文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿(yì)元(yuán)，这是居民存(cún)款在连续13个月(yuè)同(tóng)比多增(zēng)后(hòu)，首(shǒu)次(cì)回(huí)落。

　　在过去一年(nián)多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔(bǐ)超额储蓄(xù)。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利释放对(duì)判断经济和资本市场(chǎng)走势(shì)至关重要(yào)。这里我们(men)尝试回答(dá)两个问题。一是4月(yuè)居民存款同比多减是(shì)不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续(xù)？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影(yǐng)响居民存(cún)款的主要(yào)有这么几种行为：可(kě)支配收入(rù)、消费支出、金(jīn)融(róng)资产相关收支(zhī)和房地产(chǎn)相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎(shú)回、购(gòu)房减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入(rù)减少(shǎo)、消费增(zēng)加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提前还贷等则会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增(zēng)7.9万亿是居民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收(shōu)入增速放(fàng)缓并提前还贷(dài)，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑(huá)幅度更大(dà)，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度(dù)居(jū)民(mín)存款同比多增2.1万亿则是(shì)收入修(xiū)复和理(lǐ)财存款化的(de)结果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可支配收入同比增长(zhǎng)525元，理财(cái)存续(xù)规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行(xíng)办理速(sù)度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持(chí)证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提(tí)前还款对存(cún)款(kuǎn)的拖累相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费(fèi)和(hé)购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人(rén)均(jūn)消费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元。但因(yīn)为支撑因素的规模(mó)更(gèng)大(dà)，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一季度最(zuì)核(hé)心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原(yuán)因一是居民存(cún)款(kuǎn)理财化；二是提前还贷(dài)规模增加。因为居民收入和消(xiāo)费数(shù)据不足，暂(zàn)时无法(fǎ)判(pàn)断消费和收(shōu)入在4月对(duì)存款(kuǎn)的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理财是4月存款回落的核心原(yuán)因，4月理财存量规模环比(bǐ)增加1.26万(wàn)亿至25.5万(wàn)亿(yì)，结束(shù)了自(zì)去年10月以来的下行趋势，重回扩张(zhāng)区(qū)间。

　　居(jū)民增配理财等资产是理财风险降低、收益回升和存(cún)款利率下滑共同(tóng)作用(yòng)的结(jié)果。受(shòu)益于(yú)债(zhài)券市场走强(qiáng)，今年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这(zhè)一(yī)时期下滑的存款利率，存款对居民(mín)的吸引力逐渐减弱，而理财对(duì)居民(mín)的吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规(guī)模上看，随着破净率进一步回落(luò)，居民(mín)还(hái)在继续(xù)增配理财(cái)产品，存(cún)款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩(kuò)大是存款下(xià)滑(huá)的又一个原(yuán)因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力(lì)度(dù)一是因(yīn)为首(shǒu)套房利(lì)率还在下(xià)降，居(jū)民(mín)提前(qián)还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据显(xiǎn)示百城首(shǒu)套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二(èr)是政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务(wù)在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前(qián)还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着理财市场好转，此(cǐ)前因(yīn)居民少(shǎo)消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储蓄(xù)已经开(kāi)始部分回流理财市场(chǎng)了(le)，且5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市(shì)场(chǎng)和提前还贷(dài)在后续几个月里(lǐ)或继(jì)续成为(wèi)超(chāo)额冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释存(cún)款的(de)主要流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水(shuǐ)平(píng)未见明(míng)显改善或部分表明当(dāng)下居民(mín)消费意愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持(chí)有分化且并非主(zhǔ)要(yào)来自(zì)冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费(fèi)的支撑(chēng)力度依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期积压的购房需求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前已(yǐ)经(jīng)有走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会(huì)成为超储的主要(yào)流(liú)向。但是因(yīn)为按揭利率(lǜ)存(cún)在明显利差(chà)，居民提(tí)前还贷行(xíng)为或(huò)将延续。从这个(gè)角度来(lái)看，主要(yào)因为少买房、少投(tóu)资而积攒下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转和(hé)存款利率下(xià)滑(huá)的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用(yòng)金融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在(zài)个(gè)人住房抵押(yā)贷款中债(zhài)务人(rén)提前(qián)偿付(fù)的金额在资(zī)产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额储蓄(xù)释放弱(ruò)于预期(qī)，理财(cái)市(shì)场波动加大

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