5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这(zhè)一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待(dài)，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局(jú)可以更好(hǎo)支持(chí)央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极(jí)布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)的(de)作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相关标的(de)和板块带来(lái)增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和(hé)人工(gōng)智能成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景下，一(yī)些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国资所在的行(xíng)业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在(zài)今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企业会(huì)进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资(zī)机会，判断中特估的机会未来三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段(duàn)是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经(jīng)营管(guǎn)理(lǐ)价(jià)值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一(yī)个央(yāng)国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司(sī)经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)披露(lù)的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基(jī)金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票(piào)总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证券(quàn)数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市(shì)值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对特色(sè)估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量(liàng)，更有(yǒu)专(zhuān)门构(gòu)建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实地考察(chá)国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流(liú)的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路(lù)和财(cái)务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常(cháng)关注传(chuán)统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的(de)。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积(jī)极(jí)践行中国(guó)特色(sè)的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对(duì)原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期(qī)价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常(cháng)识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的(de)估(gū)值(zhí)方式(shì)要充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东(dōng)权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的单一(yī)价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素对企业(yè)稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于提(tí)高(gāo)估值定(dìng)价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债(zhài)率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素(sù)与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色(sè)的(de)估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有估(gū)值结(jié)论和估值判断的(de)变化，都是(shì)为了更好地适应中国(guó)的市场和经济(jì)特点，提(tí)供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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