5月以来，房地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日(rì)收盘，中信(xìn)房地产指数本(běn)月(yuè)涨幅约为2％。而(ér)以公募基金为(wèi)代表的机构(gòu)对于这一板(bǎn)块已经在悄然布局。数据显(xiǎn)示，以南(nán)方(fāng)和华夏(xià)的两(liǎng)只老牌ETF基金为例，5月9日时所公(gōng)布的(de)总份(fèn)额均较4月28日(rì)时有小幅增(zēng)长。根据基金一(yī)季报统计，龙头(tóu)与地方国(guó)企央企获得增持，持仓数(shù)量占流通股比重(zhòng)增幅五只个(gè)股分(fēn)别为华发股(gǔ)份(fèn)+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中(zhōng)新(xīn)集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商(shāng)积余+0.92％。

　　公、私(sī)募配置(zhì)房地产(chǎn)或“底部回(huí)升(shēng)”

　　行(xíng)业(yè)红利(lì)时代已过 精耕细作成共识

　　从公(gōng)募基(jī)金对房地产的配置(zhì)看，2019年(nián)末(mò)，公募所持有的(de)房地产(chǎn)行业标的市(shì)值约1188亿元，占(zhàn)其(qí)所持股(gǔ)票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年(nián)市场表现出色(sè)，但公募所持房地产公司市值(zhí)在股票资产(chǎn)中的(de)占(zhàn)比却断崖(yá)式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年(nián)终于出现了三年来的首次(cì)回(huí)升，年底这一数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公(gōng)募对房地产行(xíng)业的持股比例也同步回升(shēng)，从(cóng)2021年底的(de)6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的势(shì)头似乎在(zài)今(jīn)年(nián)一季(jì)度(dù)得以(yǐ)延续。数据统计显示，公(gōng)募重仓(cāng)持有房地产板块一季(jì)度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季(jì)度提升6.71％。持仓市(shì)值前五个(gè)股分别为保利发展、招商蛇口、万科A、华发股份、滨江集(jí)团(tuán)，持(chí)仓市值占板块比重(zhòng)合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发现，公募(mù)对于(yú)房地产的投(tóu)资(zī)愈发有(yǒu)集中于龙头(tóu)的趋势。Wind显示(shì)，在公募基金一季报汇(huì)总的重(zhòng)仓股(gǔ)中，房(fáng)地产板块排名最高的是保(bǎo)利发展，在基(jī)金重仓第33位。排名第二(èr)的是招商蛇口，排在第78位(wèi)。而老(lǎo)牌龙(lóng)头股(gǔ)万科A排在第96位。对比去年四(sì)季报(bào)，变化之(zhī)处首先在于几只房地产龙头股从排位上(shàng)看(kàn)均有退步，尤(yóu)其是万科最为明显；其次是(shì)金地集团退出百大之列。但考(kǎo)虑到房地产是复(fù)苏链(liàn)上最后(hòu)一(yī)环(huán)，且首季并(不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思bìng)非行业销售旺季，其传导到二级市(shì)场乃(nǎi)至机构持仓(cāng)上(shàng)还需要(yào)时间周期。

　　形成共识(shí)的是，经济(jì)圈判断房地产已(yǐ)经进(jìn)入大分化时代，一二(èr)线城市好于三(sān)四线城市。而映射到二级市场投资(zī)上，配置房(fáng)地产行(xíng)业轻松收获行业贝塔的(de)红利期(qī)一去不返了。“如果(guǒ)按照产业(yè)周(zhōu)期来分类，包(bāo)括房地产等几(jǐ)类行业在盖特纳曲线里属于成熟(shú)期(qī)或(huò)者衰退(tuì)期的行(xíng)业，传统认(rèn)知(zhī)上没有什么(me)投资机会的。但(dàn)在(zài)这几年特殊的行情里包括煤(méi)炭、电(diàn)解铝等(děng)类似的行业(yè)也出(chū)现了(le)一些机会，背后(hòu)的逻辑是供(gōng)给侧发生了(le)更大(dà)的变化(huà)。”一不愿具名的上海公募(mù)基金经理指出。

