5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公(gōng)告体(tǐ)现出市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆(duī)上报(bào)的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素就是积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和(hé)诸多主题基金的申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密(mì)集申(shēn)报的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申(shēn)报(bào)和(hé)发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一轮(lún)深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投资(zī)。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下(xià)，一些(xiē)基金(jīn)经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)直(zhí)言(yán)，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面(miàn)在今年会(huì)有重(zhòng)大的向上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成(chéng)交量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视(shì)中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量，会在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了(le)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持(chí)股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对国(guó)央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察(chá)其(qí)实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势(shì)和(hé)特(tè)征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期(qī)价(jià)值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要(yào)充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已经形成了(le)初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特色(sè)的(de)价值评价(jià)体系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观(guān)念、纳(nà)入(rù)中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市(shì)公(gōng)司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责(zé)任(rèn)等要素(sù)对(duì)企业稳健成长的(de)重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升企业(yè)内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性(狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强度(dù)等(děng)等。”王帅也(yě)狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是(shì)估值的(de)方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也(yě)使(shǐ)得(dé)中国特色的估(gū)值体系(xì)与传统(tǒng)的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国(guó)的(de)市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标(biāo)可以使用。

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