文(wén)丨n是什么化学元素，n是什么化学元素符号ong>明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行(xíng)，即(jí)便税期结(jié)束，资(zī)金利率却(què)仍(réng)未回落(luò)，反而进一步走高。我们(men)认为主要是(shì)源于(yú)：①货币政策(cè)n是什么化学元素，n是什么化学元素符号力度边(biān)际转弱；②税(shuì)期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融(róng)出意愿与能力(lì)降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束后资金利率自低(dī)位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而(ér)税期结(jié)束后却并未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构(gòu)间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要(yào)有以(yǐ)下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合(hé)理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融(róng)风险。在满足广义(yì)流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提(tí)下，货(huò)币工(gōng)具(jù)力度可(kě)能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆(nì)回购(gòu)投放低量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更(gèng)加“精(jīng)准(zhn是什么化学元素，n是什么化学元素符号ǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间流动(dòng)性带(dài)来了一定的(de)压力。此外，参(cān)考(kǎo)近期票(piào)据利率(lǜ)走势(shì)，预计信贷增速较(jiào)一季度将会有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预(yù)计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且(qiě)投资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回购成交量和我们测(cè)算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有所降温，但依(yī)然处于历史相对(duì)积极的(de)水(shuǐ)平(píng)，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货币(bì)政策力度以及(jí)跨月资(zī)金(jīn)面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金(jīn)价(jià)格(gé)上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假期临近，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集中(zhōng)支出(chū)，向市(shì)场(chǎng)释放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计(jì)资(zī)金波(bō)动(dòng)幅(fú)度较大。对于债(zhài)市而言，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基(jī)本面预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投(tóu)资(zī)者关注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间市场流动(dòng)性过(guò)快收紧。

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