文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行，即便(biàn)税(shuì)期(qī)结(jié)束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源于(yú)：①货币政策力度(dù)边(biān)际转弱(ruò)；②税期走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放情况较好，导致(zhì)银行资金裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗融出意(yì)愿与能力降低(dī)。③资金(jīn)较(jiào)为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短期(qī)内，资金利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资者关注资金(jīn)面的(de)边际变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸(cùn)管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行(xíng)幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行(xíng)与非银(yín)机构间流动性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔(gé)夜利(lì)率与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期(qī)结束(shù)，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚(jiān)持以(yǐ)我为主(zhǔ)、稳(wěn)字当头，保持货币(bì)信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重(zhòng)防范市场过热(rè)带(dài)来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动(dòng)性供需匹(pǐ)配(pèi)的前提下(xià)，货币工具力(lì)度可能会(huì)有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的(de)具体操(cāo)作(zuò)上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续政策将更(gèng)加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗)，税期(qī)走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能力降低。裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗strong>

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银行间流(liú)动(dòng)性带(dài)来了一定(dìng)的压力(lì)。此外，参(cān)考近期票据利率(lǜ)走势(shì)，预计(jì)信贷增速较一季度(dù)将会(huì)有所放(fàng)缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业(yè)融出的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能(néng)会(huì)导致债市脆弱性和(hé)敏感(gǎn)度增加，且投资(zī)者(zhě)对于未来一个月(yuè)资金(jīn)利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我们测算的杠(gāng)杆率来看，虽(suī)然上周受(shòu)资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但(dàn)依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资者(zhě)对货币政策(cè)力度以(yǐ)及跨月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于(yú)未来一个(gè)月内资金价格上(shàng)行(xíng)的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计(jì)资金波动幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言(yán)，短期交易主线或(huò)延(yán)续政策与基本面预(yù)期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变(biàn)化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对(duì)债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及(jí)预期(qī)；银行间(jiān)市(shì)场流动性过快收紧。