来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经(jīng)济(jì)回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出口形势(shì)好转，出行(xíng)需求释放催化下游消费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四(sì)季度的“量(liàng)价(jià)齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库转向被动去库。从(cóng)景气度边(biān)际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服(fú)务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距(jù)离疫(yì)情(qíng)前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉(mài)冲式修复放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为推(tuī)动下(xià)一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从(cóng)一(yī)季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运输、房地产等(děng)行业景气度(dù)明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出口数据好转、服务消(xiāo)费快(kuài)速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相(xiāng)一(yī)致(zhì)。

　　从制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结束。从行业(yè)景气度边(biān)际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度较(jiào)高，部分(fēn)行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中，表现为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原(yuán)材料加工行(xíng)业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需(xū)求方面，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方面，国(guó)内复工复产加快推进(jìn)，生产端(duān)快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海(hǎi)外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线(xiàn)索，大(dà)概率来自(zì)于消费(fèi)回暖和产业(yè)升(shēng)级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复，消费倾向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据(jù)指向居民(mín)“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增强。预计(jì)交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周期相关的(de)可(kě)选消费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱(qū)动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性(xìng)；随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复(fù)，企业(yè)将(jiāng)从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改(gǎi)善(shàn)，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力度不(bù)及(jí)预期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显回(huí)落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后(hòu)经济复苏(sū)有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服(fú)务业是(shì)驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景(jǐng)下，国内经(jīng)济企稳(wěn)回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫(yì)后复苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内(nèi)经济(jì)转向(xiàng)高质量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的(de)力量并不(bù)均衡，行(xíng)业分化(huà)特征明显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测当前各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产(chǎn)业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复、房地(dì)产销售回(huí)暖而(ér)投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与近年来加快建设农业强国(guó)，推进农业(yè)农村现代化(huà)的目(mù)标(biāo)有关(guān)。

　　今(jīn)年(nián)一季(jì)度第二产业增(zēng)加(jiā)值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来(lái)较快复苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年(nián)增速，与去年下(xià)半年之后外需(xū)转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度(dù)明(míng)显回落，增(zēng)加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去年(nián)四季度的(de)3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速小幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去年四(sì)季度的4.6％，但相(xiāng)较疫(yì)情前仍(réng)存在(zài)产出缺口。其中，受益于(yú)居(jū)民出(chū)行活动恢复，交(jiāo)通运(yùn)输、仓储和邮政业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住(zhù)宿(sù)和餐(cān)饮(yǐn)业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于疫情三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝对(duì)水平不及(jí)2019年，指向(xiàng)供给水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手(shǒu)房销售(shòu)回暖，今(jīn)年一(yī)季(jì)度房地产(chǎn)业增加值增(zēng)速回(huí)正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分化，中下游(yóu)改善(shàn)幅度好于上游

