来源：梁中华宏观研究

　　·概(gài) 要(yào) ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按(àn)计划(huà)缩表(biǎo)。坚持加息(xī)的关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次(cì)美联(lián)储声明较3月有何变化？第一，重(zhòng)申(shēn)经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经济(jì)温(wēn)和增长，就业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第二，重申美国银行稳(wěn)健，明(míng)确银(yín)行(xíng)风险导致家庭和企(qǐ)业信贷的(de)收(shōu)紧(jǐn)。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委(wěi)员会(huì)仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”。第(dì)四，修改货币政(zhèng)策表述，重(zhòng)申“委员(yuán)会评估货币政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响”，删除(chú)“委员会预计一些额外(wài)的(de)政策紧缩可(kě)能是(shì)适(shì)当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态？关于经济，认(rèn)为(wèi)经济可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需(xū)要(yào)时间来体现；预(yù)计美(měi)国经济温和(hé)增长，有可能避(bì)免(miǎn)衰退，或者是温和衰退(tuì)。关于加息，本次(cì)加息依(yī)然是共识；认为(wèi)原则上不需要利率提高那么高，正在评(píng)估(gū)是否达到限制性(xìng)水平，认为(wèi)或已经(jīng)达到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力(lì)市(shì)场在走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，薪资(zī)水平仍(réng)高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并不合适(shì)。关于银行和债务上限，强(qiáng)调(diào)地区(qū)性(xìng)银行发挥非常重要的作用，不希望(wàng)大(dà)型银(yín)行进(jìn)行(xíng)大规模收购，银行业总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性(xìng)。强调应及时(shí)提高债务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以(yǐ)来的高点(diǎn)。此外，上调(diào)准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜(yè)逆回购(gòu)利率(lǜ)（ON RRP）至有白头发染什么颜色好，有白头发染什么颜色好看5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要(yào)信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上调隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷(dài)款支(zhī)持证券，上限为(wèi)950亿(yì)美元（600亿美(měi)元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为(wèi)，美联(lián)储坚持加息的关键仍在于通胀(zhàng)压力较大。例如，3月(yuè)美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月(yuè)处于高位；核心通(tōng)胀(zhàng)年化同比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边际上并没有(yǒu)明显(xiǎn)降温。本轮加息(xī)是80年代以(yǐ)来(lái)最快的一(yī)次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束(shù)

　　从声明来看，与2023年(nián)3月相比有哪些变化(huà)？

　　关于(yú)经(jīng)济方面，重(zhòng)申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修(xiū)改为“1季(jì)度经济(jì)活动(dòng)以(yǐ)适度的速度增长，最近几个月(yuè)就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀(zhàng)方面(miàn)，重申通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注(zhù)通(tōng)货(huò)膨胀风险(xiǎn)”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀目(mù)标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方面(miàn)，或(huò)将停止加息。重申(shēn)委员会将评估货币政策的滞后影响(xiǎng)，“在(zài)确定额外的(de)政(zhèng)策紧缩(suō)在多大程度(dù)上(shàng)适合于随着时(shí)间的推移将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会将考虑货币政策(cè)的累积紧缩，货币政(zhèng)策影(yǐng)响经济(jì)活(huó)动和通(tōng)货(huò)膨(péng)胀的(de)滞后，以及经济和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委员会预计，一些额外的政(zhèng)策紧缩可能是(shì)适当(dāng)的，以实现一(yī)种货(huò)币政(zhèng)策立场”，表明美联储(chǔ)加息(xī)或(huò)将结(jié)束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健。“美(měi)国银行(xíng)体系稳健且富有弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了家庭(tíng)和(hé)企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和(hé)通胀(zhàng)的影响存在(zài)不确(què)定性，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可(kě)能(néng)会拖累经济活(huó)动、就业和通胀(zhàng)，这(zhè)些(xiē)影响的(de)程度(dù)仍(réng)不确(què)定(dìng)。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储(chǔ)主(zhǔ)席(xí)鲍威尔认为，经济(jì)可能面临来自紧缩(suō)信贷的阻力(lì)，其(qí)影响(xiǎng)还需要(yào)时间(jiān)来(lái)体现(xiàn)（尤其是住房和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明确指出，如果(guǒ)美国出现(xiàn)经济衰退，希望是温和的；强(qiáng)调(diào)，美国可能会出现轻微(wēi)的(de)经(jīng)济(jì)衰退。

　　关于加息，或已经达到限制(zhì)性水平。美(měi)联储在3月议息会议时，就已(yǐ)经在讨论停止(zhǐ)加息(xī)的问题；不过，鲍(bào)威尔指(zhǐ)出本次(cì)加息依然是共识，所有人全票通过(guò)，一些政(zhèng)策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对(duì)于未来(lái)利率终点(diǎn)的(de)问题，鲍威尔(ěr)认为原则上不需(xū)要利率提(tí)高(gāo)那(nà)么高，正在评估(gū)是否达到限制(zhì)性(xìng)水平(píng)，认为或已经达到了(le)限(xiàn)制性水(shuǐ)平（或已经接近(jìn)达到(dào)），也就意(yì)味(wèi)着也(yě)许可以暂停加息了。后(hòu)续政策变化的关键仍(réng)是审视数(shù)据(jù)，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当(dāng)前并不(bù)合(hé)适(shì)。鲍威尔强调(diào)，美国(guó)劳动(dòng)力市场在走弱(ruò)，但依然强劲，失业率(lǜ)仍在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的(de)通(tōng)胀有白头发染什么颜色好，有白头发染什么颜色好看水平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高(gāo)于目(mù)标水平，降低(dī)通胀仍(réng)需较长时(shí)间(jiān)，当(dāng)前降(jiàng)息并不合(hé)适(shì)。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非常重要的作用(yòng)，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购(gòu)，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国银行系统(tǒng)健康且(qiě)具(jù)有(yǒu)弹性。银(yín)行危(wēi)机(jī)的影(yǐng)响程(chéng)度目前(qián)尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提高债务上(shàng)限，如(rú)果没有达成债务(wù)协(xié)议，经济后果“高度(dù)不(bù)确定(dìng)”。此前，美国(guó)财政部长耶伦(lún)也强调，如果(guǒ)国会不尽(jǐn)早采取行动提高(gāo)债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于(yú)美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美国(guó)财政部于今(jīn)年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦政府(fǔ)发(fā)生债务违约(yuē)。美(měi)国国(guó)会预算办公室(shì)5月1日发布的最(zuì)新报告显示，美国在6月初耗(hào)尽资金的(de)风险较之前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成(chéng)系统性风险的概率或有限，但中小银行破产或依(yī)然会出(chū)现。目前市场依(yī)然预(yù)期(qī)美联储6-7月(yuè)维持利(lì)率水平不变(biàn)，9月开始降(jiàng)息（概率达70％），年(nián)内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑，但依然(rán)有韧性(xìng)；美国通胀压力仍大，年内降息概率或(huò)较(jiào)低。

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