5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告(gào)体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一(yī)季度，一(yī)些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关(guān)注(zhù)焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参(cān)与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实体经(jīng)济和(hé)国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关标的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估(gū)和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行(xíng)业本身基本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益(yì)于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国(guó)金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报(bào)披露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实(shí)到(dào)日常的投(tóu)研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从(cóng)顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金(jīn)在(zài)行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的(de)股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的的成果，了(le)解国央(yāng)企(qǐ)经(jīng)营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化(huà)，结合(hé)行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发(fā)展能力等(děng)方面(miàn)所体(tǐ)现的(de)鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概(gài)念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因(yīn)此也是(shì)一(yī)定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(w团费收缴标准是多少钱，团费收缴标准是多少钱一个月ài)，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第(dì)一(yī)位的工作，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为的(de)拔(bá)估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值方式(shì)要充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与国家团费收缴标准是多少钱，团费收缴标准是多少钱一个月战略价(jià)值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于(yú)中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是(shì)注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内在价值的积(jī)极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟(shú)的量化指标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金(jīn)经理李(lǐ)欣更(gèng)细致(zhì)分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思(sī)维的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用。

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