金融界5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的(de)一封声(shēng)明，让(ràng)城(chéng)投债(zhài)成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已(yǐ)经越(yuè)来越被重(zhòng)视。如何如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席经济学家李迅雷抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年发文称，地方债(zhài)包括地方(fāng)一(yī)般债、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐(yǐn)形债，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期(qī)贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的财(cái)权(quán)与事(shì)权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国(guó)政府杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算(suàn)高的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率(lǜ)水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余(yú)额的比例(lì)关系。“今后(hòu)应加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为(wèi)重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公(gōng)司还(hái)没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难(nán)省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，在政策上大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低债务成本(běn)、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降(jiàng)低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还(hái)建(jiàn)议，中(zhōng)央政策上支持地(dì)方(fāng)政府通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债。他(tā)表示(shì)这(zhè)类(lèi)典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来(lái)源李迅雷(léi)金(jīn)融(róng)与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题(tí)《如何(hé)处置地方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末(mò)全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成为地(dì)方(fāng)债务主要体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企业公开发行的公司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融资机构转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方政府(fǔ)抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地方政府下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成为(wèi)与(yǔ)政府无关的纯市(shì)场化的(de)企业。城(chéng)投的(de)债务主要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后(hòu)一种债权融(róng)资的规模也(yě)不(bù)小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)快速扩(kuò)张，每(měi)年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城(chéng)投有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增长

图片来(lái)源(yuán)：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证券研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城投平(píng)台实际上(shàng)已经成为(wèi)地(dì)方债务的主要体现形式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府的(de)一般债和专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台中，如今，城投平(píng)台的债券余额(é)大约为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并无(wú)违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明城(chéng)投(tóu)债仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背书(shū)的(de)高等(děng)级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政府应确(què)保城(chéng)投债按(àn)时(shí)兑(duì)付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中(zhōng)西部省(shěng)份(fèn)，城投债(zhài)的收(shōu)益率普遍高于(yú)东部发(fā)达省市(shì)。2022年13个(gè)省土地出让金对(duì)政府债务利(lì)息覆(fù)盖程(chéng)度(dù)不足100％（2021年(nián)只有5个），扣(kòu)除(chú)城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信用债市场都造成负面冲击，信用(yòng)分层(céng)现(xiàn)象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域(yù)被(bèi)边缘化。例如青海、云南和(hé)天津等近几年融(róng)资成本仍在上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融(róng)资成本大(dà)幅上升(shēng)，虽然2020年(nián)以来(lái)融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不及预期的背景(jǐng)下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投(tóu)债的按时兑付。因(yīn)为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债务(wù)问题，反而会恶(è)化(huà)区域信用环(huán)境，导致地方(fāng)国(guó)企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经(jīng)济(jì)发(fā)展(zhǎn)的(de)角(jiǎo)度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持(chí)有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能(néng)够具(jù)备低(dī)成本的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意(yì)味(wèi)着对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策上大力度(dù)支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通(tōng)过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操作细则(zé)，探索国有权益份(fèn)额规范化(huà)退出(chū)的有(yǒu)效(xiào)方式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例为(wèi)“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司(sī)还没(méi)有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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