王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌(diē)至(zhì)过度(dù)低估时，股息率(lǜ)相应提升，会吸引绝(jué)对收益资(zī)金安徒生童话的作者叫什么名字，安徒生童话的作者简介(jīn)买入，股价也逐步(bù)完(wán)成筑底(dǐ)。

　　近(jìn)期，银行股已(yǐ)上涨半年(nián)，又(yòu)一次因绝对收益资金(jīn)追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行业(yè)经营层面，也已经(jīng)悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大家觉(jué)得银行股是这几天才开始(shǐ)上(shàng)涨，那么(me)就大错特错(cuò)了(le)。事实(shí)是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底之(zhī)后，已经(jīng)持(chí)续(xù)上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅达到27％，其(qí)中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至(zhì)达到50％以(yǐ)上(shàng)，非常可观。当然，中间也(yě)不是(shì)一帆风(fēng)顺，2022年(nián)10月银(yín)行(xíng)股快速下跌(diē)后，迅速反弹(dàn)。过完2023年春(chūn)节后，却冲高回落，调整了近两个(gè)月时间(jiān)，跌幅不大(dà)，不到(dào)10％。然后于(yú)3月底(dǐ)开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情(qíng)并不是第一(yī)次发生。过去银行股的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中(zhōng)默默(mò)上涨的，因为银(yín)行股平时关注度并不(bù)高。等到因几根(gēn)大线性而吸(xī)引(yǐn)大家来(lái)关注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事情(qíng)是2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记(jì)得，2014年(nián)11月，因为一次比(bǐ)较(jiào)意外(wài)的“双降(jiàng)”（降(jiàng)息、降(jiàng)准），金融股拔地而(ér)起。但在此之前(qián)，银行指标大约在3月见底，然(rán)后不(bù)声不(bù)响地开始(shǐ)回(huí)升，到11月时，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他几次(cì)银(yín)行股见底(dǐ)，也有类似的情况(kuàng)：没有(yǒu)明确利好，没有明(míng)确新闻(wén)，银(yín)行股却自(zì)己(jǐ)慢慢从(cóng)底(dǐ)部爬(pá)起来了。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为(wèi)行(xíng)情归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有(yǒu)实质(zhì)性利好，那么(me)只(zhǐ)能从(cóng)资金面(miàn)去猜测(cè)：可(kě)能是估值便(biàn)宜到(dào)很(hěn)多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分(fēn)红率稳(wěn)定，PB越低(dī)则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱(yòu)人。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就(jiù)好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还(hái)能享受资本利得。当然，如(rú)果(guǒ)股(gǔ)价再跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率下(xià)降，则(zé)会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底(dǐ)部，近期很(hěn)难(nán)再降了。因此，这(zhè)就非常像(xiàng)一张可转债，其市价(jià)下跌时，会有(yǒu)个估(gū)值下限，即(jí)“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这(zhè)张“可(kě)转债”的票息(xī)率高到(dào)一定程度，显著高过一些资金的成本，那么这些资金(jīn)自然愿意参与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行股就形成一个隐形(xíng)的(de)“估值底”，当(dāng)估(gū)值低至(zhì)一定水平时，股(gǔ)息率诱人，就(jiù)会有人参与。

　　当然(rán)，这(zhè)个估值底在某些情况下会被(bèi)打(dǎ)破(pò)，即因为(wèi)一些(xiē)负面因素的(de)存在，导致市(shì)场先生觉得银行股的估值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底部，可能并没有什么实质(zhì)利(lì)好，就是有些(xiē)看中股息率的(de)资(zī)金默默(mò)买入，把底部给买出来了(le)。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的(de)就是(shì)以股(gǔ)票型公募基金为代表的机构(gòu)投资者。因(yīn)为他们的考核要求是相对收益，因此(cǐ)在大(dà)多数时候，他们不会因为股(gǔ)息率(lǜ)诱人而买入，他们的任务是战胜自(zì)己基金的基准(zhǔn)，或者战胜可(kě)比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息率高(gāo)，他们(men)也很难做出赚取股息(xī)率的决策，这不是他们的(de)考核目标。

　　因此，银(yín)行股从底部(bù)开始悄悄(qiāo)上涨的这段时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例(lì)外。

　　从数据(jù)上也可(kě)验(yàn)证(zhèng)：从33家银行(xíng)股2022年底基(jī)金(jīn)持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期(qī)间（过去半年(nián)，后(hòu)同）涨(zhǎng)幅(fú)越大(dà)，比重越高则涨幅越小。

　　除了公募基金(jīn)，其(qí)他类似考核的机(jī)构(gòu)投资者(zhě)也是类似(shì)。

　　从(cóng)数(shù)据上看，我们确实(shí)看到，2023年第一季度(dù)较上年末(mò)，大部分A股银行股的基金持(chí)仓比例(lì)是下降的(de)，有些(xiē)个(gè)股(gǔ)甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度(dù)基金持(chí)股(gǔ)比重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第一季(jì)度，银行指数走了个过(guò)山车，先是(shì)上涨，然(rán)后春节后下跌（这段时间刚(gāng)好是人(rén)工智能概(gài)念股(gǔ)大涨，因此(cǐ)机(jī)构投(tóu)资者有可能是卖出银行等股票(piào)，换仓(cāng)至计算机股票(piào)）。到了4月初，人工智能等板块行(xíng)情回落(luò)后，银行(xíng)股重拾升势，且涨幅加(jiā)速(sù)。春节后的这(zhè)段时间，银行股刚(gāng)好和人工智能走(zǒu)出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资(zī)者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买(mǎi)入的。因为这(zhè)些资金不考(kǎo)核相(xiāng)对收益，更多的是追(zhuī)求(qiú)绝对(duì)收益(yì)，因此有可能是高股息股票(piào)的(de)青睐者。

