《基(jī)金(jīn)经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期(qī)拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作(zuò)者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金(jīn)基金(jīn)经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背(bèi)景是市场进(jìn)入(rù)了(le)战略相持阶段，进(jìn)攻(gōng)和防(fáng)守的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰。周末中央发布长期的产业(yè)政(zhèng)策，基调是清(qīng)晰的，但那是诗和远方，是战略性的(de)布局，很(hěn)多(duō)投(tóu)资者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔哈撒韦年度(dù)跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗股东大会在巴菲特(tè)的老家(jiā)奥(ào)巴(bā)哈举行，吸引了全球(qiú)投资者的目光，投资者总希(xī)望可以从(cóng)中寻(xún)找到投(tóu)资(zī)的秘(mì)诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏(hóng)观环境(jìng)的担忧，对数字技术的批判，很多与会者(zhě)收(shōu)获(huò)的可能不是(shì)清晰(xī)的(de)思(sī)路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重(zhòng)要(yào)的理由是根据惯例，银(yín)行保(bǎo)险(xiǎn)等利好兑现后往往是市场开(kāi)始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有(yǒu)季(jì)节性的，但这(zhè)未必是历史(shǐ)的铁(tiě)律，比如2022年5月市场在新(xīn)的(de)政策基调下开始全面大反攻(gōng)。我们(men)需要因时而变，投资者需要(yào)考虑到(dào)当前的市场背景已(yǐ)经和之前(qián)有(yǒu)很大(dà)的(de)不同(tóng)。当前市场(chǎng)进入战略僵持阶段(duàn)的一个(gè)重要(yào)理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难(nán)用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见好就收(shōu)或者谋定而后(hòu)动，因(yīn)此才(cái)有了上述的(de)猜测。

　　市(shì)场(chǎng)不清楚的地方在(zài)哪(nǎ)里呢？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已(yǐ)经(jīng)提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内的政(zhèng)策(cè)本身也不是大开大合。新出台的政策更多地在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看(kàn)，美联储依然(rán)在通胀、就业数据(jù)、金融数据和(hé)增(zēng)长数(shù)据传递的混(hùn)乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经济和中特估依(yī)然既有政策(cè)、也有业绩或者有未(wèi)来预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其(qí)他(tā)板块分(fēn)化较为(wèi)极(jí)致，也(yě)是(shì)不争(zhēng)的(de)事(shì)实(shí)。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消(xiāo)费和公用(yòng)事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的(de)配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码预(yù)期也决(jué)定了反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预期。随(suí)着(zhe)一季报的披露，市场(chǎng)阶段性发挥了对(duì)盈利现实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表现有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较好(hǎo)，家电此前也有一(yī)定(dìng)表现。不过(guò)，随(suí)着业绩(jì)的公布反(fǎn)而(ér)出(chū)现(xiàn)了一定的买预期卖现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场也(yě)有定(dìng)价(jià)效率不稳定的一(yī)面，同样是业绩修(xiū)复或有韧性的(de)农林(lín)牧(mù)渔(yú)、新能(néng)源和消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显(xiǎn)示企业(yè)盈利仍(réng)在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核(hé)心矛(máo)盾(dùn)在(zài)于缺乏特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前(qián)除了游戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有所回调。中特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行、石油、出版等板块(kuài)盈(yíng)利(lì)有(yǒu)支撑、估(gū)值也较低，因此在最近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候整体表现较(jiào)好。在(zài)这两(liǎng)条我们看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分定价了一季报行(xíng)情(qíng)，但核(hé)心问题在(zài)于当(dāng)前盈(yíng)利(lì)仍处在磨底阶(jiē)段(duàn)。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油，A股的(de)盈利(lì)还在下滑，这意(yì)味着短期盈利很(hěn)难(nán)撑起A股系(xì)统(tǒng)性的(de)行情。所(suǒ)以，我(wǒ)们看到这(zhè)两条主(zhǔ)线之(zhī)外其他业绩尚可的板块，整(zhěng)体反弹的幅(fú)度都(dōu)相对有限。消费的盈利有(yǒu)一定的修复(fù)，而市场由于(yú)前(qián)期(qī)的悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可(kě)能(néng)蕴含(hán)阶(jiē)段(duàn)性交易(yì)机会。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰(xī)而(ér)明确(què)的：政策关(guān)注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常会相继召开。决(jué)策层对于(yú)当(dāng)前经(jīng)济复苏动力(lì)不足、复(fù)苏势(shì)头不稳的问题，有着(zhe)清醒的认识，短期的工(gōng)作(zuò)重点是恢复和(hé)扩大需求，但同时也明确(què)不会再走老路——不会通过低水平的债(zhài)务扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智能化(huà)、绿色(sè)化、融合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发(fā)展