　　不过也有公募人士(shì)持谨慎(shèn)乐(lè)观态(tài)度：“行(xíng)业前几年17亿～18亿平方米的年销售(shòu)面(miàn)积很难再出现了，2022年光是居民存款数量增加了15万亿元。中(zhōng)国(guó)存量有(yǒu)400亿平方米(mǐ)建筑面(miàn)积，考(kǎo)虑存(cún)量地产的更新，也(yě)有近(jìn)10亿平方米。需求端还(hái)需要有一(yī)定的政(zhèng)策出来(lái)去刺激购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研究员(yuán)吕功绩(jì)也指出：“时至今日，无论从(cóng)城镇化的进(jìn)程，还是人均(jūn)住房面积(jī)（接近30平/人(rén)），我国均已告(gào)别住房短(duǎn)缺时代，而(ér)目前居(jū)民的杠杆(gān)率和房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行业高增(zēng)的时代已经(jīng)过去，未来行(xíng)业(yè)的需求或将(jiāng)回落，在(zài)此(cǐ)过程中，伴(bàn)随(suí)着地产的高杠杆属性，就(jiù)很容易出现信用风险问题（类似2022年(nián)的民营地(dì)产爆雷(léi)），行业进入(rù)到供给侧出清的(de)过程。这(zhè)个过程中，综合(hé)竞争力强的(de)公司就(jiù)能够通过大鱼吃小鱼的方式(shì)，获得市占率的提升。当行业需求见顶回落时(shí)，行业的(de)贝塔已经过去(qù)了，但不代表(biǎo)没(méi)有(yǒu)投资机会，机会在于城(chéng)市、位置、产品的阿尔法，而对应到股票投资(zī)，就是强(qiáng)竞争力公司的(de)阿(ā)尔法。”

　　或许(xǔ)也(yě)是基于这样的认识转(zhuǎn)变(biàn)，精耕细作个股成为公(gōng)募乃至整体机构的(de)务实之举。

　　机(jī)构(gòu)配置房地产(chǎn)“风物长宜(yí)放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区(qū)域性标的成(chéng)香(xiāng)饽(bō)饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板(bǎn)块个股多出现小(xiǎo)幅(fú)上(shàng)涨，截(jié)至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨(zhǎng)幅约为2％。从具(jù)体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申(shēn)万房地产(chǎn)板块个股，在纳入统计的124只房地产(chǎn)类(lèi)标的股中，本(běn)月以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的(de)达到了81家。

　　其中，上述时间段恰好(hǎo)排名前(qián)五的公司月内(nèi)涨(zhǎng)幅超(chāo)过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏幸(xìng)福(fú)、荣安(ān)地产。排名(míng)第一的(de)上实(shí)发(fā)展(zhǎn)，五(wǔ)一(yī)假期归(guī)来后日成交量明显放大，4日、5日(rì)连(lián)续两个交易日收出涨停。从(cóng)该股的(de)基(jī)本面来(lái)看，上实发展的主(zhǔ)营业务(wù)为房地产开发与经(jīng)营。公司的主要产(chǎn)品及(jí)服(fú)务为房地产销售、房地产租赁、物业管理服(fú)务(wù)、工程项(xiàng)目、酒店经(jīng)营(yíng)。从(cóng)业(yè)绩数据来看，2022年，其实现(xiàn)营业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润1.23亿元，同比(bǐ)下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其(qí)实现营业总收入(rù)27.87亿元，同比增长183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿(yì)元(yuán)，同比扭亏。

　　不过从(cóng)十(shí)大(dà)流(liú)通股股东来看，各类机(jī)构(gòu)都有对其(qí)布局(jú)的例子。以3月31日(rì)时的(de)首季十大流通股股东来看， 具体包括公(gōng)募的(de)上银基金、私募的迎水(shuǐ)文龙(lóng)、中央(yāng)汇金、长(zhǎng)城(chéng)资产管(guǎn)理公司等(děng)都跻身前十的行(xíng)列。

　　巧合的是，涨幅暂时排(pái)名第二的浦东金桥也(yě)是上海(hǎi)本地房(fáng)企，其第一季(jì)度的(de)收入(rù)利润规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方(fāng)面是该公司后疫情时代出租率复苏至(zhì)近(jìn)年来最高，另一方面则是公司拿地结算(suàn)持续(xù)性向好，从(cóng)数字上看，一季(jì)度新增虹(hóng)口135、138住宅地块，总建筑(zhù)面积约(yuē)54万平(píng)方米(mǐ)。

