王剑，CFA

　　每(měi)次银行股(gǔ)跌至过度低估时，股息率相应提(tí)升，会吸引(yǐn)绝(jué)对(duì)收益资金买入，股价也(yě)逐(zhú)步完成(chéng)筑(zhù)底。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半年，又一次(cì)因绝对收益资(zī)金追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层面，也已经悄然(rán)发(fā)生一些向(xiàng)好的(de)变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股是(shì)这几天才开始上涨，那(nà)么(me)就大错特错了。事实(shí)是：

　　银行(xíng)股自(zì)2022年10月底(dǐ)见底之(zhī)后，已经持续上涨了(le)足足半年时间了……

　　这段时间(jiān)的银行(xíng)股涨幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅(fú)甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月银(yín)行(xíng)股快速下(xià)跌后(hòu)，迅(xùn)速反弹。过(guò)完2023年(nián)春节后，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两(liǎng)个(gè)月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月(yuè)底开(kāi)始上涨，近期加速上(shàng)涨。

　　这种事情并不是第(dì)一次发(fā)生。过去(qù)银行股的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中默默上涨的，因为银(yín)行股平时关(guān)注度并不高。等到(dào)因几根大(dà)线性而吸引(yǐn)大家(jiā)来关注时，已经(jīng)涨幅不小(xiǎo)了。

　　上(shàng)一次(cì)类似的事情(qíng)是(shì)2014年。或许经历(lì)过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地而(ér)起。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然(rán)后不声(shēng)不响地(dì)开始回升(shēng)，到11月时(shí)，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几(jǐ)次银(yín)行(xíng)股见底，也有类(lèi)似的情(qíng)况：没(méi)有(yǒu)明确利好(hǎo)，没有明确新(xīn)闻，银(yín)行股却自己慢(màn)慢从底部爬起来(lái)了。

　　是谁先知先觉？

　　为(wèi)行情归因并(bìng)不容(róng)易，因为很难验证。如果确实没有实质性利(lì)好，那么(me)只能从资金面去猜(cāi)测：可能是估值便(biàn)宜到很多资金(jīn)愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定(dìng)，估(gū)值低往往意(yì)味着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分(fēn)红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率就会非(fēi)常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下，那么计算出来(lái)的(de)股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持，则后续(xù)每年收取6.6％的(de)“利息(xī)”，如果股价(jià)上涨，还(hái)能享受资本(běn)利(lì)得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下(xià)降，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近期很(hěn)难(nán)再降了。因此，这就非常像一张(zhāng)可(kě)转(zhuǎn)债(zhài)，其市价下(xià)跌时，会有(yǒu)个估值下限，即(jí)“债券(quàn)价(jià)值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出(chū)来了。如果这张“可转债”的票(piào)息率高到一定程度，显著高(gāo)过(guò)一些(xiē)资金的(de)成本(běn)，那(nà)么这些资金自(zì)然(rán)愿意参(cān)与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至(zhì)一定水平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情(qíng)况(kuàng)下会被打破，即因为一些负面因素的存在，导致市场先生(shēng)觉得(dé)银行股(gǔ)的(de)估值或盈利能力还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄无(wú)声(shēng)息的底(dǐ)部，可能并没有(yǒu)什么(me)实质利好，就是有些看中股息率(lǜ)的资金默默买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这(zhè)是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可以排除(chú)的就(jiù)是以股票型(xíng)公募基金为代表(biǎo)的机构投资者(zhě)。因为(wèi)他们的考核(hé)要求是相(xiāng)对收益(yì)，因此在大(dà)多数时(shí)候(hòu)，他们不(bù)会因为(wèi)股息率诱人而买入(rù)，他们的任务是(shì)战胜自(zì)己基金的(de)基准，或者(zhě)战胜(shèng)可(kě)比(bǐ)基(jī)金同仁。所以，即使股息率高，他们也很难做出(chū)赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银行股从底部开始(shǐ)悄悄(qiāo)上涨的这段时间(jiān)，公募基金参与很低，这(zhè)次也(yě)不例外。

　　从数据(jù)上(shàng)也(yě)可验(yàn)证：从33家银行股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓比(bǐ)重来看，比重越(yuè)低，期间（过去半(bàn)年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重越(yuè)高则(zé)涨幅越小。

　　笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音"【随笔】是谁在买银行股" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230509075426884.jpg">

