《基(jī)金经理(lǐ)投资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基(jī)金(jīn)基金经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文(wén)），我(wǒ)们提(tí)出了(le)5月是乱花渐欲迷(mí)人(rén)眼，一个(gè)大的背景是市场进入了战略相持阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守的(de)理由都(dōu)不是非(fēi)常清晰。周(zhōu)末中央发布长(zhǎng)期的产业政策，基(jī)调是清晰的，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更喜欢(huān)战术性的(de)机会。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年(nián)度股东大(dà)会在巴菲(fēi)特的老(lǎo)家(jiā)奥巴哈(hā)举(jǔ)行(xíng)，吸引了全球(qiú)投资(zī)者的(de)目(mù)光，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找(zhǎo)到投(tóu)资(zī)的秘诀(jué)，价值投资的(de)道虽(suī)相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如(rú)此，伯克希(xī)尔决策(cè)者(zhě)对宏观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获(huò)的可(kě)能(néng)不(bù)是清晰的思路，而是在(zài)迷宫中又多(duō)走了一圈(quān)。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理(lǐ)由是(shì)根(gēn)据惯例，银行保(bǎo)险等利(lì)好兑现(xiàn)后往往是市场开始调整(zhěng)的(de)开始。A股投资历来是(shì)有季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场(chǎng)在新的政(zhèng)策基调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前(qián)的市场背景(jǐng)已经和之前有很大的(de)不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入(rù)战略僵持阶(jiē)段的一个重要(yào)理由(yóu)是除了逻辑推演，很多重(zhòng)要问题很难(nán)用清晰的事(shì)实来(lái)验证。谨慎(shèn)的(de)投资者往往(wǎng)是见好就(jiù)收或者谋(móu)定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地(dì)方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看(kàn)，市(shì)场已经提前交易了政策的方向，而(ér)且今年国内的政策(cè)本身也不(bù)是大开大合。新出台的政策更多地在落实(shí)上(shàng)，较少新的提法。

　　第二(èr)，从(cóng)外部看，美(měi)联(lián)储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据(jù)和(hé)增长数据传递的混乱信(xìn)息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经济(jì)和中特估依然既(jì)有政策(cè)、也(yě)有业绩或者有未来(lái)预期的业(yè)绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与其他板块分(fēn)化较(jiào)为极(jí)致，也是(shì)不争(zhēng)的事实。除(chú)了这(zhè)两条主(zhǔ)线外(wài)，金融(róng)、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但难以成(chéng)为(wèi)持续的配(pèi)置主题，新(xīn)能源(yuán)崩(bēng)坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形(xíng)成一致预期。随(suí)着一季(jì)报的披露，市场(chǎng)阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利现实的定价效率。具(jù)体(tǐ)表(biǎo)现为，业绩出(chū)现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此(cǐ)前也有一(yī)定表现。不(bù)过(guò)，随着(zhe)业绩的(de)公布反而出现了(le)一定的买预期卖现实的操作。当(dāng)然，相对(duì)而(ér)言(yán)市(shì)场也有定价效(xiào)率不稳定的一面，同样是(shì)业(yè)绩修复或有韧(rèn)性的农林牧(mù)渔(yú)、新能(néng)源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原(yuán)因：一季报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶段(duàn)

　　短期(qī)市场(chǎng)的(de)核(hé)心矛盾(dùn)在于缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前(qián)期(qī)超额收益过于显(xiǎn)著(zhù)，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细(xì)分领(lǐng)域(yù)阶段性有(yǒu)所回调(diào)。中特估相关的基(jī)建(jiàn)、银行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时(shí)候(hòu)整体表现较好。在这两条我们(men)看好的全(quán)年主线之外，市场(chǎng)部分定(dìng)价了一季报行情(qíng)，但核心(xīn)问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底阶(jiē)段(duàn)。扣除金(jīn)融和两桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利(lì)还在下(xià)滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利很难撑起A股系统性的(de)行(xíng)情(qíng)。所以，我们(men)看到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有限(xiàn)。消费的盈利有(yǒu)一定(dìng)的修复，而(ér)市场由(yóu)于(yú)前期的悲观情绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶段性交(jiāo)易机会(huì)。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而明确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产(chǎn)业(yè)升级和人的问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的(de)阶(jiē)段，政治(zhì)局会议、中央财经委会(huì)议和(hé)国常会相继(jì)召开。决策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏动力不足(zú)、复苏势头(tóu)不稳的(de)问题，有(yǒu)着(zhe)清醒(xǐng)的(de)认识，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢(huī)复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再(zài)走老路——不会通(tōng)过低水平的(de)债务扩张来刺激经济，而(ér)是(shì)聚焦实体经济的(de)产业升(shēng)级(jí)，推进产业智能化、绿色化(huà)、融(róng)合化。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的融合发(fā)展