　　在这样的业(yè)绩势(shì)头向好背景下，自然也(yě)吸引(yǐn)了知名机构在其中持续(xù)驻足。从第(dì)一季度十大流通股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品依然在(zài)前(qián)十中，这也是连续(xù)第三个季度(dù)他有的两只产品杀入前十。同时榜单中(zhōng)还有一支大(dà)名鼎鼎的QFII阿(ā)布扎比投资局，其当季还小幅增加(jiā)了持股。

　　除去上述两家上海区域性地产公司外，荣安地产则是主要布局在深圳的地产公司，一季报交出的也(yě)是一份报喜的成(chéng)绩(jì)单(dān)：首(shǒu)季公(gōng)司实现营(yíng)业(yè)收入(rù)51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归属于(yú)上市公司股东的净利润6.48亿元，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从(cóng)机(jī)构(gòu)态度来看，《红周(zhōu)刊》注意(yì)到(dào)两只公(gōng)募指基首季(jì)新杀入十大流通股股东行列。具体说来， 南(nán)方中(zhōng)证全指(zhǐ)房地产ETF上榜排名(míng)第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排名第(dì)九(jiǔ)位，此外联袂(mèi)出(chū)现(xiàn)的(de)机构还有(yǒu)QFII高盛国际和私(sī)募迎(yíng)水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红周刊》采访时，兴证全球基金相关(guān)人士分(fēn)析：“经历过行业(yè)洗牌和(hé)兼并(bìng)重(zhòng)组后，龙头的价值更为笃定突出(chū)；从(cóng)拿地端看，2022年土地市场大幅降温，优(yōu)质土地供给较多(duō)（券商测算对应潜在毛利(lì)率在25％以上(shàng)，目前房(fáng)企的利(lì)润率仅20％），绝大多数(shù)房(fáng)企受限于信(xìn)用问题或(huò)者(zhě)资金紧张(zhāng)没法拿地，龙头(tóu)房(fáng)企趁(chèn)机获取低成本(běn)土地，龙头房企的拿地力度（拿(ná)地(dì)金额/销售金额）基本在(zài)30％以上；从融资上(shàng)看，龙头房企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下，而(ér)其(qí)他(tā)房企的净(jìng)负债率普(pǔ)遍(biàn)都在100％以(yǐ)上，加杠杆空(kōng)间有限，从(cóng)融资(zī)成(chéng)本看，龙头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销售，龙头房企明显跑赢行(xíng)业，1～4月(yuè)百强房企的销售额(é)增速为9％，而(ér)TOP14的销售(shòu)额增速(sù)为29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当前中(zhōng)特估的浪潮下，央国企地产股或(huò)存在发展的大好机(jī)会。中(zhōng)信证券指(zhǐ)出：“房地产行(xíng)业的结(jié)构(gòu)性机会依(yī)然存(cún)在，少部(bù)分公司(sī)尤其是央(yāng)企占据显著(zhù)优势，其主要又体现为库存的优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表(biǎo)现出较低的融(róng)资成本，优质(zhì)的开发资源和良好的不动产资产运(yùn)营能力的多重竞争(zhēng)优势。”

　　“即使(shǐ)没有中特估，国央(yāng)企相较于(yú)民营地产公司也是(shì)更(gèng)有优势的(de)。”吕(lǚ)功绩强调，“对于(yú)减值(zhí)、土地资源债权债务(wù)关系等问题，市场对民营房开企业的资(zī)产(chǎn)会有(yǒu)更(gèng)多担忧和质(zhì)疑(yí)，所以(yǐ)在这一轮行业出清的过程中，央国(guó)企相较于民企来(lái)说估值的修(xiū)复更明(míng)显。中特估的角度从中长期(qī)的维度看(kàn)，行业的逻辑在于集(jí)中度提升后(hòu)，行业进入高质量(liàng)发展阶段，具备较(jiào)快速发展阶段(duàn)更稳定且可(kě)预期(qī)的盈利和现金流创(chuàng)造能力，以此带来估值中(zhōng)枢的(de)提升，应该关注估值相对较低，企业(yè)自身资(zī)产的质量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持(chí)续(xù)现金(jīn)流(liú)的企(qǐ)业(yè)。”

