来源(yuán)：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观(guān)点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出行(xíng)需求释放催(cuī)化下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表现看(kàn)，制造业(yè)从去(qù)年四(sì)季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通(tōng)运输、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线下活(huó)动回暖，但距(jù)离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑(lǜ)到疫后(hòu)经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成(chéng)为推动下一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业(yè)，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业(yè)内(nèi)部来(lái)看，今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经(jīng)济复(fù)苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱(yú)、烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业景气度较高(gāo)，部分行业(yè)表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度(dù)居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)最弱，由于(yú)行业库存水平偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金(jīn)属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费(fèi)快速(sù)复(fù)苏，前期(qī)积压(yā)的(de)购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供给方面，国(guó)内复工复(fù)产加快推(tuī)进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是(shì)推(tuī)动年(nián)初出口(kǒu)数据(jù)好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的(de)线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费(fèi)倾向明显回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数据指向居民“去杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服(fú)务消费有(yǒu)望持(chí)续(xù)修复，家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等(děng)与(yǔ)出行及地产后周期相(xiāng)关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路(lù)径驱(qū)动(dòng)下，汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备投资需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复(fù)力度不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅(fú)明显回(huí)落(luò)

　　一、本(běn)周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预(yù)期(qī)增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发(fā)生(shēng)在外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展(zhǎn)、居民前(qián)期“去杠杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并(bìng)不(bù)均(jūn)衡，行业(yè)分化(huà)特征(zhēng)明显。因此，我们重点(diǎn)从(cóng)行业层面，观测当前各行业(yè)景气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地(dì)产销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合增速，观察各行业增(zēng)加(jiā)值变化。

　　今年(nián)一季(jì)度第一(yī)产业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国(guó)，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增(zēng)加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去(qù)年下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而(ér)建筑业景气度明(míng)显回落(luò)，增(zēng)加值增速(sù)回落(luò)至1.9％，低于去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今年一季(jì)度第三产业增(zēng)加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出(chū)缺(quē)口。其中(zhōng)，受(shòu)益于(yú)居(jū)民出行(xíng)活动恢复，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业增加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于(yú)2019年、2021年全年(nián)增(zēng)速；住宿和餐(cān)饮业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫情三年来的平均增速(sù)，但绝(jué)对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而受益于(yú)新(xīn)房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加(jiā)值(zhí)增速回(huí)正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行业(yè)工(gōng)业增加值增(zēng)速）与价格（各行业工业品价格(gé)增速）分(fēn)别作为供需的衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来(lái)的(de)月(yuè)度数据，首先将各行业(yè)增加值(zhí)增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分(fēn)位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏(sū)初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未(wèi)结束。从行(xíng)业景气度边际(jì)改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气度呈现高位(wèi)放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相关的(de)行业景(jǐng)气度最高(gāo)，部分行业(yè)步(bù)入(rù)“量价(jià)齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民外出消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱乐(lè)的量(liàng)价分(fēn)位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气度区间，烟(yān)草、家具制造(zào)行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特(tè)征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造(zào)行业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关(guān)，今年2月，库(kù)存同比均处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分(fēn)位(wèi)数水平；而(ér)随着(zhe)防(fáng)疫需求的(de)降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行(xíng)业景气(qì)度居中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。一(yī)方面与原(yuán)材料成(chéng)本下(xià)跌有(yǒu)关，另一(yī)方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现好于(yú)内需，部(bù)分(fēn)行业仍在去库进程(chéng)有关。其(qí)中，电气(qì)机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备(bèi)工业增(zēng)加值增速改善幅度最(zuì)大(dà)，受益于国内产(chǎn)业升级(jí)、出口优势带来(lái)的(de)韧性驱动；其(qí)次是汽车制(zhì)造、金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品，改善(shàn)幅度最弱的(de)是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产(chǎn)新开工强度较弱、消费电子(zi)行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制(zhì)于(yú)价格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速(sù)位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初建(jiàn)筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度(dù)提升，但由于(yú)库存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整体盈利水平；石化链(liàn)条行(xíng)业生(shēng)产(chǎn)水平(píng)普遍(biàn)回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能源危(wēi)机(jī)缓解，产品(pǐn)价(jià)格相(xiāng)较去年同期也(yě)出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处(chù)在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平同步回落。