平(píng)安首经团队：钟正(zhèng)生/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增(zēng)社融(róng)表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融增长明(míng)显降温(wēn)，比去年4月疫情冲击期间创下(xià)的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用(yòng)”压力有所(suǒ)显(xiǎn)现(xiàn)。社融(róng)骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖累(lèi)在于人(rén)民币信贷增势(shì)放缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期的次低(dī)点（仅略高(gāo)于2022年同(tóng)期）。表外融资和直接(jiē)融(róng)资基本延续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款和(hé)信(xìn)托贷款小(xiǎo)幅正增长(zhǎng)；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同(tóng)期降幅收窄；2）企(qǐ)业(yè)直(zhí)接融资较去年同期有所下(xià)降，主因(yīn)债券到期规(guī)模(mó)较大。3）政府(fǔ)债(zhài)融资规模同比多增(zēng)，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲”。2023年提前批的剩(shèng)余(yú)发(fā)行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩(shèng)余(yú)批次的地方债额度，期间(jiān)空(kōng)档可能拖累(lèi)政府债(zhài)融(róng)资表现。

　　新增人民币贷(dài)款偏弱，增量(liàng)明显弱于历史同期均值。各分项从强到(dào)弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷款，房地(dì)产销售不振(zhèn)使其(qí)增量不(bù)足(zú)，居民预期偏(piān)弱(ruò)、提前(qián)偿还(hái)存量房贷(dài)又(yòu)雪上加霜。但(dàn)基(jī)于4月这个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增(zēng)后，4月(yuè)又(yòu)创历史(shǐ)同(tóng)期新(xīn)高，仍能(néng)有效发力；另一(yī)方面(miàn)，表内票据维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去(qù)年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前(qián)企业贷款需求(qiú)或许尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革(gé)较快推进(jìn)，这有助于缓(huǎn)解银行(xíng)面(miàn)临的净息差压力，增(zēng)强其支持(chí)实(shí)体经济的可持续性，能够为企业贷款利率的进一(yī)步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看(kàn)：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比走势影(yǐng)响较大，或是驱(qū)动其(qí)变(biàn)化的主因。在贷款扩张的同时，企业存款也有(yǒu)边际改(gǎi)善。2）M2同比增速有(yǒu)所回落。4月居民资产再(zài)配置(zhì)，银行理(lǐ)财规模重回(huí)扩张，对M2形成拖累(lèi)。考虑(lǜ)到去(qù)年(nián)4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数变化(huà)也(yě)有(yǒu)较强影响。3）居民存(cún)款同比少增。考虑到4月多家中(zhōng)小银(yín)行下调挂牌存款利(lì)率、银行理财市(shì)场火热、居民提前(qián)偿还房(fáng)贷(dài)规模较高，其驱动因(yīn)素更多是家庭(tíng)资产的再配置，流向消费(fèi)规模可(kě)能较为(wèi)有限。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基(jī)建相关高频开工(gōng)率和(hé)重大项目开工金额数据(jù)看(kàn)，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然(rán)缓(huǎn)慢，此时若财(cái)政基(jī)建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可(kě)能导致中国(guó)经济环比(bǐ)增长(zhǎng)动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货币政策对实体经济的支持还是比较有力的。即便按2023年(nián)中国名义GDP增速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全年录(lù)得(dé)6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速也应足够(gòu)与之匹配。我们认为(wèi)，后续需(xū)通过财政(zhèng)加(jiā)力、促进房地(dì)产修复、促进家庭超额(é)储蓄动用等(děng)方式(shì)扩大总(zǒng)需求(qiú)，夯实(shí)经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新增社融(róng)表现乏力

　　新增社(shè)融表现(xiàn)乏力。2023年4月新(xīn)增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融(róng)存(cún)量(liàng)同比增速持平于上(shàng)月(yuè)的10％。考虑到去年同期疫情多点散发、社(shè)融(róng)一度触(chù)“冰”的(de)低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期间社融(róng)月均同比多增8200多亿的亮眼表现(xiàn)，4月(yuè)社融(róng)表现(xiàn)乏力“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势放(fàng)缓，是4月社融(róng)骤降的主要拖累。2023年4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人民币(bì)汇率相对稳定，4月外币贷款同比(bǐ)有(yǒu)所少减。

