文|招商宏观张静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统计(jì)局发布4月全(quán)国规(guī)模以上工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模以上工业企(qǐ)业营(yíng)业(yè)收入累计同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利(lì)润累(lèi)计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比增速(sù)降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认(rèn)为，此轮工业企业(yè)利润增速(sù)由正转(zhuǎn)负的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业(yè)企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续(xù)时间之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多(duō)种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主动(dòng)去(qù)库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高严重制约工业企业(yè)利润爬坡(pō)速度 。

　　从详(xiáng)细拆(chāi)解(jiě)数(shù)据看：1）与去年(nián)同期相(xiāng)比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转天数和(hé)应收账款平均回收(shōu)期(qī)进一步增加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营(yíng)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比降(jiàng)幅出现收窄，国有(yǒu)工(gōng)业企业和股份(fèn)制企业利润累计同比降幅进(jìn)一步(bù)扩大。3）上(shàng)游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的(de)利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的(de)利润增速降幅依然(rán)较大；中游原材料(liào)加工业(yè)和装备(bèi)制(zhì)造业(yè)的(de)利(lì)润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业的利润增(zēng)速均为(wèi)负，是整体工业企业利润增(zēng)速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制造业(yè)利(lì)润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业企业利润增速的(de)主要拉动(dòng)项(xiàng)。在价格(gé)水平、内部需求、外部需求(qiú)同时走弱(ruò)的情况下(xià)，下游行业(yè)内部(bù)的利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而(ér)言，与上个月(yuè)相比，4月份公(gōng)布的工业企(qǐ)业利润数据已表现(xiàn)出明显的探底爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业利润(rùn)累计增速爬(pá)升的(de)行业进一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负(fù)转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中(zhōng)游装备制造业有望继续成(chéng)为拉动工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)回升的主要(yào)拉动力(lì)。按(àn)当(dāng)月利润增速计算，4月份(fèn)表现(xiàn)较好(hǎo)的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输设备制造(zào)业 、通(tōng)用(yòng)设备制造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪表制造(zào)业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及水的生产和(hé)供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观(guān)点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们(men)认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业(yè)利(lì)润(rùn)累计增速的下探幅(fú)度之深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下(xià)行(xíng)和其他多(duō)种因素(sù)叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业(yè)企业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约(yuē)工业企(qǐ)业利润爬坡速(sù)度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有(yǒu)26个行(xíng)业的营业(yè)利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速均出现回落，其(qí)中回(huí)落幅(fú)度较大的行业主要是农副(fù)食品加工(gōng)、煤炭开采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业，回升幅度较(jiào)大的行业主要是机(jī)械和设备修理、汽车制造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长(zhǎng)压(yā)力依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业(yè)累(lèi)计(jì)每百元营业收入中的成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元），同(tóng)比(bǐ)增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加0.09元）。产成品存货(huò)周转天(tiān)数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商及港澳台商和私营企业(yè)利(lì)润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企(qǐ)业和股份制(zhì)企业利(lì)润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金(jīn)属(shǔ)矿采选的(de)利润增速表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其他行(xíng)业的利润增速(sù)降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿采选的增速依然为正(zhèng)，分(fēn)别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采(cǎi)、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色金属(shǔ)矿(kuàng)采选业、废(fèi)物资源综(zōng)合利用的增速(sù)为(wèi)负，分(fēn)别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工(gōng)业和装备制造业的(de)利润增(zēng)速出现明显分化。中(zhōng)游原材料(liào)加(jiā)工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，尽管与上(shàng)个(gè)月相比(bǐ)，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业利润增速(sù)回升幅度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的(de)主要拉动项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航(háng)空航天、电气机械及器材制造(zào)、仪(yí)器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势(shì)，得益于(yú)国内(nèi)汽车销售量的提(tí)升和汽车产业链出口强劲，汽车制(zhì)造业的(de)利(lì)润增速降幅(fú)由负转正，此外(wài)叠(dié)加(jiā)去年同期(qī)基数较低，汽车(chē)制造业当月利润(rùn)增速高达20倍。

　　数(shù)据(jù)显示，化(huà)学原(yuán)料化学制品跌幅扩大(dà)，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物制品(pǐn)、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造、金(jīn)属(shǔ)制品、计算机(jī)通信和电子设(shè)备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航(háng)天、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增速(sù)出现明(míng)显回(huí)升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得(dé)一(yī)提的是(shì)，汽车(chē)制造增幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求(qiú)、外部需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行(xíng)业内部的(de)利(lì)润增速反弹乏力，文教(jiào)工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具(jù)制造等多(duō)个行业的(de)利润增速跌(diē)幅放(fàng)缓，但依(yī)然(rán)为负；农副食品加工、纺织服装、服饰(shì)等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也(yě)意味着下游行业的利润增速向上爬坡(pō)的(de)节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示(shì)，农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造(zào)纸及纸制品和(hé)医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体育娱乐(lè)用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制(zhì)造(zào)和印刷(shuā)和记录媒介(jiè)利(lì)润降幅放缓，但持续(xù)维持(chí)低位，分别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增(zēng)速略(lüè)有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利(lì)润增速保持高位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机(jī)械和设备(bèi)修理、电力(lì)热(rè)力利润增速(sù)相对(duì)较高，燃(rán)气生产和供应利润增速降(jiàng)幅收窄。其中(zhōng)机械和设备(bèi)修理利润累计增速上(shàng)升幅度较(jiào)大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力长岛冰茶好喝吗，十大断片鸡尾酒酒排名热力利(lì)润(rùn)累计(jì)同(tóng)比增速收窄，但仍(réng)然保持高(gāo)速(sù)增长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应(yīng)增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅(fú)收窄，收录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)已表(biǎo)现出明显的探(tàn)底(dǐ)爬坡信(xìn)号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)爬(pá)升的行业进(jìn)一步增(zēng)多；二，营业收入(rù)增速由负(fù)转正，营业利(lì)润(rùn)增速降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中(zhōng)游装备制(zhì)造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利(lì)润增速回(huí)升的主(zhǔ)要拉(lā)动(dòng)力。汽车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备制造(zào)业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力(lì)、燃气(qì)及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在《今年工业企业利润(rùn)增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企(qǐ)业利润探(tàn)底阶段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少还(hái)要在(zài)负值(zhí)区间(jiān)爬(pá)坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早也需等(děng)到四季度。目前(qián)我国仍面临内需增(zēng)长缓慢和外需疲弱(ruò)的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段(duàn)，这(zhè)直(zhí)接导致企业的产能利用率(lǜ)持(chí)续下(xià)滑。此外，叠加(jiā)营业成本高居不下导(dǎo)致的内部压力(lì)，本轮(lún)工业企业利润(rùn)增速反(fǎn)弹速度大概率较(jiào)为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复(fù)力度低于预期(qī)。

　　以上内容来自(zì)于2023年5月27日的《中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业利润增速明显(xiǎn)回(huí)升——2023年(nián)4月(yuè)工业企业利润分析》报告，报(bào)告作者张(zhāng)静(jìng)静、张一(yī)平，联(lián)系人罗丹

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