金融界(jiè)5月27日消(xiāo)息 近日因(yīn)为(wèi)昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债(zhài)成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当(dāng)前地(dì)方(fāng)债的规(guī)模和地(dì)方政府的(de)偿债能力已(yǐ)经越来越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如(rú)何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等(děng)在内的机(jī)构投资者是地(dì)方(fāng)债的主要(yào)持有者，他们普遍担心(xīn)的(de)还是城投(tóu)债(zhài)务、非标等地方政府隐形(xíng)债(zhài)风(fēng)险。例如，近期(qī)贵州省政府发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难(nán)，仅依(yī)靠自身(shēn)能(néng)力已无(wú)法得到有效(xiào)解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的(de)背(bèi)景下，地方(fāng)政府的财权与(yǔ)事权(quán)不匹配(pèi)问题又凸(tū)显出来。中国为什么叫兔子国在我国(guó)政府杠杆率水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不算高(gāo)的前提下(xià)，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调(diào)整(zhěng)中(zhōng)央和地(dì)方之间债(zhài)务余额的比例关系(xì)。“今(jīn)后应加(jiā)大(dà)中(zhōng)央政府的(de)发债规模，为地(dì)方(fāng)经济(jì)减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在(zài)当前中国经济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护(hù)地(dì)方(fāng)政府的(de)信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一定(dìng)的(de)“托底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银(yín)行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持(chí)地方(fāng)政府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿划(huà)转上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成(chéng)为地方(fāng)债务主(zhǔ)要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投(tóu)企业公(gōng)开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号(hào)文”出台明确(què)城投债与地方政(zhèng)府(fǔ)信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投(tóu)融(róng)资机构转变为(wèi)市场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地(dì)方(fāng)政府不再对(duì)城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方政(zhèng)府背(bèi)书(shū)的高(gāo)信用(yòng)等(děng)级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的投融(róng)资机构(gòu)，很难完全独(dú)立成为(wèi)与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)无关(guān)的纯市(shì)场化的企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款和发行债券融资这两(liǎng)种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债(zhài)权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增长

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体现(xiàn)形式，规(guī)模明显(xiǎn)超过地方(fāng)政府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如(rú)今(jīn)，城投(tóu)平(píng)台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府背书(shū)的(de)高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也(yě)比较(jiào)多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城投债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市场对地(dì)方政府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增(zēng)速下降甚(shèn)至(zhì)负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债的收益率普遍高于东部(bù)发达省市(shì)。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金(jīn)对政(zhèng)府债务利息覆盖程(chéng)度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘化。例如青海、云南和(hé)天津等近几年融资成(chéng)本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年以来融(róng)资(zī)成本(běn)有所下降，但(dàn)整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来(lái)城投债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期的背(bèi)景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地(dì)方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因为违(wéi)约不仅不能(néng)解决债务问题，反(fǎn)而(ér)会(huì)恶化(huà)区域(yù)信用环(huán)境，导致地(dì)方国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的角(jiǎo)度(dù)看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平稳增长，需要保持(chí)政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投债权人(rén)的持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城(chéng)投公(gōng)司能够(gòu)具(jù)备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困(kùn)难(nán)省份一(yī)定的(de)“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的(de)借(jiè)新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地(dì)方政(zhèng)府可否(fǒu)通(tōng)过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿债(zhài)方面，也希望中央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有效方式和途径(jìng)，充分发(fā)挥有限合伙企(qǐ)业(yè)的优(yōu)势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企业(yè)股权获得收(shōu)入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(n中国为什么叫兔子国ián)12月茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还(hái)没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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