　　对于(yú)行业景(jǐng)气(qì)度的观测，我们(men)采用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别作(zuò)为供(gōng)需的衡(héng)量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数(shù)据(jù)，首先将各行业(yè)增加值增速(sù)调整为以2019年为基期(qī)的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和(hé)PPI增速的(de)分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业(yè)各行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修(xiū)复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景(jǐng)气(qì)度边(biān)际改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期相关(guān)的行业景气度最高，部(bù)分行业步入“量价齐(qí)升”阶段(duàn)。今年3月(yuè)，与居民(mín)外出(chū)消费(fèi)相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在(zài)高景气度区间，烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有(yǒu)所(suǒ)回落(luò)，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造行业表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需(xū)求的降温(wēn)，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气(qì)度居(jū)中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材(cái)料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年初外需表现好于内需，部分行(xíng)业仍在去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运(yùn)输(shū)设备(bèi)工业增加(jiā)值增速改善(shàn)幅度最大，受益于国(guó)内(nèi)产业升级、出(chū)口(kǒu)优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制(zhì)品，改善幅度最弱的是通用(yòng)设备、电子(zi)设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行(xíng)业(yè)库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行业仍受推动人类社会发展的第一动力是什么 推动人类社会发展的第一动力是生产力制于价(jià)格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产(chǎn)端改善幅度(dù)最大，3月增(zēng)加值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗(zōng)商品下行周期影响，价格(gé)依旧承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工(gōng)回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度(dù)提升，但(dàn)由于库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，价格仍处在下跌(diē)区(qū)间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机(jī)缓解，产品价格(gé)相较去年同期也出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采景气(qì)度仍处在高位，但(dàn)出现边(biān)际(jì)放(fàng)缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平(píng)同步回落。这与(yǔ)去年以来行业产能持(chí)续(xù)扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费推动人类社会发展的第一动力是什么 推动人类社会发展的第一动力是生产力场景恢复后，出行类消费快(kuài)速(sù)复苏(sū)，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务性需(xū)求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；另一方面，国内复(fù)工复产(chǎn)加(jiā)快推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期(qī)逐步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱动国(guó)内(nèi)经济增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费，以及家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收(shōu)入(rù)和消(xiāo)费(fèi)数据看(kàn)，居民(mín)收入增速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前(qián)水平。以2019年为(wèi)基期(qī)的(de)复(fù)合增速看，今年(nián)一季度(dù)，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提(tí)升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度的(de)3.0％。一季度居民(mín)平均消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服(fú)务业恢复持(chí)续向(xiàng)好(hǎo)，有望(wàng)带动相关就业(yè)岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数据看(kàn)，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，消(xiāo)费(fèi)和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民新增(zēng)存(cún)款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的(de)同比增量均值(zhí)，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民(mín)部门新(xīn)增净融(róng)资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民部门新增(zēng)净融资连(lián)续2个(gè)月维持同比扩张，指向居民(mín)预(yù)期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开(kāi)始放(fàng)缓。今年第一季度(dù)城镇储户问卷(juǎn)调(diào)查(chá)结(jié)果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于“更多(duō)储蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降(jiàng)低、消费和(hé)投(tóu)资(zī)意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下(xià)，汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以(yǐ)及相关行业设备投(tóu)资更新，有(yǒu)望推动中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释(shì)放(fàng)，以及汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优(yōu)势增强。今年(nián)在海外(wài)总需求回落背景(jǐng)下(xià)，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有望(wàng)维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和库存(cún)高位，对制(zhì)造业(yè)投资扩(kuò)产造成(chéng)一(yī)定压力。但随着下(xià)游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电(diàn)气机(jī)械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去(qù)库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备产成(chéng)品(pǐn)库存增(zēng)速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利修复，企(qǐ)业(yè)将(jiāng)从(cóng)主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动(dòng)去库(kù)、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国(guó)债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差(chà)收窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期和2年期(qī)国(guó)债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高收(shōu)益债期(qī)权调(diào)整(zhěng)利差(chà)较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富(fù)时(shí)MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品(pǐn)价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布(bù)，显(xiǎn)示(shì)近几周(zhōu)美国经(jīng)济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最(zuì)近几周美国(guó)总体经(jīng)济活动几乎(hū)没(méi)有变化(huà)，几个辖区(qū)指出(chū)在不确定性增加和对流(liú)动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近期美(měi)国总(zǒng)体(tǐ)物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要进一步(bù)收紧政策来应对高通胀，加息(xī)结束后美(měi)联(lián)储将需要在一段时间(jiān)内维持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定。同日(rì)美联储梅(méi)斯特表示，预计今(jīn)年货(huò)币政策将需要进(jìn)一步(bù)进入(rù)限制(zhì)性区域(yù)，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经济和金(jīn)融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝(jué)大多数委员同意将(jiāng)利率上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月20日公布(bù)的欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方面仍有一(yī)段路要走，一(yī)些委员认为(wèi)整(zhěng)体而言(yán)通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧张局(jú)势被视为经济和通胀前景重大不确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除(chú)非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则金融市场的(de)紧张(zhāng)局势不太可能(néng)从(cóng)根本(běn)上改(gǎi)变欧洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通(tōng)过了一项临时政治(zhì)协议(yì)，就(jiù)涉及430亿欧元(yuán)补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半(bàn)导体行业，以(yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链(liàn)，并与(yǔ)美国和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡锡表示(shì)，正在推(tuī)出一(yī)份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限(xiàn)进行(xíng)谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和(hé)党希望提高债(zhài)务上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关(guān)立(lì)法措施；债务法案(àn)将设法收回未使用(yòng)的防疫资金(jīn)用于日常开支；法(fǎ)案(àn)将减少(shǎo)对国税局(jú)的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部(bù)长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发(fā)表(biǎo)讲(jiǎng)话(huà)，表明(míng)美国(guó)无(wú)意(yì)与中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何(hé)与(yǔ)中(zhōng)国脱钩(gōu)的(de)努力(lì)都将是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻求与中国建立“建设(shè)性和公平的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系(xì)为代价。在国际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债(zhài)务问题的新兴(xīng)市场和(hé)发展中国(guó)家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大44.13个(gè)百分(fēn)点。铝(lǚ)价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降(jiàng)

　　水泥(ní)价格(gé)指数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市商品(pǐn)房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下(xià)跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪(zhū)肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售销量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。批(pī)发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动(dòng)力；国(guó)资(zī)委强(qiáng)调着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举(jǔ)行(xíng)4月(yuè)份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动力。接(jiē)下来(lái)将(jiāng)重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村(cūn)消(xiāo)费等重点领域；二是(shì)，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽(qì)车消费，大(dà)力推动新能源汽车下(xià)乡；三是(shì)，会(huì)同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优化就业(yè)、收入分配和消费全链条良性循环(huán)促(cù)进机(jī)制；四是，研(yán)究制定关于营造放心消费环境的(de)政策文(wén)件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党委召开扩大会议，强(qiáng)调推(tuī)动国资央企着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更好推动国资央企在中(zhōng)国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着(zhe)力提升科技自立自强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴(xīng)产业，加快推(tuī)进现(xiàn)代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提(tí)升行(xíng)动组织(zhī)实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍(shào)一季度工业和信息化(huà)发展状况(kuàng)，表示下一步(bù)将制(zhì)定实施(shī)重点行(xíng)业稳增(zēng)长的(de)工作方案(àn)。一是营(yíng)造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协(xié)作、部门(mén)协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质(zhì)，加大对制造业(yè)外(wài)贸企业(yè)的支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实好稳(wěn)外贸政(zhèng)策(cè)举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给(gěi)促(cù)进消(xiāo)费；四是持续增强发(fā)展动能(néng)，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期回(huí)落。

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