王昕(xīn)杰：目(mù)前(qián)来看，美(měi)联储可能在下半年降息50个(gè)基(jī)点。虽然美联储结束加息周期及随后(hòu)的宽松政策可能利好股(gǔ)市，但是这仅在没有衰退接踵而至(zhì)时(shí)成立(lì)。多数情(qíng)况下，只有经济状况(kuàng)触底才会(huì)构成股市(shì)反弹的充分条件。与股(gǔ)票不同，政府债收(shōu)益率的表(biǎo)现在美联储(chǔ)加息接近尾声时通常更容易(yì)预测。一直(zhí)以来(lái)，10年期政府债收(shōu)益率的高(gāo)位几(jǐ)乎总是(shì)在最后一次加息(xī)前(qián)后出现，然(rán)后在(zài)接下(xià)来(lái)的12个(gè)月(yuè)平均下跌70个基点，原因(yīn)是增(zēng)长放(fàng)缓及通胀下降压低(dī)了收益率。

　　怎么看AI带来的投资机会(huì)？

　　许长(zhǎng)泰：首先，一季度，A股 AI相关(guān)的(de)企业已经录(lù)得一定(dìng)的上涨。就如“淘金热(rè)”的(de)时候(hòu)，做工具的(de)大概率能赚钱。工具率(lǜ)先获得利好，这(zhè)是(shì)比较(jiào)自然的逻(luó)辑。其次，AI会给现有(yǒu)的公司带来哪(nǎ)些变化，这是我们(men)需要(yào)思考的问题。例如广告(gào)公司，AI是否可以进一步提升它的投放精准度。不过，考(kǎo)虑到(dào)部分国(guó)家叫停了Chat-GPT的使用。这里的不确定性是(shì)比(bǐ)较高的。第三，中国有庞大(dà)的市场，政府积极的在推动数字化的(de)进程，我们认(rèn)为中(zhōng)国(guó)有非常大的潜力。

　　丁晨：大模型在训练环节和(hé)推(tuī)理环节都需(xū)要(yào)消耗大量的(de)算(suàn)力，涉及到(dào)的硬(yìng)件领域包括由(yóu)CPU、GPU或ASIC芯(xīn)片(piàn)、存储芯(xīn)片构成的(de)服务器，以及(jí)配套的(de)交换机(jī)、光模(mó)块；自去年(nián)年(nián)底以来，产(chǎn)业链已(yǐ)经陆续收到了上述硬件产品环(huán)节的(de)订(dìng)单上修。

　　大模型主要涉及两类产品，一类是公有(yǒu)云上部署的大模型，包括模型的API接(jiē)口调用、模(mó)型(xíng)的分布式计算部署、数据库等中间件，主(zhǔ)要(yào)面向to-C类的(de)终端场景，主要基于生成的字(zì)段数（token）来收费；另一类是部署到私有(yǒu)云上的(de)大模型，主要面向to-B类的终(zhōng)端(duān)场景，主要根据部署(shǔ)成本(běn)来收(shōu)费；应(yīng)用场景落地较为多元，在(zài)搜(sōu)索、文(wén)档处理、文(wén)学艺(yì)术创(chuàng)作、金融、电商、企(qǐ)业内部(bù)管理都有(yǒu)非常多可以(yǐ)探(tàn)索落(luò)地的案例(lì)，在(zài)未来(lái)2-5年将会呈现出百花齐(qí)放的(de)格(gé)局，投(tóu)资机会(huì)主要来源(yuán)于下游(yóu)潜在的目(mù)标用(yòng)户(hù)群体规(guī)模较大、用户的付费意愿强或(huò)者(zhě)用户的使用时(shí)长(zhǎng)较长的场(chǎng)景。

　　胡一帆：ChatGPT一定会颠覆很多行业。与此同(tóng)时，我们看(kàn)到(dào)，中国高度(dù)重视数(shù)字经济，尤其是(shì)大数据(jù)、硬科技和软科技的发展(zhǎn)，今年成立了(le)国家数据局(jú)，国务院重组科技部，三大(dà)运营商都加大(dà)了在数据方面的投(tóu)入，中国(guó)的(de)云(yún)企(qǐ)业(yè)也发展迅(xùn)速。

　　我们尤其(qí)看好(hǎo)亚洲半导体的(de)发展(zhǎn)。该板块目前估值处于历史(shǐ)低位，随(suí)着去(qù)库存的稳步推(tuī)进，半导体板(bǎn)块在今后的6-10个月会有所改善(shàn)。拥(yōng)有众多半导(dǎo)体企业的(de)韩国市场则将是(shì)亚洲上(shàng)升(shēng)空间最大的市场。

