文|招商(shāng)宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点(diǎn)

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月全(quán)国规模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累计同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模(mó)以(yǐ)上工(gōng)业企业利(lì)润累计同比(bǐ)增速(sù)为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累(lèi)计同比(bǐ)增速降幅(fú)小幅收窄，但(dàn)依然处于探(tàn)底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量(liàng)、价、成本三(sān)因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增速的下探幅度之深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其(qí)他(tā)多(duō)种因(yīn)素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制(zhì)约工业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经(jīng)营(yíng)绩效的增(zēng)长压(yā)力依(yī)然较大(dà)，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存(cún)货(huò)周转天(tiān)数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台商和私营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅(fú)出现(xiàn)收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企(qǐ)业(yè)和股份(fèn)制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游(yóu)采选业中(zhōng)非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开采等其他行业的利润增(zēng)速降幅依然较大；中游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现(xiàn)明(míng)显分化，中游原(yuán)材(cái)料(liào)加工业(yè)的利润增速均为负(fù)，是整体(tǐ)工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速的主要(yào)拖累，中游装备制造业利润增速回升幅(fú)度较(jiào)大(dà)，成为整体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拉动项。在价格水(shuǐ)平(píng)、内(nèi)部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游行(xíng)业(yè)内部的利润增速反弹乏(fá)力 。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月(yuè)份公(gōng)布(bù)的工(gōng)业企(qǐ)业利润数(shù)据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速(sù)爬(pá)升的行(xíng)业进一步增(zēng)多；二，营业收入增速由负(fù)转正(zhèng)，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有(yǒu)望继续成为拉动工(gōng)业企业(yè)利润增速回(huí)升(shēng)的主(zhǔ)要拉动力。按(àn)当月利润增(zēng)速计算，4月(yuè)份(fèn)表现较好的行业主要有：汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天和(hé)其他运输设备制造(zào)业 、通(tōng)用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪(yí)器(qì)仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和(hé)娱(yú)乐用品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和(hé)塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和(hé)供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营业利(lì)润(rùn)累计同比增速降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)由正转负的原因(yīn)主(zhǔ)要源于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企业利(lì)润(rùn)累计增速的下(xià)探幅度之深和持续时(shí)间(jiān)之(zhī)长是(shì)PPI下行和其他(tā)多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率(lǜ)偏高严重制(zhì)约工(gōng)业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个(gè)月(yuè)相比，39个(gè)主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增速出(chū)现回升，其(qí)他13个行(xíng)业的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其中回(huí)落幅度较大(dà)的行业主要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品、 纺织(zhī)服装、服饰(shì)等行业，回(huí)升幅度(dù)较(jiào)大的行业主(zhǔ)要是机(jī)械和设备修理(lǐ)、汽车制造(zào)、通用设(shè)备制造(zào)、橡胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同(tóng)期相比，工业企业经营绩(jì)效的增(zēng)长压力依(yī)然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期(qī)进一步增加。

　　数据(jù)显示，规(guī)模以上工业企业累计每百(bǎi)元营业(yè)收入中的成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.8我国雨带移动规律及其影响，我国雨带移动规律口诀0天（环(huán)比增加0.14天）；应(yīng)收账(zhàng)款平(píng)均(jūn)回(huí)收期(qī)为(wèi)63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环(huán)比(bǐ)增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所(suǒ)有制类型来(lái)看(kàn)，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳台商和私(sī)营企业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有工业企(qǐ)业和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅(fú)进(jìn)一步扩大。

