5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过(guò)20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位(wèi)投研(yán)人(rén)士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素就(jiù)是(shì)积极推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深化国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠(dié)加“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该略备薄酒的意思下一句，略备薄酒的读音主题的(de)基金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基(jī)金服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注(zhù)三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在(zài)今年(nián)会有重大的(de)向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)国(guó)有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入(rù)一个提质增效(xiào)、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重(zhòng)视中特估的(de)投(tóu)资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一(yī)带(dài)一路(lù)”的(de)主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一个慢(màn)变(biàn)量，会在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层(céng)面可(kě)能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动(dòng)型(xíng)基金的(de)持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各(gè)基金(jīn)主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比(bǐ)例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市(shì)值的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流(liú)程和实(shí)践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上(shàng)，要求(qiú)研(yán)究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票(piào)库(kù)，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估这波(bō)行情(qíng)的(de)机会的(de)。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中国特(tè)色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一(yī)位的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设(shè)置指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系之(zhī)中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方(fāng)式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有(yǒu)企业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价(jià)略备薄酒的意思下一句，略备薄酒的读音值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近(jìn)年来国(guó)资委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)，其(qí)中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经(jīng)理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估(gū)值定价(jià)模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策(cè)略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产(chǎn)业链(liàn)上下(xià)游(yóu)的衡量、全要(yào)素成本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上(shàng)的(de)研究，强调政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持(chí)续发(fā)展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国(guó)的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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