　　此外，A股的精选(xuǎn)科技主题也将有不(bù)俗表现，因为很(hěn)多中国的科技企业(yè)在后疫情(qíng)时代，会更(gèng)关注利润(rùn)和(hé)现(xiàn)金流，从而产生一些可以跑赢大盘(pán)的机会。

　　卢里：AI大模型（特别是机器(qì)学习与深度(dù)学习(xí)模型）的发展将带来以(yǐ)下方面(miàn)的(de)投资(zī)机会：AI芯片，AI模型的(de)训练与推理(lǐ)需要(yào)大量的算力，这将带动AI专用芯片的需求与(yǔ)发展。云(yún)计(jì)算(suàn)服务(wù)，AI模型(xíng)需要(yào)庞大的数据集和(hé)计算资(zī)源进(jìn)行训练(liàn)，这(zhè)将推动公(gōng)共云(yún)服务商的发(fā)展。数据服务，AI模型需要海量数据(jù)进行训(xùn)练(liàn)，数据采集(jí)、清(qīng)洗和标注服(fú)务将(jiāng)大有可(kě)为。AI软件与服务，在(zài)各行业(yè)内(nèi)，AI模型(xíng)将被广(guǎng)泛应用，企业将大举采购各类AI软(ruǎn)件与服务(wù)，如机器(qì)视觉(jué)、自然语(yǔ)言处理、机器人等以满足(zú)自动化的需求。

　　埃隆·马斯(sī)克（Elon Musk）和一群人工智能专家(jiā)及业界高管呼吁暂停开发比(bǐ)OpenAI新发布的(de)GPT-4更(gèng)强(qiáng)大(dà)的系统。对此，你怎么看？

　　胡(hú)一帆：在一定(dìng)程(chéng)度上增加(jiā)公众对AI技术研(yán)发的知情权(quán)以及行(xíng)业自律是有其必要性的(de)。一(yī)方面，知(zhī)名(míng)人士的呼吁显示出(chū)行(xíng)业内(nèi)对人(rén)工(gōng)智能(néng)安全与可控(kòng)性的高度重视，这有助(zhù)于(yú)提高(gāo)公众(zhòng)对此的认识，同时促进相(xiāng)关法规与标准的出台。暂(zàn)停开发更强大的模型(xíng)有助于行业理(lǐ)解现有模型的风(fēng)险与影响，为下一代模型(xíng)的管(guǎn)控奠定(dìng)基础。OpenAI发布的GPT-4模型已足(zú)够强大(dà)，需要一定时间观察其对社会产生的影响。但另(lìng)一方面，依(yī)靠(kào)公(gōng)众人士发起的自律性暂停可(kě)能(néng)难以有效执行。人工智能行业内竞争激烈，暂(zàn)停进(jìn)一(yī)步研究(jiū)难以(yǐ)形成广泛共识，领先(xiān)机构(gòu)会继续推(tuī)进研究旨在保(bǎo)持(chí)竞争优势。

　　丁(dīng)晨：业(yè)界呼吁暂停开发更强大(dà)的生(shēng)成(chéng)式AI 模型，并非技术(shù)发展方(fāng)向出现(xiàn)了偏差，而更多是出于对监管缺失的担(dān)忧(yōu)，因(yīn)而呼吁社会思考在使用过程中产(chǎn)生(shēng)的(de)法律规制风险(xiǎn)以及科技伦(lún)理挑战。一方面，现(xiàn)在 OpenAI 的 GPT 大模型部(bù)署在公有(yǒu)云上面，用(yòng)户交互过程中的数(shù)据可(kě)能涉及到用户隐私和企(qǐ)业机密(mì)，因此现在(zài)越来(lái)越多的企业客户开始(shǐ)转向规划私有(yǒu)部署大模(mó)型。另一方面，不法分(fēn)子也更有(yǒu)机(jī)会借助生成式 AI 提高(gāo)电信(xìn)诈骗(piàn)的效率、研发限制性产品的(de)效率等。

　　目前，中国监管层在立法进度(dù)上领先(xiān)于海(hǎi)外，2023年4月11日，国家(jiā)互联网信息办公室正式发布《生成式人工(gōng)智能(néng)服(fú)务管理办法（征求意见稿）》，提(tí)出生(shēng)成(chéng)式(shì)人工智(zhì)能服务提供者应该承担信息(xī)安全主(zhǔ)体责任，做好个(gè)人信息保护、未成年人保护、内容安全管理(lǐ)等工作，我们相信(xìn)在生(shēng)成式人工智(zhì)能领域的监管(guǎn)会日益(yì)完善。

