5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基(jī)金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续(xù)有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市(shì)场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为行情进一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去(qù)年(nián)以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基金申报和(hé)发(fā)行，行(xíng)情火热(rè)下将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投资。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参(cān)与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服(fú)务实体(tǐ)经(jīng)济和(hé)国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块(kuài)带(dài)来增量(liàng)资(zī)金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人工智能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大(dà)行业，火(h正三角形也叫什么形，正三角形有什么性质？uǒ)电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国(guó正三角形也叫什么形，正三角形有什么性质？)有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年(nián)改(gǎi)革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特(tè)估的机会未来(lái)三年分(fēn)两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题(tí)性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营(yíng)层(céng)面可能发生显著正向变化的(de)个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据(jù)显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓(cāng)股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在(zài)一(yī)季度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券(quàn)数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对(duì)国(guó)央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变化，结(jié)合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及到的(de)行(xíng)业和公司，一(yī)直(zhí)在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局(jú)的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业(yè)的研(yán)究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的需要(yào)。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位(wèi)的工(gōng)作，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重(zhòng)要，投资(zī)者的认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔估值是很大(dà)的认(rèn)知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央(yāng)企(qǐ)发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现(xiàn)金(jīn)流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入(rù)中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团(tuán)队对(duì)于中国(guó)特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国际通用规则，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社(shè)会责(zé)任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了(le)更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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