　　这(zhè)次(cì)财(cái)经委会议(yì)的一个(gè)新(xīn)提法是“坚持三次产业融合(hé)发展，避免割裂对立；坚持推动传统产(chǎn)业转型(xíng)升级，不(bù)能当(dāng)成‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提(tí)法(fǎ)很重要。我们去(qù)年底(dǐ)强(qiáng)调接(jiē)下来一段时间(jiān)的政策需要强调均衡性和系(xì)统(tǒng)性(xìng)，才(cái)能形成(chéng)经(jīng)济发展的(de)合力。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点(diǎn)支持和(hé)发展，但是经济(jì)的运行(xíng)是一(yī)个完整的系统，生产和消费、实(shí)体经济和金融支撑、高科技(jì)领域(yù)和低技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计(jì)-制造(zào)—物流(liú)-销售-服务等各方面需要协调发展，大家(jiā)的信(xìn)心慢(màn)慢恢复、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求拉动(dòng)起来(lái)。不能够(gòu)孤立、片面(miàn)地理解和执(zhí)行政策，毕竟即使(shǐ)是(shì)芯(xīn)片这么最高科技(jì)的领域，它的下游需求(qiú)也主要来自消(xiāo)费(fèi)电子产品中的(de)手机、汽(qì)车、智(zhì)能(néng)家居等等，没有(yǒu)需求的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性(xìng)循(xún)环(huán)的基础。

　　高质量(liàng)的人才红利

　　另外，最(zuì)近政(zhèng)策讨(tǎo)论的一(yī)个(gè)重点是(shì)人(rén)，作为投(tóu)资生产拉动核(hé)心的企业家、作为人(rén)力资(zī)源重点的人才、承(chéng)载(zài)民(mín)族未来的新(xīn)生人(rén)口、需要关注(zhù)的老龄(líng)人(rén)口。当前中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源(yuán)拉动，技术创新(xīn)成为能(néng)否突破内外部约束的关键。技术创新能力(lì)取决于制(zhì)度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性，在经历了过(guò)去(qù)几年的非(fēi)常态之(zhī)后，在内外部不确定性(xìng)的制约下，如何让当前(qián)每个(gè)主(zhǔ)体充满信心、充满主观能(néng)动性，是(shì)政策的重心。以(yǐ)人(rén)工智能为代表的(de)数字经(jīng)济大发展，有可能能够帮助我(wǒ)们适当(dāng)缩小国际竞争中人(rén)力(lì)资(zī)源的差距，这需(xū)要从一个更高(gāo)的角度理解人(rén)工智能和数(shù)字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略僵持阶段的乱(luàn)战。接下来的政策力(lì)度和(hé)效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏的斜率(lǜ)是(shì)否面临趋缓的压力、海外(wài)的(de)潜在风(fēng)险到底有多大(dà)、美联(lián)储到(dào)底下(xià)一(yī)步面临(lín)的(de)是(shì)什么样(yàng)的经济形势(shì)等，投资者希望渐次判断(duàn)上述一系列的重要问题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更(gèng)均衡(héng)、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未必会是(shì)收获的阶段。投(tóu)资者需要(yào)多一点耐心(xīn)，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容”，这是我们从(cóng)义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思巴(bā)菲特历次股东大会(huì)上看到价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投资路(lù)径(jìng)也将会非常明确(què)。这(zhè)个路(lù)径，我(wǒ)们从产业视角做了一下(xià)梳(shū)理(lǐ)，供投(tóu)资(zī)者参考。

　　具体而(ér)言(yán)：投资的(义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思de)上限(xiàn)是产(chǎn)业(yè)现代化，科技(jì)自主可用(yòng)，数字化、高(gāo)端(duān)义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思化与智(zhì)能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要(yào)进行战略布局。投资的下限是(shì)避免系统性的风险，在现(xiàn)代(dài)化的(de)产(chǎn)业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟(gēn)不上历史步(bù)伐(fá)的产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的中间状态是(shì)周期与消费行业，是战(zhàn)术(shù)性的布局。

　　产业视角下的投资(zī)路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘(mì)书长(zhǎng)，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大(dà)学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及(jí)宏观(guān)经济(jì)走势、金融产(chǎn)品分析等实(shí)务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从(cóng)业23年以来(lái)，一直(zhí)致力于在(zài)周期波动(dòng)的框(kuāng)架内(nèi)运用财政的(de)视角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将中国经济看作一份资(zī)产，通过(guò)资本(běn)资产定价的方(fāng)式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年(nián)2月加入(rù)创(chuàng)金(jīn)合信基金。此前履(lǚ)职博时基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏(hóng)观政策、大(dà)类(lèi)资产配(pèi)置与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学(xué)学士，上海财经(jīng)大学(xué)经济(jì)学(xué)硕(shuò)士、博士，中(zhōng)国(guó)社科院经济学博士(shì)后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思