5月(yuè)13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告(gào)体现出(chū)市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题基金(jīn)主(zhǔ)要(yào)涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投(tóu)资者提供更丰富(fù)的(de)工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方(fāng)面是落(luò)实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业(yè)高(gāo)质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和(hé)板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来(lái)，市(shì)场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是(shì)央企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这(zhè)些(xiē)企业(yè)会(huì)进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思路(lù)也非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的(de)机会未(wèi)来三年(nián)分(fēn)两个(gè)阶段。”融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带(dài)一路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两(liǎng)年(nián)，在(zài)主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票(piào)库<先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别/strong>

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和(hé)实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过去(qù)对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国(guó)央企(qǐ)构建(jiàn)专门(mén)的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建(jiàn)的(de)具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一(yī)种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公司(sī)，一(yī)直先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别在发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的(de)研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的(de)需(xū)要(yào)。明确该体系的框架(jià)是第一(yī)位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标(biāo)也(yě)非(fēi)常重要，投(tóu)资(zī)者的认可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的(de)估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展的价(jià)值(zhí)？首要(yào)任务就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权(quán)益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳(nà)入(rù)中国特色(sè)的(de)ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公(gōng)司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提(tí)高估值定价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他(tā)认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对(duì)估值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以(yǐ)使用。