　　今年剩余时(shí)间投资(zī)策略如何调整？

　　许长泰：未来3个月就6个月，全球(qiú)市场资产(chǎn)类(lèi)别方面，固定收益或者债券(quàn)为优先，低配股票。如果美国经济进(jìn)入(rù)下半年，经济增长速度持续放(fàng)缓，衰退风险增强(qiáng)，那么目前(qián)美奶油奶酪可以放冷冻保存吗，奶油奶酪可以放冷冻保存吗多久国股(gǔ)票的估值相对于企业(yè)盈利的(de)预期是相(xiāng)对(duì)乐(lè)观了(le)。

　　如(rú)果(guǒ)今年经济开(kāi)始放缓，即便美联(lián)储不(bù)降(jiàng)息 ，那(nà)么(me)10年期30年期(qī)的美(měi)国国(guó)债(zhài)，它(tā)的利率还是要往下走，利率往下走代表(biǎo)这些债(zhài)券(quàn)的价格往上升。

　　环(huán)球市场方面：股票的部分摩根资(zī)产管(guǎn)理目前是偏向中(zhōng)国及广泛(fàn)意义上的亚洲市场。

　　尽管截至目前，标普500还是(shì)跑赢沪深300，但(dàn)是经验告诉我们，如果中国的企业(yè)盈利(lì)增(zēng)长比美(měi)国快(kuài)，沪(hù)深300或MSCI中国通常(cháng)能跑赢标普500。

　　债券方(fāng)面，摩根资产管理(lǐ)比较(jiào)青睐欧美的(de)政府债券，再(zài)加上(shàng)一些投资等级的企业债。不看好(hǎo)高收益债(zhài)的(de)原(yuán)因在于：当经(jīng)济表现越来越差的时(shí)候，一些信贷评级比较低的企(qǐ)业债(zhài)，它的信用(yòng)差会拉宽(kuān)，相应债券价格承压。货(huò)币方(fāng)面：看跌美(měi)元。同时，若美元(yuán)贬值，大部分的亚洲货(huò)币都会得到支持(chí)。商品：对能源跟工业金属持相对中性态度，商品中比较看好(hǎo)黄金。

　　丁(dīng)晨：资产配置策略现在时(shí)间(jiān)节(jié)点看，大类资产相(xiāng)对配置上(shàng)，我们(men)认为股票优于债券，优于商(shāng)品。年末(mò)有降(jiàng)息(xī)预(yù)期的条件下，股(gǔ)票估值压力会减小。商(shāng)品受全球(qiú)总需求下(xià)降和中国复(fù)苏缓(huǎn)慢的影(yǐng)响，下半年反转的机会不大。

　　股票市场上，考虑年初至今的表现，之后可能会(huì)出现中国优于欧美股市的情况。尤其是(shì)香港市场，在公司业(yè)绩普遍平稳转(zhuǎn)好(hǎo)的(de)基本(běn)面(miàn)条(tiáo)件下(xià)，受其他因(yīn)素影响的估值因素带(dài)来的下跌(diē)调整幅度比较大。换句话说，目(mù)前(qián)的(de)港(gǎng)股(gǔ)表现有背离(lí)基本面的情况。

　　胡(hú)一帆(fān)：站在(zài)资产配置角度看，我们认为美(měi)国的盈(yíng)利增长(zhǎng)及通胀前景(jǐng)仍存在较(jiào)大的不(bù)确定性。如果通(tōng)胀下降，股(gǔ)票表现会较出色，债券也会受益。如果经(jīng)济出现严重衰退(tuì)，债券表现(xiàn)一定优于(yú)股票(piào)。如果通胀卷土(tǔ)重来，将(jiāng)出现和去年一(yī)样的股(gǔ)债双杀，对成(chéng)长股则尤为不利(lì)。股票市(shì)场投资策略：股票方(fāng)面，我们不看好美股和成(chéng)长股。我们的股(gǔ)票投资策(cè)略是分(fēn)散配置。我们看好新兴(xīng)市场，特别是中(zhōng)国。

　　债券市场投资(zī)策略：整体而言(yán)，我们认为今(jīn)年债券的表现会优(yōu)于股票的表现(xiàn)，特别(bié)是政府债(zhài)券和投(tóu)资级(jí)别的债券，能够提供不错的收益率(lǜ)，而且(qiě)即使在(zài)经济下(xià)行的时候(hòu)也(yě)非常具有韧性。商品市场投资策略：我们同时(shí)也看(kàn)好黄金和石油价格的上(shàng)涨(zhǎng)。看好黄金(jīn)最(zuì)主要是(shì)因为避险情(qíng)绪(xù)的(de)上升。我(wǒ)们预(yù)测到2023年底(dǐ)，黄金价格会达到2100美元/盎司，2024年(nián)年3月底之前会达(dá)到2200美元/盎司。

