文丨明明 章立(lì)聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续(xù)上行(xíng)，即(jí)便税(shuì)期(qī)结束，资金利率却仍未回(huí)落，反(fǎn)而进一(yī)步(bù)走(zǒu)高。我们认(rèn)为主要是源(yuán)于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预(yù)计短(duǎn)期内(nèi)，资金利率下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪(xù)以及(jí)头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求(lǜ)持续上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察(chá)，银行与非银(yín)机(jī)构间流动(dòng)性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期(qī)限(xiàn)利差也(yě)明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货币信贷(dài)合理增长，确保(bǎo)利(lì)率(lǜ)水平合(hé)适，在追求经济提振的(de)同时，也注重防范市(shì)场(chǎng)过热带来的金融(róng)风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配(pèi)的前提下(xià)，货币工具力(lì)度(dù)可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流(liú)动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款可(kě)能(néng)对银行间流动(dòng)性带(dài)来了一定的压力。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期票据利率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但4月预计(jì)仍(réng)将保(bǎo)持同(tóng)比多(duō)增的态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资(zī)金流出，因此(cǐ)向同业(yè)融出的(de)意(yì)愿和能力(lì)有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥(yōng)挤可(kě)能会导致债市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且(qiě)投资者对于未来(lái)一个月资(zī)金利率上(shàng)行的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押式回(huí)购成交量和我们测算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依(yī)然处(chù)于历史相(xiāng)对积极(jí)的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外投资者对(duì)货币政(zhèng)策力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面(miàn文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求)情况仍(réng)存担忧(yōu)，使(shǐ)得(dé)市场(chǎng)上对于未来一个月(yuè)内(nèi)资(zī)金(jīn)价格(gé)上行(xíng)的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五(wǔ)一假期临近，回购资(zī)金的期(qī)限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出(chū)，向市场释放资金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行(xíng)资金融(róng)出意愿一(yī)般较低(dī)，预计(jì)资金(jīn)波动(dòng)幅度较大。对于债(zhài)市而言，短期(qī)交易主线或延续政策与基(jī)本面预期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边际(jì)变化(huà)，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经(jīng)济(jì)复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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