金融(róng)界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让(ràng)城(chéng)投债成为关注的焦点，当(dāng)前地(dì)方债的规模和地方(fāng)政府(fǔ)的偿债(zhài)能力(lì)已经越来(lái)越被重视。如(rú)何(hé)如(rú)何处置(zhì)地方债务？

　　中泰(tài)证券首(shǒu)席经(jīng)济学家李(lǐ)迅雷发文称(chēng)，地(dì)方债包括地方一般债、专项债(zhài)和(hé)包括城投债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投(tóu)资(zī)者是地方债的主要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还是(shì)城投债务(wù)、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风(fēng)险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵州省(shěng)政府发(fā)展研(yán)究中心(xīn)提(tí)出，“化债工(gōng)作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无(wú)法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的(de)财权与事权(quán)不(bù)匹配问题又凸显出来。在(zài)我(wǒ)国(guó)政府杠杆率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高(gāo)了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之(zhī)间(jiān)债务余(yú)额的(de)比例关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央政府的发债规模，为地(dì)方经(jīng)济减负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国(guó)经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维(wéi)护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公(gōng)司(sī)还没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完全(quán)“脱(tuō)钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的(de)低息(xī)资(zī)金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他(tā)表(biǎo)示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告(gào)无偿划转上(shàng)市(shì)公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下(xià)文字来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债务的辨证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企业公(gōng)开(kāi)发行的公(gōng)司债券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位(wèi)由(yóu)地方政府(fǔ)投融资机构(gòu)转变为市场化运(yùn)营主体，地方(fāng)政府不再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把(bǎ)城投债看(kàn)作由(yóu)地方政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通(tōng)常都是地方(fāng)政府(fǔ)下设的投融资机构，很(hěn)难完(wán)全(quán)独(dú)立成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯(chún)市场化的(de)企业。城投的债务主要包(bāo)括向银(yín)行借(jiè)款和(hé)发行(xíng)债券融资这(zhè)两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一(yī)种债权融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快速扩(ku手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越ò)张，每(měi)年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以(yǐ)上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余(yú)额(é)大(dà)约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说(shuō)明(míng)城投债仍(réng)属于(yú)地方政府背书(shū)的高等级信(xìn)用(yòng)债。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的(de)也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投债按(àn)时兑付，不能轻(qīng)易(yì)违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府债(zhài)务(wù)增长和财政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚至(zhì)负增长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益率普(pǔ)遍高于(yú)东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地(dì)出(chū)让金(jīn)对政府债务利息(xī)覆盖程(chéng)度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南(nán)和(hé)天津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大(dà)幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅(fú)相较全国更小。辽(liáo)宁、广(guǎng)西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债(zhài)加(jiā)权平均票面利(lì)率降幅也明显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预(yù)期的背景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)应该确保城(chéng)投债(zh手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越ài)的按时兑(duì)付。因为违(wéi)约不仅不(bù)能解决债务(wù)问题(tí)，反而会恶化(huà)区域信用环境(jìng)，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳(wěn)增(zēng)长，需要(yào)保持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城(chéng)投债权人的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即在政策(cè)上大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时(shí)出台(tái)制(zhì)度(dù)规定(dìng)及操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙(huǒ)企业(yè)的(de)优势，助力(lì)国有(yǒu)企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团(tuán)两次公告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经(jīng)济(jì)转型(xíng)的关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城(chéng)投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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