　　我(wǒ)们认为(wèi)油价会进一步上行，主要是(shì)由(yóu)于供(gōng)给(gěi)端(duān)的收缩。外汇市(shì)场投(tóu)资(zī)策略：由于美联储停止加息，美(měi)元的利差优势收窄，因此我们要为美元走(zǒu)软做(zuò)好准备。

　　卢(lú)里(lǐ)：历史走势上看，衰退情景后，债券和黄金表现较好，成长股有(yǒu)阶段性行情衰退情景下(xià)，利率带来的(de)分母端制约改善(shàn)，利好利(lì)率债及高评(píng)级债券、黄(huáng)金等资产类别成长股受(shòu)分(fēn)母(mǔ)端(duān)改善主(zhǔ)导，可能有阶(jiē)段性行情；价值股分子端(duān)承(chéng)压，整体回落(luò)石油等大宗商品(pǐn)由于需(xū)求下降，整体回落。

　　A股市场相对(duì)和绝对(duì)估值均处于较低位置，宏观环境有利于权益(yì)市场(chǎng)，风格上建议高配制造、科(kē)技，低配(pèi)周期(qī)、金融地(dì)产，标配(pèi)消费和医药；创(chuàng)业(yè)板指的吸引力相对高于沪深300。行(xíng)业层(céng)面，电子、医药(yào)、军(jūn)工、食品饮料、建(jiàn)筑材料等行业机会相对较多(duō)。

　　港(gǎng)股(gǔ)市(shì)场结(jié)构上看(kàn)好：盈利能力稳定(dìng)、高股息(xī)的优质(zhì)央(yāng)国企；契合数字中国建设(shè)方向，受益(yì)于(yú)复(fù)苏的互联网板块。我们对美(měi)股偏谨慎，仍处于衰退前期，部分资产（例如美股）对分(fēn)子端下(xià)行的定(dìng)价不(bù)足。后续若进入利率快(kuài)速改善期(qī)，成长风格可能(néng)阶段性跑赢价(jià)值。

　　市场交易重(zhòng)心可能从衰退转(zhuǎn)向(xiàng)复苏，美元也可能启动趋势性(xìng)下行周期。

　　货(huò)币方面(miàn)：人民币汇率在(zài)美元反(fǎn)弹时点(diǎn)可能仍强于一(yī)篮子货币。日元可能扭转颓(tuí)势，启动(dòng)均值回归行(xíng)情。欧洲经济衰退预期(qī)和欧(ōu)洲能源供应短(duǎn)缺风险持续(xù)，欧元(yuán)2023年仍然趋弱，但(dàn)在(zài)美元强势周期逆(nì)转后(hòu)，欧元(yuán)存在一定重新(xīn)反弹可(kě)能。

　　王昕杰：在股(gǔ)票(piào)方面，我们继续看好亚洲（日(rì)本除外(wài)），并(bìng)在(zài)美(měi)国(guó)和欧洲采(cǎi)取(qǔ)防御性行业(yè)立(lì)场。看好中(zhōng)国，因(yīn)为即使在2022年(nián)10月的反弹之后(hòu)，目(mù)前中国市(shì)场股票估值仍然低廉，政(zhèng)策制定者继续支持经(jīng)济增长，最近(jìn)的银(yín)行存款准备金率下调就是明证。我(wǒ)们(men)对(duì)美元进(jìn)一步走(zǒu)弱的预期应该会支(zhī)持(chí)除日本(běn)以外的(de)亚(yà)洲市场(chǎng)表现。

　　在债券方面，我们增加了对高质量政府(fǔ)债券的敞口，并减(jiǎn)少了(le)对高收(shōu)益债务(wù)的(de)敞口。

　　我们更青睐发达(dá)市场投(tóu)资级(jí)政府(fǔ)债券(quàn)，较不青睐高收益(yì)债券(quàn)。这与(yǔ)美国的衰退周期所体现出(chū)的特征一致，在美(měi)国(guó)，政府债券通(tōng)常受(shòu)益于债券收益率(lǜ)的(de)下降（因为市(shì)场对(duì)增(zēng)长放缓和最终降息的定价(jià)），而公(gōng)司债券(quàn)收益率相对于美国政府债券的溢价因信贷质量恶化的预期而扩大。

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