　　其中4月国(guó)有工业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同(tóng)期-16.2％），私营企业(yè)和股(gǔ)份制企(qǐ)业(yè)同比(bǐ)增长(zhǎng)分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天(tiān)然气(qì)开采等其(qí)他行业的利润(rùn)增速降幅依(yī)然较大。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的(de)增速(sù)依然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采(cǎi)、煤炭(tàn)开采和洗选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采(cǎi)选业(yè)、废物资源综合(hé)利用的增速(sù)为负，分别收(shōu)录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装备制造业的利润增(zēng)速出现明显分化(huà)。中游原材料加工业(yè)的利润增速均为负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普(pǔ)遍收窄，但依(yī)然是整体工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备(bèi)制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工(gōng)业企业(yè)利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气机(jī)械及器材(cái)制造、仪器仪表制造增幅延续上个(gè)月亮眼趋(qū)势，得益于国内汽车销售(shòu)量的提升和汽(qì)车产业链出口强劲，汽车(chē)制造业的利润(rùn)增速(sù)降幅由负(fù)转正，此(cǐ)外叠加(jiā)去(qù)年同期基数较低，汽车(chē)制造(zào)业(yè)当月利(lì)润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制造、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属矿(kuàng)物制品、黑色金属冶炼加工、化(huà)学纤维制造、金(jīn)属制品(pǐn)、计算机通(tōng)信和电子设备跌幅收窄，分(fēn)别收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设备(bèi)制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气(qì)机械及器材制造增(zēng)幅依旧为正(zhèng)，并且(qiě)增速出现(xiàn)明显回(huí)升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提的(de)是，汽车(chē)制造增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在(zài)价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求同(tóng)时走(zǒu)弱(ruò)的情(qíng)况下(xià)，下游行业内部(bù)的(de)利润(rùn)增(zēng)速反(fǎn)弹乏(fá)力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业(yè)、家(jiā)具制造等多个(gè)行业的利润(rùn)增速(sù)跌(diē)幅(fú)放(fàng)缓，但依(yī)然为负(fù)；农副食(shí)品加(jiā)工、纺织服装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅(fú)继续(xù)扩大。往(wǎng)后看，价格水平、内部需(xū)求(qiú)、外(wài)部需求转(zhuǎn)好速度(dù)较慢，这也意味(wèi)着下(xià)游行业的(de)利润(rùn)增速向上爬坡(pō)的节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医(yī)药制(zhì)造跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织(zhī)业、家(jiā)具制造和(hé)印刷和记(jì)录媒介利润降幅放缓，但(dàn)持续维持(chí)低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑(sù)料(liào)制品增速由(yóu)负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月(yuè)录得(dé)6.7％（3月9.0％我国雨带移动规律及其影响，我国雨带移动规律口诀）；酒(jiǔ)饮料(liào)和茶(chá)制造利润增(zēng)速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外(wài)，公共事(shì)业中的(de)机械和设备修理、电力(lì)热力利润(rùn)增速相对较高，燃(rán)气生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)利润增速(sù)降幅(fú)收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修理利润累计增速上升幅(fú)度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润累计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高(gāo)速增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略(lüè)有上升(shēng)，收录(lù)5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气(qì)生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工(gōng)业企业利润数据已表现出明显的(de)探底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业(yè)进一步(bù)增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速由负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制(zhì)造业有(yǒu)望继续成(chéng)为拉动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的主要(yào)拉动力。汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备(bèi)制造(zào)业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工(gōng)美、体育(yù)和(hé)娱乐用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年(nián)开(kāi)始计算），如(rú)果(guǒ)按(àn)最近两次探(tàn)底(dǐ)历(lì)史来演绎的话，至(zhì)少还要在负值区间爬坡7-8个(gè)月左(zuǒ)右的时间(jiān)，预计工业企业利润增速转正最早也需等(děng)到四季度。目前我国仍面(miàn)临内(nèi)需增长缓慢和外(wài)需疲弱的(de)“弱复苏(sū)”阶段(duàn)，这直接导(dǎo)致(zhì)企业的产能利用(yòng)率(lǜ)持续下滑(huá)。此外(wài)，叠加营业成本高居不下导致(zhì)的内部压(yā)力，本轮(lún)工业企业利润增速反弹(dàn)速度大概率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复力度(dù)低于预期。

　　以上(shàng)内容来自于(yú)2023年5月27日的《中游装备制(zhì)造(zào)业(yè)利润增速明显回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一平(píng)，联系人罗丹(dān)

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