5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日(rì)就有3司马相如的长门赋原文和译文注释，司马相如的长门赋原文和译文只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪(xù)上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近(jìn)期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基(jī)本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期密集申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市(shì)场带来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极(jí)布局(jú)央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投(tóu)资(zī)价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实公募基金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工(gōng)智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前(qián)重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经(jīng)济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经(jīng)营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且(qiě)需要(yào)利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察(chá)其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路(lù)和(hé)财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业(yè)结(jié)构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此基础上构建的(de)具有(yǒu)时代特征和(hé)中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因(yīn)此也(yě)是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资司马相如的长门赋原文和译文注释，司马相如的长门赋原文和译文者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估值体(tǐ)系进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位(wèi)的(de)工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(t司马相如的长门赋原文和译文注释，司马相如的长门赋原文和译文ā)也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误(wù)区(qū)，市场化(huà)认(rèn)可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合(hé)国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会(huì)公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时(shí)基(jī)金指数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新对(duì)提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有利于(yú)提(tí)高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其(qí)包括(kuò)产(chǎn)业链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对(duì)估值(zhí)结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估(gū)值体系(xì)与传统的(de)估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是(shì)为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实(shí)践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没(méi)有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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