　　这(zhè)次财经委(wěi)会议的(de)一个新(xīn)提法是“坚持三次(cì)产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚(jiān)持推动传(chuán)统产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个提(tí)法很(hěn)重要。我们去(qù)年(nián)底强(qiáng)调接下来一段时间的政策需要强调(diào)均衡性(xìng)和系统(tǒng)性(xìng)，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要(yào)重点支持和发展，但是经济的运(yùn)行是(shì)一个完整的系统(tǒng)，生产和消(xiāo)费、实体经济和金融支撑、高科技领域和(hé)低(dī)技术(shù)领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需(xū)求拉(lā)动起(qǐ)来(lái)。不(bù)能够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是(shì)芯片这么最高科技的(de)领域(yù)，它(tā)的下游(yóu)需求也(yě)主(zhǔ)要来自(zì)消(xiāo)费(fèi)电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有需求(qiú)的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺(quē)乏良性循环的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨(tǎo)论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的(de)企业家、作(zuò)为人(rén)力资源重点(diǎn)的人才、承(chéng)载民族未来的新(xīn)生人口、需要关(guān)注的老龄人口(kǒu)。当前中国(guó)的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要(yào)素拉动转向(xiàng)人(rén)力资源拉动(dòng)，技术创新成为能(néng)否突破(pò)内外部约束的关键。技(jì)术(shù)创新能力取决于制(zhì)度保障(zhàng)下的主观能(néng)动(dòng)性(xìng)，在经历了过去几年(nián)的非(fēi)常态(tài)之后，在内外部不确定性(xìng)的制(zhì)约下(xià)，如何让(ràng)当前每个主体(tǐ)充满信(xìn)心(xīn)、充满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的(de)重心。以人工智能为代(dài)表的数字(zì)经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮助我们适(shì)当缩(suō)小国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距(jù)，这需要从一(yī)个更高的角度(dù)理解人工智能(néng)和数(shù)字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后的投(tóu)资(zī)路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏(sū)的斜率(lǜ)是否面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有多大、美联储(chǔ)到(dào)底下一步面临的是什(shén)么样(yàng)的经济形(xíng)势等，投资者希望渐次判断上述一系列的(de)重要问题的程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可(kě)能是(shì)一个(gè)布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获的(de)阶段(duàn)。投资者需(xū)要多(duō)一(yī)点耐(nài)心，风(fēng)浪越(yuè)大，下一(yī)次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历次股东大会上看到价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂(zàn)时的，随着事实的清晰，投资路径也(yě)将会(huì)非常(cháng)明确。这个(gè)路径，我们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资(zī)的(de)上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能(néng)化是(shì)明确的诗(shī)与远方(fāng)，需要进(jìn)行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风险，在现代化的(de)产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)中，当(dāng)前(qián)蕴(yùn)藏风险和跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗未来跟(gēn)不上历史步伐(fá)的产业是不能进行战(zhàn)略布(bù)局(jú)的。投资的中间状态是周期与消费行业，是(shì)战术性(xìng)的布局(jú)。

　　产(chǎn)业视角下(xià)的投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家，投(tóu)委(wěi)会委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经(jīng)济(jì)学博士，清华(huá)大学管理(lǐ)科学(xué)与工程博士后。学术研究与教学(xué)以及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等实务领域(yù)经验丰富(fù)、成(chéng)果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期(qī)波动的(de)框架内运用财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资(zī)本资产定价(jià)的方式来(lái)确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)经理、首席宏(hóng)观分析(xī)师，2022年2月(yuè)加入创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负(fù)责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研(yán)究。武汉(hàn)大学学士，上海财(cái)经大学经济学(xué)硕(shuò)士、博(bó)士(shì)，中国(guó)社科院经济(jì)学博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