文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市人，楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市秭归县人(jīn)利率自低(dī)位持(chí)续上行，即便税期结(jié)束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而(ér)进一步(bù)走(zǒu)高。我(wǒ)们认为主要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致(zhì)银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计(jì)短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅(fú)度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面(miàn)的边(biān)际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率自低(dī)位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而(é楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市人，楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市秭归县人r)税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔(gé)夜利(lì)率角度观察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的(de)期(qī)限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期(qī)结束，资金(jīn)不松(sōng)，主(zhǔ)要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的(de)货币政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过(guò)热带(dài)来(lái)的金融风(fēng)险。在满足(zú)广义(yì)流动(dòng)性供需匹配的前提下(xià)，货币工具(jù)力度可能会有所回摆。从央楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市人，楚国辞赋家是谁湖北省宜昌市秭归县人行(xíng)的(de)具体操作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆(nì)回(huí)购(gòu)投放(fàng)低量操作，结构性工具(jù)“有进有(yǒu)退”，均预示后续(xù)政(zhèng)策将更加“精(jīng)准(zhǔn)有(yǒu)力”，流(liú)动(dòng)性(xìng)投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷投(tóu)放情况较好，导致(zhì)银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月通(tōng)常是(shì)缴税大月，因(yīn)此走款可(kě)能对银(yín)行间流动性带来(lái)了(le)一定(dìng)的压力(lì)。此外，参考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计信贷增速(sù)较(jiào)一季度(dù)将会有所(suǒ)放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同比多(duō)增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银(yín)行(xíng)系(xì)统(tǒng)整体(tǐ)资金(jīn)流出，因(yīn)此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加，且投资(zī)者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàng)和(hé)我(wǒ)们(men)测算的杠(gāng)杆率来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但依然处于(yú)历(lì)史(shǐ)相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。此外(wài)投资(zī)者对货币政(zhèng)策力(lì)度以及(jí)跨月资金(jīn)面(miàn)情况(kuàng)仍存(cún)担忧(yōu)，使(shǐ)得市场(chǎng)上对(duì)于未来(lái)一个月内资(zī)金价格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金(jīn)的期限(xiàn)被动(dòng)拉长(zhǎng)，利(lì)率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放(fàng)资金(jīn)；但跨月前(qián)夕(xī)银行资金融出意(yì)愿一般较低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化(huà)，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过(guò)快(kuài)收(shōu)紧。

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