金(jīn)融界5月27日消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明国(guó)资委(wěi)的(de)一封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和地方政府的(de)偿债(zhài)能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家李迅雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地(dì)方一般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投(tóu)资者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持(chí)有(yǒu)者(zhě)，他们普遍担(dān)心(xīn)的还是(shì)城(chéng)投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发(fā)展研(yán)究中心提出(chū)，“化(huà)债工作推进异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身能力已无法(fǎ)得(dé)到有效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财(cái)政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下(xià)，地方政府的财(cái)权(quán)与事权不(bù)匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政(zhèng)府杠杆率水平并不算高的前提(tí)下，我国(guó)地方政府的杠(gāng)杆(gān)率水平确实够高了(le)。需要(yào)调整中央和地方(fāng)之(zhī)间债务余额的(de)比例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省份一定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息资金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央(yāng)政策上(shàng)支持(chí)地方政府通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城(chéng)投(tóu)债与(yǔ)地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融资机(jī)构转变为(wèi)市场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作(zuò)由地(dì)方(fāng)政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常(cháng)都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的投融资机构，很(hěn)难(nán)完全独(dú)立(lì)成(chéng)为与政(zhèng)府无关(guān)的纯市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包(bāo)括向银行(xíng)借款和发行债(zhài)券融资这两种方式，以前(qián)一种方式(shì)为主，但后一种债权(quán)融(róng)资的(de)规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国(guó)城投有息(xī)债务快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额的增长

图片(piàn)来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平台实际上已(yǐ)经成为地方债(zhài)务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显超(chāo)过地(dì)方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方(fāng)政府背书(shū)的高等级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式(shì)的也比较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑(duì)付(fù)，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地(dì)方(fāng)政府债务增长和财(cái)政(zhèng)收(shōu)入增速下(xià)降甚至(zhì)负(fù)增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西(xī)部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地(dì)出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至(zhì)全国的信用(项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求yòng)债市场都(dōu)造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城(chéng)投(tóu)债加权平均票面(miàn)利(lì)率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求(de)背景下(xià)，投资者(zhě)的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不(bù)能(néng)解(jiě)决债务问题(tí)，反而会恶化区(qū)域信用环境，导致地方国企(qǐ)融资(zī)难、融资贵(guì)。从未来区域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部(bù)门仍需(xū)要持续举债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就(jiù)意味着城投(tóu)公司能够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但建(jiàn)议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的(de)低息资金来降低(dī)债务成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出让(ràng)国有(yǒu)资产(chǎn)来偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的支持(chí)。因为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届全国委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操(cāo)作细则，探索国有权(quán)益份额(é)规范化退出的(de)有效方式和途径，充(chōng)分发挥有(yǒu)限(xiàn)合(hé)伙企业的优势，助力国(guó)有企业创(chuàng)新(xīn)发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经济转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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