文|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日(rì)，国(guó)家统计局发布4月全(quán)国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效数据(jù)。4月份(fèn)，规模以上工业企(qǐ)业(yè)营业收入累(lèi)计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上(shàng)工(gōng)业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利润(rùn)累计(jì)同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探(tàn)底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业利润增速(sù)由正(zhèng)转负的原因(yīn)主要(yào)源于(yú)PPI下(xià)行，但本(běn)轮工业企业利润累(lèi)计(jì)增(zēng)速的下探(tàn)幅度之深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下行和(hé)其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与去年同期相比，工(gōng)业企业经(jīng)营(yíng)绩效的增长压力(lì)依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和应收账款平均回收期(qī)进一步增加(jiā)。2）分所有制类型来(lái)看，外(wài)商及港澳台商和私营企业利润累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业和股份制企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润增速(sù)表现较好，石油和天然(rán)气开采等(děng)其(qí)他行(xíng)业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依然(rán)较大；中游原材料加工业和装备制(zhì)造(zào)业(yè)的利润增速(sù)出(chū)现明显(xiǎn)分化，中游(yóu)原材(cái)料(liào)加工(gōng)业的利润增速均为负，是(shì)整(zhěng)体工业企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖累，中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润增速的(de)主(zhǔ)要拉动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外(wài)部需求同(tóng)时走(zǒu)弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业(yè)企业利润(rùn)数据已表现出明(míng)显的探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一(yī)，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的(de)行业进一步增(zēng)多；二，营业收入增(zēng)速由负(fù)转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造(zào)业有望继续成为拉(lā)动工业企业(yè)利润增速(sù)回升(shēng)的(de)主要拉动力。按当月(yuè)利润增速(sù)计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较好的行业主(zhǔ)要(yào)有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其(qí)他运输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设备制造业、电气(qì)机(jī)械及(jí)器材制造业、仪器仪表制造(zào)业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热(rè)力、燃气及水的(de)生产和供应(yīng)业电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核(hé)心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累(lèi)计(jì)同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利润增(zēng)速由正(zhèng)转负的(de)原(yuán)因主要(yào)源于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增(zēng)速的下探(tàn)幅度之(zhī)深和持(chí)续时(shí)间之长是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)爬(pá)坡(pō)速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细分行(xíng)业(yè)中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利润(rùn)累计增速出现(xiàn)回(huí)升，其他13个行业的营业利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副(fù)食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等(děng)行业，回升(shēng)幅度较大的(de)行业(yè)主(zhǔ)要是(shì)机械(xiè)和(hé)设(shè)备修理、汽车制造、通(tōng)用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和应(yīng)收(shōu)账款平均回收期(qī)进(jìn)一步(bù)增(zēng)加。

　　数据(jù)显示，规模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业累计每百(bǎi)元营业(yè)收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环(huán)比(bǐ)增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环(huán)比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制企业(yè)利润累计同比降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同比增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及港(gǎng)澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业同比(bǐ)增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的(de)利润(rùn)增(zēng)速(sù)表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然气开(kāi)采等(děng)其(qí)他行(xíng)业(yè)的利润增速(sù)降幅依(yī)然较大。

　　数据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选的增速依然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤(méi)炭(tàn)开采和洗选(xuǎn)、黑色金属(shǔ)矿采选业、废物资源综合利用的(de)增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速出现明显分(fēn)化。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管(guǎn)与(yǔ)上(shàng)个月相比，利润(rùn)增速(sù)跌幅普遍收窄，但依然(rán)是(shì)整体工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)的主要拖累。中游装备制造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速(sù)的主要拉动(dòng)项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航(háng)天、电气机械及器材制造(zào)、仪器仪表制造增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车销售量的提升(shēng)和(hé)汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车制(zhì)造业的利润增速(sù)降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造(zào)业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用(yòng)设备制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物制品、黑色(sè)金属冶炼加(jiā)工、化学(xué)纤(xiān)维(wéi)制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造增幅(fú)依旧为(wèi)正(zhèng)，并且增速出现明显(xiǎn)回升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一(yī)提(tí)的是，汽车(chē)制(zhì)造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平(píng)、内(nèi)部(bù)需求、外部需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游行业(yè)内(nèi)部(bù)的利润增速反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食(shí)品制造、纺织业、家(jiā)具制造等多个行业的利(lì)润增速(sù)跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰(shì)等多个行业的利润跌(diē)幅(fú)继续扩(kuò)大。往后看，价(jià)格水平、内部(bù)需求、外(wài)部需求(qiú)转好速度较慢，这(zhè)也意味着(zhe)下游行业的利(lì)润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据(jù)显示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服(fú)装、服(fú)饰(shì)、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及(jí)纸制品和医药制造跌选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好(diē)幅(fú)扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造和印刷和(hé)记录(lù)媒介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润(rùn)增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理(lǐ)、电力(lì)热力(lì)利润增速相(xiāng)对较高，燃气(qì)生(shēng)产和供应利润增速降幅收窄(zhǎi)。其中机(jī)械和设备修理利(lì)润累计增速(sù)上(shàng)升幅度较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电(diàn)力热力利润累计同比(bǐ)增速收(shōu)窄，但仍然保持高速增长，4月收(shōu)录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利(lì)润数据已表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业有望继续(xù)成为拉动(dòng)工业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他(tā选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好)运输设(shè)备制(zhì)造业 、通用设(shè)备制造业、电气机械及(jí)器材制(zhì)造(zào)业、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气及水的(de)生产和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业企业利润增速能否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第(dì)6次工业企(qǐ)业利润探底阶段(duàn)（从2000年(nián)开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的(de)话，至少还要在负值(zhí)区(qū)间爬(pá)坡7-8个(gè)月左右(yòu)的(de)时间，预计工业企业利润增(zēng)速(sù)转(zhuǎn)正最早也需(xū)等(děng)到四季(jì)度。目前我(wǒ)国(guó)仍面临内需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱复(fù)苏”阶(jiē)段，这直接导(dǎo)致企业的(de)产能(néng)利(lì)用率持续下滑。此外，叠(dié)加营业成(chéng)本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业(yè)企业利润增(zēng)速(sù)反弹速度大概率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需(xū)恢(huī)复力度低于(yú)预期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速(sù)明显回升——2023年4月工业企业利润(rùn)分析(xī)》报告，报(bào)告(gào)作者张静(jìng)静、张(zhāng)一平(píng)，联系(xì)人罗丹

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