　　而决定他们买(mǎi)入(rù)的因素中，资金成本应该是个(gè)重要因素。目前，我国近期市场利率较低、资金(jīn)充沛，其他可替(tì)代的投(tóu)资机(jī)会较少，因(yīn)此股(gǔ)息(xī)率(lǜ)显得诱人。同时，美(měi)国加(jiā)息接近(jìn)尾声(shēng)，他们的资金成本也(yě)有望下行，我国高(gāo)股(gǔ)息股票也有(yǒu)吸(xī)引力。

　　然后我们通(tōng)过数据(jù)来(lái)加(jiā)以验(yàn)证。

　　从2023年一(yī)季(jì)度情况来看(kàn)，外资确实在买入大行(xíng)，并且数(shù)量还不少(shǎo)。不过保(bǎo)险(xiǎn)资(zī)金却是有进有出，这一点(diǎn)有点与我们预(yù)期不符(fú)。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资(zī)者在(zài)买入(rù)。

　　（一季度各类(lèi)投(tóu)资者持股变化数；单位：亿(yì)股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结论大致成立(lì)，即：在银行股估(gū)值极(jí)低的时候，追求绝对收益的资金买入了高(gāo)股息(xī)率(lǜ)的(de)个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清晰看(kàn)到(dào)这一点：

　　因此，这(zhè)次行情，和历史(shǐ)上很多次银行底部启(qǐ)动(dòng)一样，很可能是青睐(lài)高股息率的资金(jīn)，买入(rù)低(dī)估值、高股息率的银行股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说明了过(guò)去半年(nián)的(de)银行股(gǔ)行(xíng)情，是追求绝对收益的资金(jīn)，买入了高股息率(lǜ)的银行股。眼下，很多(duō)银行股(gǔ)股息率依然较高，而资金面依然宽松，那(nà)么这些高股(gǔ)息率股(gǔ)票对绝对收益(yì)资金依然是(shì)有吸(xī)引力的。

　　那么在银(yín)行(xíng)业的经营层面(miàn)，有没有实质变(biàn)化(huà)呢(ne)？

　　我(wǒ)们在3月(yuè)曾经提出，过去三(sān)年期间的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已经出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均衡(héng)格局。比如，在(zài)普惠小微(wēi)领域(yù)，过去几年大行承担了一些监管(guǎn)要(yào)求，每(měi)年普(pǔ)惠小微信贷的增长(zhǎng)非(fēi)常(cháng)快(kuài)，投放利率很低，这(zhè)对(duì)小微金融市场格局造成了(le)较(jiào)大影响，尤其是对一些原来从事小微业务的中小银(yín)行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小(xiǎo)微金融(róng)逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监安徒生童话的作者叫什么名字，安徒生童话的作者简介会办(bàn)公厅发布《关于2023年加力(lì)提升小微企业金(jīn)融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授(shòu)信(xìn)总额1000万元以下小微企业贷款同比增速(sù)不(bù)低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有(yǒu)贷款余(yú)额的户数不低于上(shàng)年同期水平）要求，不再刚(gāng)性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而是要求(qiú)“合理确定贷款(kuǎn)利率”，不再提“应延(yán)尽延(yán)”。

　　除(chú)了小微金融(róng)领域，其他方面的工(gōng)作要(yào)求也陆续(xù)从过去(qù)三年的阶(jiē)段性(xìng)政(zhèng)策，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由于(yú)净息差(chà)显著回落，盈利能力(lì)也渐渐接近合(hé)理利润(rùn)底线。因(yīn)为银(yín)行业需要(yào)留存一定的利(lì)润用于补充资(zī)本，进而支持下(xià)一(yī)期的(de)信贷投放，因此利润并不是(shì)越低越好，需要维持一个合(hé)理利润(rùn)。而目前盈利能(néng)力已经(jīng)接近这一底线，所以(yǐ)政策(cè)也会相应调整(zhěng)了(le)。

　　【随笔】什么是银行的合理利润(rùn)和合理息差

　　可见，行(xíng)业(yè)的一些情况已(yǐ)经(jīng)悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么(me)，有没有(yǒu)一种(zhǒng)可能：那些买入高股息(xī)股票的投资者中，真(zhēn)有些先(xiān)知(zhī)先(xiān)觉(jué)者(zhě)，已经嗅到(dào)了不一样(yàng)的味道？

　　本(běn)文为金融业研究方法探讨。本(běn)文不是证(zhèng)券(quàn)研究报告，不构成任(rèn)何投资建议，涉及(jí)个股也仅为举例或陈(chén)述事(shì)实之用，不代表(biǎo)我们对他们的(de)证券或产品的推荐。具体投资建议请(qǐng)参(cān)考我(wǒ)们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 安徒生童话的作者叫什么名字，安徒生童话的作者简介