5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是(shì)构成催(cuī)化(huà)因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化(h乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗uà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发(fā)行整(zhěng)体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基(jī)金(jīn)行业高(gāo)质量发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所在(zài)的行业，民(mín)营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行(xíng)业(yè)本(běn)身基本面在今年会(huì)有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进(jìn)，大(dà)概(gài)率这些企业会(huì)进入一个(gè)提(tí)质(zhì)增效、释(shì)放(fàng)业绩(jì)的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估(gū)的机(jī)会未来(lái)三年(nián)分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一(yī)路(lù)”的(de)主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机(jī)会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对(duì)国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体(tǐ)现在每一(yī)个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券(quàn)研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金的(de)持(chí)仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对(duì)国(guó)央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一(yī)种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春表示(shì)，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的(de)估(gū)值体系是资本(běn)市(shì)场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的(de)需(xū)要。明(míng)确(què)该体系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业(yè)社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色(sè)的价(jià)值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要(yào)方法的单(dān)一价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升企业内在价(jià)值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模型的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和(hé)指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得(dé)中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断(duàn)的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应中国的(de)市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合(hé)理的(de)企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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