文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款(kuǎn)在连续13个(gè)月(yuè)同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间里，居(jū)民(mín)部门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今(jīn)年这笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释放对判断经济(jì)和资本市(shì)场(chǎng)走势至关重要。这(zhè)里我(wǒ)们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄(xù)释放的开(kāi)始？二是这(zhè)一趋(qū)势能否延续(xù)？

　　对(duì)上(shàng)述问题的回答取决于(yú)存(cún)款会受(shòu)到哪(nǎ)些因素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款的主(zhǔ)要(yào)有这么几(jǐ)种行为：可支配(pèi)收入、消(xiāo)费(fèi)支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动(dòng)存款增加(jiā)；反之，收入(rù)减(jiǎn)少、消费增加、认购金融(róng)资(zī)产、购(gòu)房(fáng)增加(jiā)、提前还贷等则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存款同(tóng)比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少购(gòu)房的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增(zēng)速放缓并提前(qián)还贷，但因为投资(zī)、购房等下(xià)滑幅(fú)度更大，所以存(cún)款同比大幅(fú)多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度(dù)居民存款同(tóng)比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则(zé)是收入(rù)修(xiū)复和理(lǐ)财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一(yī)季(jì)度居民人均(jūn)可(kě)支配收入同比增长525元，理财(cái)存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿(yì)至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持(chí)证券）条件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居民(mín)提(tí)前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但是(shì)，随(suí)着(zhe)居(jū)民消费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均(jūn)消(xiāo)费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素(sù)的规模更大，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最核心的不同在于理财市场的(de)变(biàn)化。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一是居民存款理财(cái)化(huà)；二是提(tí)前还(hái)贷规(guī)模增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款回(huí)流理(lǐ)财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原因，4月理财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结(jié)束了(le)自去年10月以来的(de)下行趋(qū)势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是理财风险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作用的结(jié)果(guǒ)。受益(yì)于(yú)债券市场走强，今年理财市场(chǎng)表现(xiàn)逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理(lǐ)财(cái)产品单位破净率从(cóng)2022年(nián)12月峰值(zhí)的29.2％持续(xù)下滑(huá)至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑(huá)的存款利率，存(cún)款对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居(jū)民的吸引力则(zé)不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着(zhe)破(pò)净率进(jìn)一(yī)步回落，居民还在(zài)继(jì)续增配理(lǐ)财产品(pǐn)，存款理财(cái)化(huà)趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率(lǜ)月均(jūn)值(zhí)相(xiāng)比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是(shì)因为首套(tào)房利率还在(zài)下降，居民提前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降(jiàng)低首套房(fáng)利(lì)率，贝壳研究院数(shù)据显示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落(luò)1个BP。二是政(zhèng)策放松(sōng)后，1、2月份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月(yuè)份办理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前因(yīn)居民少(shǎo)消费(fèi)、少投(tóu)资(zī)、少买(mǎi)房等积攒下来的超额(é)储蓄已经开始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场(chǎng)和提前(qián)还贷在后续(xù)几个月(yuè)里或(huò)继续成为超额存款的主要流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善(shàn)或(huò)部(bù)分(fēn)表(biǎo)明当下(xià)居民消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且(qiě)并非(fēi)主要来自消费，后(hòu)续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压(yā)的购房需求逐渐释放，房地产(chǎn)销售(shòu)目前已经有走(zǒu)弱迹(jì)象，地产(chǎn)短期或不(bù)会成为超(chāo)储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率存(cún)在明显利(lì)差(chà)，居(jū)民提前还(hái)贷(dài)行为或(huò)将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少(shǎo)买(mǎi)房(fáng)、少(shǎo)投资而积攒下(xià)来的储(chǔ)蓄，在理财(cái)市场环境好转和存(cún)款利率下滑(huá)的背(bèi)景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使(shǐ)用金融机构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来(lái)进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人(rén)提前偿(cháng)付的金(jīn)额在(zài)资产池未偿(cháng)本金余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销(xiāo)售变动(dòng)超(chāo)预(yù)期，超额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财(cái)市场波动加(jiā)大

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