de)居民提前(qián)还房贷现(xiàn)象增(zēng)加的情况(kuàng)一致。另(lìng)外，根据不完(wán)全统(tǒng)计的4月部分银行的理财规模(mó)变化，银(yín)行理财出现了明显(xiǎn)的回流，但在权益市(shì)场上(shàng)资金回流并不明显，因此极有(yǒu)可能流(liú)到了低(dī)风险低波动的(de)相关(guān)产品上。这(zhè)说明无(wú)论是对实物(wù)投资还是(shì)金(jīn)融投资，居民部门的风(fēng)险偏好仍有待(dài)修(xiū)复。因此，随着居民部门购房欲望下降之(zhī)后，整个金(jīn)融部门其实并不缺钱(qián)，但大家都在等待(dài)权益市场(chǎng)系(xì)统性风险偏好抬(tái)升(shēng)的(de)一个明(míng)确的(de)政策或者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的是内生动力偏弱(ruò)的预期

　　中国4月CPI同比上涨(zhǎng)0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低(dī)位，这反映的(de)是(shì)国内修复动力偏弱(ruò)，而(ér)供应(yīng)总体充足，进而价格(gé)维持低(dī)迷。我们也判断(duàn)在弱修(xiū)复(fù)之下，低(dī)通(tōng)胀的特质有(yǒu)望延续。

　　结构上看，食品价格继续回(huí)落。4月CPI食品(pǐn)价(jià)格(gé)同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下(xià)降1%，前值(zhí)下降1.4%，由(yóu)于天气转(zhuǎn)暖(nuǎn)，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同(tóng)环比(bǐ)大(dà)幅下(xià)降，环比下降6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏量也相对(duì)充裕(yù)，猪肉(ròu)价格环比继续(xù)下跌3.8%，降幅有(yǒu)所(suǒ)收窄。核心CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.7%，涨幅与上月持平，环比(bǐ)上涨0.1%。从(cóng)大(dà)类分(fēn)项来(lái)看，食品烟酒(jiǔ)、生(shēng)活(huó)用品及服务(wù)、交通和通信同比(bǐ)涨幅(fú)回落(luò)；衣着、居(jū)住、教育文化和娱乐涨(zhǎng)幅较(jiào)上月有所扩大；医疗保(bǎo)健持平，这反映的(de)是(shì)普通消(xiāo)费品的(de)需(xū)求修复较(jiào)弱，而高端、偏(piān)服务项(xiàng)的消费需求率先修(xiū)复。

　　PPI同(tóng)比继(jì)续大(dà)幅回(huí)落，主要(yào)受(shòu)上(shàng)年同期基数较高影响，同(tóng)时(shí)全球(qiú)库存(cún)周期去化，制(zhì)造(zào)业偏弱。生产(chǎn)资料价(jià)格(gé)同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资(zī)料同比上(shàng)涨0.4%，环比下降0.3%，均较(jiào)弱。分行业(yè)来看，上(shàng)游和中游煤炭(tàn)开采(cǎi)、石(shí)油和(hé)天(tiān)然气开(kāi)采、黑色金属采矿、石(shí)油、煤炭及其他燃料加工(gōng)、黑(hēi)色金(jīn)属(shǔ)冶炼和压延加工业均有较大拖累，电力、热力的生(shēng)产和供应业、纺织(zhī)服装服饰业，非金(jīn)属(shǔ)矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在低位(wèi)，我们(men)认(rèn)为这(zhè)反(fǎn)映的(de)是内(nèi)生修(xiū)复动力(lì)较弱。季节性(xìng)因素(sù)以及产(chǎn)业周期带来(lái)的食品价格下(xià)跌和生产资料价格下(xià)跌(diē)，带(dài)动CPI同比(bǐ)放(fàng)缓(huǎn)、PPI大幅回落。随着下半年基数下降，经(jīng)济逐步(bù)修复，通胀有望回升，但我(wǒ)们认为通胀短(duǎn)期内也较(jiào)难回到1%水平之上，投资均不(bù)需要过(guò)度考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问题(tí)。短(duǎn)期来看，物价回落有助于(yú)企业刚(gāng)性成本下降，修(xiū)复盈利能力，关(guān)注通胀的修(xiū)复更多反(fǎn)映的是(shì)需(xū)求(qiú)修(xiū)复(fù)的幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概率大，要保持交易的灵活(huó)性

　　从上述基本面的(de)分析出发，我们仍然维持(chí)“市场乱战，均衡且脆弱的(de)交易机会”的判断(duàn)。从技术(shù)面看，当(dāng)前(qián)权益市场的(de)买入理由是(shì)大盘指数再度接近前(qián)期低位，这(zhè)为我(wǒ)们提供了布局(jú)机(jī)会，交易的(de)反弹(dàn)概(gài)率(lǜ)在加(jiā)大。从策略角度(dù)看，投资者需要高度重视交易(yì)的(de)灵(líng)活性(xìng)。策略(lüè)的整体(tǐ)包括趋势、结构与节奏，反弹带来的是(shì)节奏的变化，不是趋势和结构的变(biàn)化。

　　哪些板块反弹机会较大(dà)呢？创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)宏观策略配置团队观察各家分析(xī)师对申(shēn)万各(gè)行业2023年归母净(jìng)利(lì)润的(de)预(yù)测，可以(yǐ)作为参考。如果让反弹更扎实一些，预(yù)期业绩(jì)变化(huà)是一个相对可靠的数据(jù)。

　　环比上周(zhōu)来看，市场对(duì)公用事业(yè)、石油(yóu)石化、房地(dì)产(chǎn)等行(xíng)业基本(běn)面较(jiào)为(wèi)乐观(guān)，预(yù)计(jì)2023年(nián)净利(lì)润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽(qì)车(chē)、农(nóng)林牧渔、钢(gāng)铁等行业基(jī)本面(miàn)预期有所调整，预计2023年净利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会委员(yuán)兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监(jiān)，南(nán)开大学经济学博士，清华大学管理科学与工(gōng)程博士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分析等实务领域经验丰(fēng)富(fù)、成果卓(zhuó)著(zhù)。从(cóng)业23年以来，一直致力(lì)于在周(zhōu)期波动的框架内运(yùn)用(yòng)财政的视角解构宏观经济的运行，将中国(guó)经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士，创(chuàng)金合信基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入创(chuàng)金合信(xìn)基金。此前履(lǚ)职博时基金，负(fù)责宏(hóng)观(guān)策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类资产(chǎn)配置(zhì)与择时研(yán)究。武汉大学学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中(zhōng)国社(shè)科院(yuàn)经(jīng)济(jì)学博士后(hòu)，学术论文多发表(biǎo)于国际(jì)SSCI英文核(hé)心(xīn)经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