文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居(jū)民新(xīn)增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这(zhè)是居(jū)民存款在连(lián)续(xù)13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利释(shì)放对判断经济和资本市场走势(shì)至关(guān)重要。这里我(wǒ)们尝试回答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多(duō)减(jiǎn)是不是(shì)超额储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋(qū)势(shì)能否延续(xù)？

　　对上述问题的(de)回(huí)答(dá)取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入(rù)、消费(fèi)支(zhī)出、金融资(zī)产相关收支和房地(dì)产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资产赎回、购(gòu)房减少(shǎo)会推动(dòng)存(cún)款增加；反(fǎn)之，收入减少(shǎo)、消费增加、认(rèn)购金融(róng)资产(chǎn)、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消费(fèi)、少投(tóu)资、少(shǎo)购房(fáng)的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收(shōu)入(rù)增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑(huá)幅度(dù)更(gèng)大，所以(yǐ)存款同比(bǐ)大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是收入修复(fù)和理财存款化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均(jūn)可(kě)支配收入同比增长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度(dù)放缓(huǎn)等(děng)因(yīn)素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住(zhù)房抵押贷(dài)款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居(jū)民提前还(hái)款对(duì)存款(kuǎn)的拖(tuō)累(lèi)相比于去年(nián)末略有放(fàng)缓(huǎn)。

　　但(dàn)是，随(suí)着(zhe)居民消费(fèi)和购房行为(wèi)修复，其对存(cún)款的(de)支撑(chēng)力(lì)度减弱，一(yī)季度人均消费支出同比增加(jiā)345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支出同比多增(zēng)1575亿(yì)元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存(cún)款继续回整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚升。

　　4月和一季(jì)度(dù)最(zuì)核心的(de)不同在(zài)于理财(cái)市(shì)场的变化。4月居民存款下滑可能的(de)原因一是居民存款理财化；二(èr)是(shì)提(tí)前(qián)还贷(dài)规模(mó)增加(jiā)。因为居民收入和消费数据(jù)不足(zú)，暂时无(wú)法判断消费(fèi)和收入(rù)在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月(yuè)存(cún)款回落(luò)的核心(xīn)原(yuán)因，4月理(lǐ)财存量规(guī)模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年(nián)10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的(de)29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利(lì)率，存款对居(jū)民(mín)的吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力(lì)则不断增(zēng)强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破净(jìng)率进一(yī)步(bù)回(huí)落(luò)，居民还在(zài)继续增配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规(guī)模(mó)扩大是(shì)存款下滑的(de)又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个百分点，相比于(yú)3月上行1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还(hái)贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下降，居民提前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低(dī)首(shǒu)套房利率，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据(jù)显示百城(chéng)首套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续(xù)回(huí)落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场好转，此前(qián)因居民少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)买房等积攒(zǎn)下(xià)来的超额储蓄已(yǐ)经开始部分回(huí)流理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续(xù)几个月里或继续成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善或(huò)部分(fēn)表明当下居(jū)民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分(fēn)化且并非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚(qián)期积(jī)压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象，地产短期(qī)或不会成为(wèi)超储(chǔ)的(de)主要流向。但是因为按(àn)揭(jiē)利(lì)率存在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个角度(dù)来看，主要因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来(lái)的储蓄，在理(lǐ)财市(shì)场环境好(hǎo)转和(hé)存款利率下(xià)滑的背(bèi)景下或将继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速(sù)使(shǐ)用金融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵押(yā)贷款中债务人(rén)提前偿付的(de)金额在(zài)资产池(chí)未偿(cháng)本金余(yú)额的占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提(tí)示

　　地产销售(shòu)变动超预期(qī)，超额(é)储蓄释放(fàng)弱于预期(qī)，理(lǐ)财市场波动加大

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