5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特很久没做了是不是会时间变短，为什么好久不做时间会变短估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问(wèn)题成为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为(wèi)引爆行情的催化剂(jì)，基(jī)本面、资(zī)金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样(yàng)的(de)布局可(kě)以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具(jù)以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落(luò)实公募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的(de)要(yào)求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济(jì)和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的(de)和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前(qián)重点关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视(shì)中特(tè)估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是(shì)今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对(duì)国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可(kě)能发(fā)生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年(nián)一季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股(gǔ)央国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层(céng)设(shè)计改(gǎi)变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业(yè)产业(yè)结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在(zài)此基础上构建的(de)具有(yǒu)时代特征(zhēng)和中国特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单(很久没做了是不是会时间变短，为什么好久不做时间会变短dān)套用(yòng)国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为(wèi)的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认可(kě)是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些(xiē)都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是(shì)注重(zhòng)企业价(jià)值的(de)可持续估(gū)值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等(děng)要素对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值(zhí)的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可(kě)以使用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析(xī)在估(gū)值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持(chí)续发展等各种因素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价(jià)值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论(lùn)和估值(zhí)判断的(de)变化(huà)，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索(suǒ)，目(mù)前(qián)尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用。

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