文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低(dī)位(wèi)持(chí)续上(shàng)行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利率却(què)仍未(wèi)回落，反而进一步(bù)走高。我们认(rèn)为主要(yào)是源于(yú)：①货币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预(yù)计(jì)短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利(lì)率持续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而税(小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了shuì)期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利(lì)率上行幅度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察(chá)，银行与非银机构间(jiān)流(liú)动性分层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的(de)期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经倒挂。我们认(rèn)为税期结束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要有以下几(jǐ)点原因：小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了>

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货(huò)币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷(dài)合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的(de)同时，也注重防(fáng)范(fàn)市场(chǎng)过(guò)热带来的金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动性供需(xū)匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会(huì)有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预(yù)示后续政策将更加(jiā)“精(jīng)准有力”，流动性(xìng)投(tóu)放趋于(小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了yú)谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与(yǔ)能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走(zǒu)款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带来(lái)了一定的压力。此外，参(cān)考近(jìn)期(qī)票据(jù)利率走势，预计信贷(dài)增速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计(jì)仍将保持同(tóng)比多(duō)增(zēng)的(de)态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银(yín)行系(xì)统整体资金流(liú)出(chū)，因此向(xiàng)同业融出(chū)的意(yì)愿(yuàn)和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥(yōng)挤可能(néng)会导(dǎo)致债市脆弱性和(hé)敏(mǐn)感度增加，且投(tóu)资者对(duì)于未来(lái)一个月资(zī)金(jīn)利(lì)率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于(yú)历史相对积极的(de)水平，导致债(zhài)市敏感度(dù)增(zēng)加。此外投资者对货币政策力(lì)度(dù)以(yǐ)及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内资金价格上行的预期更(gèng)为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回(huí)购资金的期(qī)限被(bèi)动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场(chǎng)释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计资金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债(zhài)市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者关(guān)注资金面的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政(zhèng)策不(bù)及预期；经济复(fù)苏(sū)节(jié)奏不及预期(qī)；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了