这(zhè)与去年(nián)以来行业(yè)产能持(chí)续扩(kuò)张有关，今年2月，煤(méi)炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数(shù)水平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推(tuī)动(dòng)下(xià)一(yī)阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复(fù)苏主要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务性需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内(nèi)复工复(fù)产加快推进，保证供给端的快(kuài)速恢复(fù)，是推动年初出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费景气(qì)度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季度(dù)居民收入(rù)和(hé)消(xiāo)费数(shù)据看，居民收入增(zēng)速提(tí)升，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速看，今年一(yī)季度，全(quán)国居民(mín)人均可(kě)支配收(shōu)入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的5.6％，居(jū)民人(rén)均消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服(fú)务业恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居(jū)民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的(de)同比增量均值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增净(jìng)融资同比多(duō)增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连续2个月维持同比扩张，指向(xiàng)居(jū)民(mín)预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向(xiàng)于“更(gèng)多消费(fèi)”和“更多(duō)投资(zī)”的居民(mín)分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄(xù)意愿降低、消费(fèi)和(hé)投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及(jí)相关行业(yè)设备投资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　一方面，今年一季度(dù)国(guó)内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国内复工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年在海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回(huí)落背(bèi)景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优(yōu)势强化，有望(wàng)维持(chí)装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制(zhì)造业投资(zī)扩产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈利(lì)有望向上修复(fù)。目前(qián)看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业去库进程已(yǐ)进入下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成(chéng)品(pǐn)库存(cún)增速(sù)呈现触底反弹。随康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里着需求回(huí)暖、盈利(lì)修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国(guó)债(zhài)收益率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国10年期国(guó)债收益(yì)率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利差(chà)较上(shàng)周末(mò)持平为0.55％，美(měi)国高收益债期(qī)权(quán)调(diào)整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股(gǔ)市(shì)涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化(huà)。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富(fù)时(shí)100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯(sī)达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证指数(shù)、恒生指数分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通胀和(hé)招聘活动放(fàng)缓，信贷(dài)渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指(zhǐ)出(chū)在不确(què)定(dìng)性增(zēng)加和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物(wù)价(jià)水平温(wēn)和上升，但(dàn)价格(gé)上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在一段(duàn)时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯特(tè)表示，预计今(jīn)年货币政策将需要(yào)进一(yī)步(bù)进入限制(zhì)性(xìng)区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济(jì)和(hé)金(jīn)融形势的发展。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央(yāng)行货(huò)币政(zhèng)策会议纪(jì)要公(gōng)布，绝(jué)大多数委员同(tóng)意将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不(bù)确定(dìng)性的来源(yuán)。然(rán)而除(chú)非形(xíng)势(shì)显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过了一项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半(bàn)导体行业(yè)，以将(jiāng)欧盟占全球(qiú)半导体制造市场的(de)份额从10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链(liàn)，并与(yǔ)美(měi)国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限相关立(lì)法措(cuò)施(shī)。白宫(gōng)需要开始就(jiù)债务(wù)上限进行(xíng)谈(tán)判(pàn)；众议院(yuàn)共(gòng)和党希望提高债(zhài)务上限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正在推出(chū)一份(fèn)债务(wù)上(shàng)限相关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫资金用(yòng)于日常开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就中美关系(xì)发表讲话，表明(míng)美国无意(yì)与(yǔ)中国脱(tuō)钩(gōu)，但未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美(měi)国寻求(qiú)与中国建立(lì)“建设性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使以(yǐ)牺(xī)牲(shēng)中美关系为代价。在(zài)国际关系中，耶(yé)伦表示美(měi)中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题(tí)”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴市(shì)场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负(fù)转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里ng>3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同(tóng)比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积同比(bǐ)增(zēng)速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个(gè)百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，猪肉(ròu)价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格(gé)环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利(lì)率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回升的(de)动(dòng)力；国资(zī)委(wěi)强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发(fā)布会(huì)，强调(diào)要(yào)提(tí)振消费(fèi)持(chí)续回(huí)升的动力。接下(xià)来将(jiāng)重点做好四方面(miàn)工(gōng)作(zuò)：一是，研究起(qǐ)草(cǎo)关于恢复(fù)和扩大(dà)消费的(de)政策文(wén)件(jiàn)，围绕(rào)大宗消费、服务消费(fèi)、农(nóng)村消费(fèi)等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车(chē)下乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面优化就业、收入分配和(hé)消费全链条良性循环促(cù)进机制(zhì)；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造(zào)放(fàng)心消(xiāo)费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大会议，强调推动(dòng)国资央企着力(lì)发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会议认为，要(yào)更好推动(dòng)国资央企(qǐ)在中国式(shì)现(xiàn)代化新征程(chéng)中走在前列，着力(lì)提(tí)升(shēng)科(kē)技自立自强(qiáng)水平，提升自主创新能(néng)力；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业(yè)体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革(gé)深化提升行动组(zǔ)织实(shí)施，高(gāo)水平参(cān)与(yǔ)共(gòng)建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一季度(dù)工(gōng)业和信息化发展(zhǎn)状况，表示下一(yī)步将(jiāng)制定实(shí)施重(zhòng)点行业稳增长的工作方(fāng)案。一是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实(shí)落(luò)细稳(wěn)增(zēng)长政(zhèng)策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协(xié)作(zuò)、部(bù)门协(xié)同；二是推动出口保(bǎo)稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外贸企业的(de)支(zhī)持力度，配合有关部门(mén)落实(shí)好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给促进(jìn)消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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