　　另一方(fāng)面，表外融(róng)资(zī)和直接(jiē)融资基本延(yán)续(xù)了(le)一季度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企(qǐ)业(yè)债(zhài)融(róng)资、非金融(róng)企(qǐ)业(yè)境内股票融资分别同比少增809亿元(yuán)、173亿元。今(jīn)年春节后(hòu)，企(qǐ)业贷款发行规模持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖累。截(jié)至2023年一(yī)季度(dù)末，2022年(nián)10月推出(chū)的(de)500亿(yì)元民营企业债券融资(zī)支持工(gōng)具（第二期）尚未开始(shǐ)投放(fàng)使用，相关政(zhèng)策支持还(hái)有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债融(róng)资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政府(fǔ)债(zhài)融(róng)资(zī)规模较(jiào)去年同期累计多增(zēng)3114亿(yì)元。以财政预(yù)算数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规(guī)模(mó)与去年相当。但不同之(zhī)处在(zài)于(yú)，2022年在3月底就已经下达剩余批次的新增地(dì)方债额度，而2023年(nián)截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬(xún)仍未(wèi)下发剩余批次的地(dì)方债(zhài)额度，且提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万(wàn)亿。如果近(jìn)期下达(dá)地方债额度，按照往(wǎng)年(nián)节奏，经(jīng)过地(dì)方政府项目额度(dù)分(fēn)配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能发出(chū)，期间的“空档(dàng)”可能(néng)会拖累政(zhèng)府(fǔ)债融资表现。

• 　　h2so4是什么化学名称怎么读，hno3是什么化学名称trong>三则，表外(wài)融资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小幅(fú)支(zhī)撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)单(dān)月(yuè)小(xiǎo)幅新增，相比去年同期(qī)分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据贴(tiē)现减少的(de)情况下，未(wèi)贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同(tóng)比(bǐ)少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为(wèi)7188亿元，比去年同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿(yì)元。各分项从强到弱排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民短期贷款 >； 居(jū)民(mín)中长期贷款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还(hái)规模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期均值多(duō)减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比少减，但较18年(nián)-21年同期均(jūn)值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增，但略低于(yú)18年(nián)-21年同期均值；

• 　　企业中长期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增(zēng)4071亿元(yuán)，且创历史(shǐ)同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体看，新增人民币贷款的最大问题仍(réng)然(rán)在于居民中长期贷款，房地产销售低迷使其增(zēng)量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪(xuě)上加霜。基于4月这个信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的(de)数(shù)据，尚不能得出(chū)企业信贷需求不(bù)足的结论。

h2so4是什么化学名称怎么读，hno3是什么化学名称s="list-paddingleft-1" style="LIST-STYLE-TYPE: square">

• 　　一方(fāng)面，企业(yè)中长期贷(dài)款(kuǎn)在一季度大幅高(gāo)增后，4月又创历史同期新高，仍(réng)然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也(yě)意味着目前企(qǐ)业(yè)贷款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外(wài)，4月初以来(lái)存款利率市场化改革较快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解银(yín)行面临(lín)的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经(jīng)济的可持续(xù)性(xìng)，能够为企业贷款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方面，从(cóng)历史规律看，每年前4个月翘尾(wěi)因素(sù)对M1同比(bǐ)走势的影(yǐng)响(xiǎng)较大，这可能(néng)是驱动其(qí)变(biàn)化(huà)的主要原因。另一方面，在(zài)企业贷款扩张(zhāng)的同(tóng)时(shí)，企业(yè)存(cún)款也有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存(cún)款均在(zài)减少。

　　M2同(tóng)比增速(sù)有(yǒu)所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一方面，居民(mín)资产(chǎn)再配置，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对(duì)M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数(shù)的变化也(yě)有较强(qiáng)影响。

　　4月居民(mín)存款出(chū)现(xiàn)了(le)2022年3月以来(lái)的(de)首次同比少增，其(qí)驱动因(yīn)素(sù)更多是(shì)家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费的规模可(kě)能较为有限。4月以来(lái)多家中(zhōng)小银(yín)行(xíng)下调(diào)挂牌存(cún)款利率(lǜ)（据(jù)融360监测数据，4月(yuè)份(fèn)农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷款净偿还(hái)规模达(dá)历史新高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税推进存(cún)在一定影(yǐng)响。但(dàn)结合其他指标看，财(cái)政对实体经(jīng)济的支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频指(zhǐ)标出现了下(xià)行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥(ní)磨机运转率、石油沥青开工率等指标环比走弱），重大(dà)项(xiàng)目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地重大项目(mù)开工总投资额约28078.26亿元，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房地产恢(huī)复仍然缓(huǎn)慢，此时如果财政基(jī)建支持力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中国经济的(de)环比增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 h2so4是什么化学名称怎么读，hno3是什么化学名称