“现在的房地产(chǎn)很难再出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行业来看，无(wú)论是(shì)业(yè)绩，还是估值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀(shā)到了最底部(bù)，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么(me)如(rú)何寻找房(fáng)地产(chǎn)个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了(le)半(bàn)天，标的公司出现爆雷(léi)的(de)情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三个基(jī)准：有大的(de)国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如(rú)果(guǒ)关注一(yī)下今年(nián)房地(dì)产的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来(lái)源来自新盘的销售。但今年新房(fáng)的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银(yín)行拿(ná)到钱，其(qí)实主要(yào)还是(shì)那(nà)些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以整个行(xíng)业出现了一个很明显的分化，无论是(shì)在销售(shòu)，还是融(róng)资等各个方(fāng)面(miàn)都非常明(míng)显。现在有国资背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对(duì)较好，但没有国资背(bèi)景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家(zé)向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的(de)逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本优势，更(gèng)具(jù)体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业内最低的(de)；建安(ān)成本是(shì)否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些都(dōu)是(shì)我们看(kàn)重的一家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需要(yào)注意的是，能(néng)够同时满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在(zài)国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房企(qǐ)出现了(le)“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国(guó)央企(qǐ)房企，其(qí)财务指(zhǐ)标称得(dé)上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于(yú)房(fáng)企(qǐ)储备优(yōu)质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家(jiā)房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率(lǜ)也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新(xīn)购入地(dì)块(kuài)也实(shí)现了快速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就(jiù)符合“最(zuì)后的赢(yíng)家”的(de)特点(diǎn)。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹(dàn)药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半(bàn)在(zài)一线城市(shì)，另(lìng)外(wài)一(yī)半也主要集中在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的(de)扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些(xiē)房企(qǐ)的扩张速度让人感(gǎn)觉(jué)又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍要小心，如果负(fù)债(zhài)率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过(guò)于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道(dào)红(hóng)线”对(duì)房企(qǐ)的净负债率要求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的(de)复苏速度并(bìng)没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房企梳(shū)理发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企(qǐ)2022年净(jìng)负(fù)债率(lǜ)都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜(xiān)明(míng)对(duì)比的(de)是，华润置地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等(děng)房(fáng)企在践(jiàn)行较(jiào)积极(jí)的拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩(kuò)张(zhāng)速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们(men)是(shì)以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的实际表现(xi威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家àn)上(shàng)，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资(zī)渠道也(yě)更(gèng)顺(shùn)畅(chàng)，能够做到(dào)想(xiǎng)融就(jiù)融，这(zhè)样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加看(kàn)好国央(yāng)企，但这也(yě)并不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数(shù)民(mín)营房企同样(yàng)受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大流(liú)通股(gǔ)东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵(líng)活配(pèi)置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一(yī)季报，该资(zī)产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐(lài)，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江(jiāng)集团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净(jìng)利(lì)润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持续(xù)稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的土储补充同(tóng)样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江集团更是迎来(lái)多家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地产产业链(liàn)上的中游环节，其(qí)上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻觅(mì)个股阿尔法的(de)思威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家(sī)路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业在进入存量房时(shí)代(dài)，所以对地产产(chǎn)业链，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消(xiāo)费属性的家装家(jiā)居(jū)领域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规模(mó)越来(lái)越大，随(suí)着时间的增加，内装更新的需(xū)求也会(huì)越(yuè)来越(yuè)多。美(měi)国过(guò)去(qù)的数据充分说明了(le)这一(yī)点，在(zài)新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的增长却一直(zhí)都(dōu)很好。对于地(dì)产产(chǎn)业(yè)链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基(jī)金人(rén)士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现的(de)统计，目前暂居(jū)前两位(wèi)的都是(shì)来自家纺赛(sài)道的公(gōng)司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特(tè)别(bié)是前者在月(yuè)线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于上市公司(sī)股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公(gōng)司一季(jì)报的十大流通股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需(xū)要强调的(de)是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首季(jì)其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集(jí)团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归母(mǔ)净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报(bào)中他管理的(de)广(guǎng)发策略优选和(hé)广发(fā)安(ān)宏回报均增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居(jū)十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的两只公募(mù)。有意思(sī)的(de)是，他似(shì)乎(hū)对于定(dìng)制家居类标(biāo)的(de)情有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理的全部三(sān)只产(chǎn)品(pǐn)均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业(yè)股也(yě)越来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在香港上(shàng)市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例(lì)分析(xī)：“物业服务不(bù)是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司(sī)还是希(xī)望挣的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到(dào)期的合同里提价(jià)成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经(jīng)过(guò)两(liǎng)三(sān)轮合同周期还(hái)能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年度增(zēng)长，不过服务没有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到(dào)提价(jià)难(nán)度(dù)是非常大的。但是该(gāi)公司(sī)能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。

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