“现在的房地(dì)产很难(nán)再出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思(sī)睿(ruì)集团合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从(cóng)板(bǎn)块(kuài)向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行业(yè)来看(kàn)，无论是(shì)业(yè)绩，还(hái)是估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底(dǐ)部(bù)，而(ér)且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中进行选择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司(sī)出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的(de)、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表(biǎo)示(shì)，如果(guǒ)关(guān)注一(yī)下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行的(de)信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自新盘的(de)销(xiāo)售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现了(le)一(yī)个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的(de)房企在资本市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别(bié)重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是(shì)它的(de)净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低水平；利润(rùn)率是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行业内最(zuì)低(dī)的；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能(néng)够(gòu)同时满(mǎn)足上述条件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出(chū)现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中(zhōng)国武夷(yí)等国央(yāng)企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等(děng)国央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的仍是少数。而更加值(zhí)得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方(fāng)国企开(kāi)始大举(jǔ)扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未(wèi)来(lái)市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配置(zhì)的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿(ná)地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备(bèi)了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半(bàn)在一(yī)线城市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强(qiáng)二线和二(èr)线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到(dào)机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但(dàn)出(chū)手的(de)章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场没(méi)有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看(kàn)房企的净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张得过于(yú)快速(sù)了(le)。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的(de)净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈昊(hào)扬解释(shì)，当前房(fáng)地产行业的(de)复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的(de)房企(qǐ)梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净(jìng)负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿(ná)地策略的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛(shāi)选标(biāo)准(zhǔn)来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度(dù)的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低(dī)，融(róng)资渠道(dào)也更(gèng)顺(shùn)畅，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样，国(guó)央企自然而然(rán)就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更(gèng)加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数民(mín)营房企同样受到机构(gòu)的青(qīng)睐。比如，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股(gǔ)东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社(shè)保(bǎo)基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持(chí)有(yǒu)滨(bīn)江集团(tuán)。根据一季报，该资(zī)产公司的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思自(zì)身的基本面(miàn)表现存在(zài)一定关系。2020年(nián)以来(lái)的近三年(nián)时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期(qī)间(jiān)，滨(bīn)江集团(tuán)扣非(fēi)归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实(shí)现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续(xù)增长，和(hé)滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营(yíng)收比重只占(zhàn)到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江集(jí)团在(zài)杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在(zài)杭(háng)州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期(qī)，滨(bīn)江(jiāng)集团更是(shì)迎来多(duō)家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布(bù)公告表示，公(gōng)司于5月10日(rì)接受了信达(dá)证券、金鹰(yīng)基金、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至存(cún)量赛道

　　机构在下(xià)游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发(fā)只是房地产产业链上(shàng)的中游(yóu)环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主要包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环(huán)节与上(shàng)游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅(mì)个(gè)股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国(guó)房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)在进入存量房(fáng)时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费(fèi)属(shǔ)性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充(chōng)分(fēn)说明了(le)这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却(què)一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装(zhuāng)相关的(de)行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰(shì)等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂(zàn)居前(qián)两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富(fù)安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前(qián)者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线(xiàn)的基(jī)础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近3四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思0％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要(yào)从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠(mián)家居(jū)、生活(huó)类(lèi)产品的研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品牌。第一(yī)季度报(bào)告(gào)显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现该股早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包括(kuò)公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了(le)半壁(bì)江山。需(xū)要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基金经(jīng)理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票还有金地(dì)集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境(jìng)反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家(jiā)居(jū)板块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是(shì)归母(mǔ)净利润，公司都实现了同(tóng)比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只公(gōng)募。有意思的(de)是(shì)，他似(shì)乎对(duì)于(yú)定(dìng)制(zhì)家居类标的情有独(dú)钟，在另一家赛道公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的(de)全部(bù)三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所青(qīng)睐(lài)，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目(mù)到期之后(hòu)，经(jīng)过两三(sān)轮(lún)合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为物(wù)业公司很(hěn)容易一(yī)开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长，不过服(fú)务没有特(tè)别(bié)好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意(yì)，能做到提价难度是非常(cháng)大的(de)。但(dàn)是该公司能在业(yè)内做到到期之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的定位和(hé)比(bǐ)较(jiào)好的服务(wù)是有关系的(de)。”他进一步强(qiáng)调。

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