　　“存量(liàng)时代中行业普涨的概率比(bǐ)较低(dī)，行业内部将出现分(fēn)化(huà)，要关注将(jiāng)受益于行业集中(zhōng)度提升的头部(bù)公(gōng)司。”星石投资首(shǒu)席研(yán)究(jiū)官方磊也(yě)表示(shì)。

　　顺应(yīng)机构这(zhè)一思路的话，或许还是(shì)保(bǎo)利发(fā)展、招(zhāo)商蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不过(guò)国投瑞银基(jī)金(jīn)投资部(bù)副(fù)总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要客观(guān)地(dì)去持续观(guān)察国企央企(qǐ)在三个(gè)方面是否可以维(wéi)持，首先是融资成本保持低(dī)位，其次是销(xiāo)售份额持续(xù)提升，再次是拿地份(fèn)额持(chí)续(xù)提升。”

　　复苏(sū)速(sù)度(dù)缓(huǎn)慢(màn)

　　机构需要(yào)多给(gěi)一些耐(nài)心

　　而《红周(zhōu)刊》也根据房企一季报(bào)梳理(lǐ)发现，对于(yú)2022年的业(yè)绩出(chū)现的(de)整(zhěng)体下滑，2023年一季度的业绩分化更趋明(míng)显，保(bǎo)利发展、滨(bīn)江(jiāng)集团等房企(qǐ)营(yíng)收、净(jìng)利均(jūn)实(shí)现(xiàn)了(le)业绩的回正(zhèng)，甚(shèn)至是较大增速(sù)的(de)增(zēng)长。而这些公司也(yě)是机构的重仓对象。

　　对此，知名房地产业内人士(shì)张宏伟向(xiàng)《红周刊》分(fēn)析表示，业绩(jì)出(chū)现明显改善的房企(qǐ)，主要是因为过去(qù)两(liǎng)三年时间，尤其(qí)是在2021年下半年民营房企(qǐ)不怎么(me)投资(zī)拿地之后，国有企(qǐ)业仍在(不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思zài)持续性地拿(ná)地，且主要集中在核心城市，投资(zī)力度较大。投(tóu)资的驱动(dòng)能够(gòu)推动房(fáng)企销售业(yè)绩(jì)的增长，从而在(zài)2023年一季(jì)度市场(chǎng)恢复(fù)但仍处于调整(zhěng)的过程中，能(néng)够保有一个(gè)正增长(zhǎng)。

　　不过(guò)张宏(hóng)伟同(tóng)时也提醒表(biǎo)示，在房地产的复苏过(guò)程中，还面临着一(yī)些不确(què)定性。其实整个市场从(cóng)四月份(fèn)开始(shǐ)又在往(wǎng)下(xià)掉(diào)。除了杭州、成都等极个别城市四(sì)月环比三月(yuè)相对表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好之外，包(bāo)括北京(jīng)、上海在内的绝大多(duō)数城市都出现环比下滑的(de)情况。而现在五月的(de)市场表现(xiàn)也不太乐观。按(àn)照现(xiàn)在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收入(rù)情况，以及市场的(de)去(qù)库存压(yā)力、企业的(de)资(zī)金面压力，可能会出(chū)现，到六月(yuè)份房企为了半年报冲业(yè)绩出现市场(chǎng)的短(duǎn)期反弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象(xiàng)。也就(jiù)是(shì)说，第二季度(dù)、第三(sān)季度增长不确定(dìng)性的压力仍(réng)旧较大(dà)。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊(kān)》指出，现在(zài)整个(gè)房地产以及其上下游(yóu)产(chǎn)业(yè)链(liàn)的复苏(sū)速(sù)度都比想象的(de)要慢很多，我们要多给(gěi)一些耐心(xīn)，这(zhè)个(gè)时(shí)候，在房(fáng)地产(chǎn)以及上下游就不是赚快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但(dàn)这也意味着，只(zhǐ)有极为少数的、做得(dé)比同行好得多的企业(yè)，会伴随整个(gè)行(xíng)业的弱(ruò)复苏，业绩(jì)会逐步体现出来(lái)。所以(yǐ)只能耐心地去等待它的基本(běn)面不断地(dì)凸显出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已(yǐ)刊发于(yú)5月13日《红周刊(kān)》，文中提(tí)及个股仅为(wèi)举例分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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