　　除了公募基金(jīn)，其他类似(shì)考核的机构(gòu)投(tóu)资者(zhě)也是类似(shì)。

　　从数据(jù)上看，我们确实(shí)看(kàn)到，2023年(nián)第一季度(dù)较上年末(mò)，大部分A股银行股的基金持仓(cāng)比例是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行(xíng)指数走了个(gè)过山(shān)车(chē)，先是上涨，然(rán)后春节(jié)后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智能(néng)概念股(gǔ)大涨，因(yīn)此机构(gòu)投(tóu)资者有可能(néng)是卖出银行等股票(piào)，换(huàn)仓至计算机股票(piào)）。到了4月初，人工智能等板(bǎn)块行(xíng)情回落后，银行(xíng)股重拾升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这(zhè)段时间，银行(xíng)股刚好和人工智能(néng)走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投(tóu)资者，比(bǐ)如个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等，则可能是买入的。因(yīn)为(wèi)这些资(zī)金不(bù)考核相对(duì)收益，更多的是追(zhuī)求绝对收益，因此有可能(néng)是高股(gǔ)息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的(de)因素中，资金成(chéng)本(běn)应该是个重要因素。目前(qián)，我(wǒ)国近期市场利率较(jiào)低、资(zī)金充沛，其他可替(tì)代的投(tóu)资机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加息接(jiē)近尾(wěi)声，他们的(de)资金成本也(yě)有望下行，我国高股(gǔ)息(xī)股票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然(rán)后我们通过(guò)数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来(lái)看，外(wài)资确实在买入大行，并且数(shù)量还不少。不(bù)过(guò)保险资金却是(shì)有进有(yǒu)出，这一(yī)点(diǎn)有(yǒu)点与我们(men)预(yù)期不符。基金(jīn)主要在卖出。此外(wài)，还有些一般法人(rén)、其他投资(zī)者在(zài)买入。

　　（一季度各类投资(zī)者(zhě)持股变化数；单(dān)位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论大(dà)致成立，即：在(zài)银行股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝对(duì)收益(yì)的资金买入了(le)高股(gǔ)息(xī)率(lǜ)的个股。

　　从散点图上也可(kě)以清晰看到(dào)这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银行底部启(qǐ)动(dòng)一样，很可(kě)能是(shì)青睐高股(gǔ)息率的资金，买(mǎi)入(rù)低估值、高股息率的银行股(gǔ)。而(ér)他们的口味(wèi)与公募基(jī)金刚(gāng)好是相反的(de)。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过去(qù)半(bàn)年的银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高(gāo)股息率的银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率依(yī)然较高，而(ér)资金面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收(shōu)益资金依然是有吸引力的。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的(de)经营(yíng)层面，有没有实质变化呢？

　　我们(men)在(zài)3月(yuè)曾经提出，过(guò)去三年期间的一(yī)些特殊政策，已经出现调整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均衡格局。比如，在普惠(huì)小微领域(yù)，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信贷的(de)增长(zhǎng)非常快(kuài)，投(tóu)放利率很低，这(zhè)对小微(wēi)金融市(shì)场格局造(zào)成了较大影响，尤其是(shì)对一些原来从事小微(wēi)业务(wù)的中小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融逐步达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银(yín)保监会办(bàn)公厅发布《关于(yú)2023年加力提升小微企业(yè)金融服务质量(liàng)的(de)通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整(zhěng)。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指(zhǐ)单户(hù)授(shòu)信总额(é)1000万元以下小(xiǎo)微企业(yè)贷款同比增速不(bù)低于(yú)各项贷款同比增速，有贷(dài)款余额的户(hù)数不低于上年(nián)同期水平）要求(qiú)，不再刚性要求降低小微信贷(dài)利率，而是要求“合(hé)理(lǐ)确(què)定贷(dài)款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微金(jīn)融领域，其他(tā)方面的工(gōng)作(zuò)要求也陆续从(cóng)过去三年(nián)的(de)阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢(màn)回归(guī)至常(cháng)态化。

　　而银行业(yè)这几(jǐ)年(nián)由于(yú)净息差显(xiǎn)著回(huí)落，盈利(lì)能力也渐渐接近合理利润底线(xiàn)。因(yīn)为银行业(yè)需要留存(cún)一定的利润用于补(bǔ)充资本，进(jìn)而支持下一期(qī)的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越好(hǎo)，需要维持一个合理利润。而(ér)目前盈(yíng)利能力(lì)已(yǐ)经接(jiē)近这一底线，所以政策也会(huì)相(xiāng)应(yīng)调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利润和(hé)合理息差

　　可见，行业的(de)一些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄发(fā)生(shēng)变化了(le)。

　　那么，有没有一种可能：那(nà)些买笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音入(rù)高股息(xī)股票(piào)的投资者中，真有些先知先(xiān)觉者(zhě)，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文为金融业(yè)研究方法探讨。本文不是证券研究报(bào)告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅(jǐn)为举例或陈述事实之用，不代(dài)表(biǎo)我们对(duì)他们的证券或产(chǎn)品(pǐn)的推荐。具体投资(zī)建议请参(cān)考我们的研究报告。

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